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上市公司海外并购对股价影响 　　【摘要】本文以中国上海?C券交易所A股上市公司发起的海外并购事件为切入点，使用事件研究法评估海外并购的短期绩效，然后利用回归分析寻找其影响因子。研究发现：（1）国企在海外并购中占据了主导地位。此外，目标企业集中于开曼群岛、百慕大、美国和香港。（2）海外并购事件并不会给并购方带来显著的超常收益，反而可能会有负面影响，不过影响较小。（3）民企的累积超常收益率高于国企，说明市场较看好民企的海外并购 【关键词】海外并购 股价 累积超常收益 事件研究法 一、引言 以2008年全球经济危机为起点，中国企业开启了一轮并购海外企业的浪潮，2011年海外并购的增速规模达到一个顶峰，并在随后的几年有所回落。对发达国家上市公司并购的研究通常发现：并购公告产生的总收益显著为正，但总收益在并购方企业和目标企业之间的分配并不均匀，目标企业的股东获得了显著为正的收益，而并购方股东通常不能获得正向收益，甚至会因股价下降遭受亏损。基于此，最近20多年来的主流公司金融理论通常在委托代理的框架和行为金融学的框架下解释企业的并购决策，比较有代表性的假说包括自由现金流假说、管理层自大假说、股票市场估值错误驱动假说 本文试图以中国上海证券交易所A股上市公司发起的海外并购为切入点，利用股票市场的“信息发现”功能对中国海外并购的绩效进行评价。本文选择使用事件研究法来评估海外并购的短期绩效 二、文献综述 （一）国内外文献 海外并购作为对外直接投资的主要方式之一，多年来一直是学术界热议的话题。国内外学者主要应用事件分析法对海外并购的短期和中长期绩效进行评价 1974年，Mandelker首次在并购绩效的研究中应用事件研究法，并在此之后，事件研究法逐渐成为了考察企业海外并购绩效的主要方法。而短期事件法则是目前国际学术界评价海外并购绩效的主要方法。一般的做法是首先计算股价在并购公告附近的累计异常收益率，并以此为基础，进一步对截面数据进行回归来研究影响海外并购绩效的决定因素。有学者研究发现，被并购方所在的国家的某些特征能够较为显著地对海外并购的绩效产生影响；企业治理水平较高的与并购行为活跃的国家所对应的海外并购行为的绩效也会较高。相对的，另有学者指出，被并购方所在国的治理力度对并购的绩效有正向作用；若该东道国治理水平与制度较为完善时，企业并购的绩效也会较高。Mantecon（2009）的研究发现，若在海外并购中采取与目标公司股东合资（joint venture）的方式，则可以较有效的对并购中产生的估值不确定性与国家风险问题做出应对，因此用此种方式进行的并购行为能够获得更高的绩效评价[1]。Buckley（2012）则认为，在剔除其他因素的影响后，法律的完善程度对并购的绩效也会产生很大程度的影响[2] 以上研究主要是针对发达国家作为母国的海外并购的研究。Aybar和Ficici（2009）则针对新兴市场经济国家的在1991～2004年间发起的海外并购行为进行了研究。该研究发现：大部分的此类并购并未获得市场的积极评价，并且对并购公司的市场价值产生了负面影响，而且当目标公司的规模越大或者并购行为本身并非是多元化并购时，该并购行为带来的市场绩效越低[3]。但其他学者对新兴市场国家在1991-2008年发起的海外并购研究却发现：该类并购总体上能够获得市场的积极评价，并且目标公司所在国家的公司治理水平越高，则市场给出的反应越好 随着我国企业海外并购活动日趋活跃，规模日益夸大，我国学者对并购绩效的研究逐渐增多。阎大颖（2009）对中国上市公司在进行海外并购前后三年的财务指标进行了分析，研究结果表明，东道国管制制度的严苛程度，与中国企业海外并购后的绩效呈反向关系[4]。顾露露和Reed（2011）的研究则发现，我国国企海外并购绩效明显要劣于民营企业，而中国内地上市的公司的绩效则会劣于在海外上市的公司[5]。邵新建等（2012）将我国企业海外并购行为划分为创造性资产和战略资源两大类，通过事件研究法发现，这两类并购均获得了市场的高度认可[6] （二）文献评析 通过梳理国内外相关文献，笔者发现，虽然学者的研究角度各异，但仍存在继续深入挖掘的空间。首先，虽然国外对于海外并购的研究已较为成熟，但我国的经济情况与发达国家以及其他新兴经济体有着较为显著的不同，因此，仍需要针对我国国情进行新的研究与探索。其次，我国目前的对海外并购的研究主要以长期的绩效研究为主，对短期绩效的研究仍然相对缺乏。最后，国内外学者对于海外并购绩效影响因素的研究主要以宏观角度为主，较少从公司本身基本面出发，研究并购前公司财务状况对并购后市场反应的影响 鉴于此，本文运用事件研究法，对我国从2005～2016年上海证券交易所A股上市公司海外并购的31个