第五章因素模型.ppt

* 也就是我们在第四章中的证券特征线以超额收益表达的回归方程 * * * * 阿尔法是截距项，贝塔是斜率 * * * * * * * ?iI 代表了证券市场线的斜率，它表明了每当市场收益变化1%，证券收益变化的程度。用市场模型来描述证券收益，可以帮助我们确定系统性风险和非系统性风险，证券系统性风险等于市场收益的标准差乘以?值，因此，β代表了股票相对于市场的系统风险，非系统性风险等于非系统性收益的标准差σε。如果β1，表明了此股票的风险大于市场的风险，反之，则表明了股票的风险小于市场的风险；如果截距aiI为正，则证券的表现要优于市场，反之，则劣于市场。 这一分析结果可用下表表示： 变量 数值 与市场的比较 α 正 优于 α 0 相同 α 负 劣于 ? 大于1 风险大 ? 1 相同 ? 小于1 风险小 我们可以运用对历史数据的回归分析估计出市场模型中的参数，从而得出?值。例如，可以计算过去5年内的月收益率，这样市场指数和某一证券的收益率就分别有60个观察值，然后对这些观察值进行回归分析。?的观察值越多，?值的估算就越准确。 而资产组合系统性风险的计算公式为? pσm ? p=X1 ? 1 +X 2 ? 2 +X3 ? 3 +·······+Xn? n Xi为证券i在资产组合中所占的比重。 例子：考虑股票A，有αiI =2%，?iI =1.2，这意味着股票A的市场模型为： 因此，如果市场指数回报率为10%，则证券A的回报率预期为14%（=2%+1.2*10%）。同样，如果市场预期的回报率为-5%，则证券A的预期回报率为-4%。 注意：由于随机误差项的存在（表示证券回报率中没有被市场模型所完全解释的部分），当市场指数上升10%或下降5%时，证券A的回报率将不会准确地为14%或-4%。即，实际回报率和所给定市场指数回报率之间的差额将归结于随机误差项的影响。 二、资本资产定价模型与因素模型的关系 1.实际收益与期望收益 资本资产定价模型是一个很好的模型。问题是它是否具有现实世界的价值—它的含意是否由经验得来。我们现在要扼要地重点讨论更基本的问题：资本资产定价模型在原则上是否可以检验？首先，资本资产定价模型的核心预言是，市场资产组合是一个均方差有效的资产组合，目前无法检验。再者，资本资产定价模型暗示了各种期望收益之间的关系，而所有我们可以观察到的只是实际的或已实现的持有期间的收益，并且它们并不需要等于先前的预期值。 同资本资产定价模型的简单与深入一样，我们必须提出附加的假定条件，以使它可以起作用并可以检验。 两个方程都表明证券的预期回报率与证券的一个特征βi相联系，假定因素E(F)和(E(rM)-rf)的预期回报率为正，那么特征的值越大，证券的预期回报率就越大。在这一点上两个方程几乎没有区别。 关键在于每个方程右边的第一项：αi和rf。根据资本资产定价模型，决定预期收益率的唯一特征为βiM，而rf表示无风险利率，对所有证券都是同一个值。然而在因素模型中，决定证券的预期收益率还有第二个特征，αi它需要估计。正是一种证券与另一种证券αi的大小不同，妨碍了因素模型成为一种均衡模型。 换一个角度看，根据因素模型，两个具有相同β值的证券戏剧性地具有不同的预期回报率。例如，如果GDP的预期增长率为5%，A、B两种证券的αi、βi分别为4%，2；-2%，2。那么，两种证券的预期收益率分别为14%和8%。 相反，由基于均衡的资本资产定价模型，两个具有相同的βiM的证券将具有相同的预期收益率。例如，如果A、B两种证券的βiM都为1.2，那么在给定无风险利率为8%，市场预期收益率为13%的情况下，它们都具有14%的预期收益率。 3.资本资产定价模型与市场模型 在资本资产定价模型和市场模型中都有一个被称为?值的斜率，并且这两个模型或多或少地包含了市场，但是它们之间却有明显的区别： 首先，资本资产定价模型是一个均衡模型，它描述证券的价格如何确定；市场模型是一个因素模型。 其次，资本资产定价模型是相对于整个市场组合而言的，即相对于市场中所有证券的集合。而市场模型是相对于某个市场指数而言，即基于市场中的一个样本。 虽然从严格意义上讲，资本资产定价模型中的?值和市场模型中的?值是有区别的，但是在实际操作中，由于我们不能确切知道市场组合的构成，所以一般用市场指数来代替，因此我们可以用市场模型中测算的?值来代替资本资产定价模型中的?值。 第三节、多因素模型 一、多因素模型的经验基础 二、多因素模型 一、多因素模型的经验基础 经济状况影响着大部分企业，因而对经济前景的预期的变化被认为对绝大部分证券的收益率产生深刻影响。然而经济并