基于政策信号理论国有企业IPO折价.ppt

四、实证检验—样本选取 * 本文采取2002-2005年A股IPO公司,剔除金融类企业后共有样本250例。 一是2002年以前非国有企业在IPO公司中的比例较少(例如2000年非国有IPO公司约占新股发行公司的7 % ,2001年约占16 % ), 样本量在股权性质上分布的不均匀可能会造成较大检验误差 二是发行制度比较稳定 IPO发行制度在2001年从额度指标制加审批制改变为通道制加核准制,2005年下半年又开始全面实行保荐代表人制取代通道制,在样本期2002-2005上半年(2005年的IPO全都在上半年发行); 三是2005年下半年开始中国上市公司全面进行股份制改革,这一股权制度的改革造成IPO在2005年6月7日之后相当长时间内被人为地暂停。 四、实证检验—样本选取 * 我们将最终控制人为政府或国有控股公司的企业定义为国有企业, 样本中国有企业15O 家, 非国有企业100家。 定义IPO发行折价为上市首日收盘价和发行价格的差与发行价格之比 长期回报为上市后连续24个月经市场回报调整的持有收益。 四、实证检验—描述性统计 * 四、实证检验—描述性统计 * 四、实证检验—描述性统计 * 四、实证检验—分组检验 * 四、实证检验—分组检验 * 四、实证检验—分组检验 * 四、实证检验—分组检验 * 在不同的发行规模、赢利能力和成长性水平的分组中, 国有企业的两项折价均大于非国有企业 四、实证检验—分组检验 * 我国的新股发行存在发行市盈率上限管制, 这可能造成减小发行折价的横截面差异,削弱折价的信号作用 无论是否受发行市盈率管制上限的影响, 国有企业经市场调整前后的护。折价仍然大于非国有企业 四、实证检验—回归检验 * 四、实证检验—回归检验 * 国有性质(GOV)对IPO发行折价有显著的影响(显著性水平为5 % ) H1 与假设2一致, 即国有企业中IPO折价较高的样本主要是那些政府私有化意愿较弱的公司。 四、实证检验—回归检验 * 回顾 * 四、实证检验—回归检验 * 这一结果与政策号理论下的假设H5一致, 而与代理成本理论的预期相悖。 国有企业中政府私有化意愿较弱的样本具有较高的长期回报, 柱一定程度上支持了研究假设H6 。 四、实证检验—稳健性检验 * 将样本期分别向前和向后各推一年,扩展至2001-2006年IPO样本 定义为在IPO两年后国有股比例较发行前减少超过样本中位数31.53%的公司为减持意愿较弱的公司 四、实证检验—稳健性检验 * 五、总结 * 本文的实证检验结果表明, 国有企业较高的IPO折价主要来自于政府私有化意愿较弱的公司,表现在IPO及发行后两年国有股比例减持幅度较小公司的IPO折价较高(H2) 国有企业IPO发行折价与第一大股东持股比例、公司股权控制链的长度显著负相关,这些关系皆不存在于非国有企业; (H3/H4) 从长期股权回报来看,国有企业IPO后24个月经市场回报调整的持有收益显著高于非国有企业 (H5) 而政府私有化意愿较弱的国有企业,长期回报又在一定程度上显著高于其他国有公司(H6) 五、总结 * 本文的研究结果将有助于增进对我国IPO市场大幅折价原因和发展趋势的理解。 IPO过程中国有企业发行价格可能因政府试图向市场发出政策信号而被刻意低估,因此大量国有企业IPO发行会造成整个市场的大幅折价。 随着近年来民营企业在IPO市场中的比重逐渐增加,私有化的特征不断淡化,市场整体的IPO折价呈现逐渐降低的趋势。 最后,本文还为政府制定国有企业IPO定价策略提供了经验数据的参考,有助于政府从长期经济战略的角度优化国有企业IPO定价以及对IPO市场的监管。 * 点评 假设3：这里的第一大股东持股比例小，应是非国有股权比重小，国有股权比重大，使得IPO折价大，若第一大股东是指国家股权，则该比例越小，IPO折价越小，而这个假设的检验似乎没区分这第一大股东是国有还是非国有。 分组比较：分不同的发行规模、赢利能力、成长性水平对国有的IPO折价进行比较，这些都是对假设1的进一步比较检验，意义似乎不是很大，比较好的做法是对对H2、H3等等其他的假设做比较检验。 稳健性检验与样本选取的矛盾。 Thanks 目录 * 一、引言 二、文献回顾 三、研究假设 四、实证检验结果 五、总结 一、引言 IPO折价 首次公开发行(IPO)是证券市场实现资源配置功能的重要环节,发行定价的合理性和准确性反映了市场运行效率。 大量研究表明,新股发行价格与上市后的市场价格之间常常存在较大差距,形成所谓的发行折价。发行折价是IPO融资成本的重要组成部分, 它意味着发行人牺牲发行收人, 承担较高的机会成本, 而将好处直接转移给一级市场投资者。 根据Loughran和Ritter(2002) 的估计