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* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * MM命题I 负债企业的价值与无负债企业的价值相等。即 VL = VU 其中，VL为负债企业的价值；VU为无负债企业的价值。 命题I意味着，在完善的资本市场上，企业的价值与其资本结构无关。换句话说，无论企业负债与否，企业的加权平均资本成本不变。企业不能通过改变资本结构而改变其市场价值。企业的价值由其实际资产决定，而不是取决于这些实际资产的取得是以何种方式来筹资的。 MM命题Ⅱ 负债企业的权益资本成本按照负债/股权比率（B/S）的一部分增长，增长率取决于企业无负债的权益资本成本与企业的负债成本之间的差额。用公式表示为： 其中，KS为企业的权益资本成本；K0为无负债时的资本成本（即完全权益的资本成本）； KB为企业负债的资本成本；B为企业债务的价值；S为企业股票的市场价值。 实际上，将上述公式代入到加权平均资本成本的计算公式中，不难得到： 因此，由MM命题Ⅱ也可以推论出：在无企业所得税的情况下，资本结构并不影响企业的（加权平均）资本成本。从这个意义上看，命题I和命题Ⅱ是一致的。图12-5是MM命题I和命题II的图示说明。 2. 有公司税的MM模型 有公司税情况下的MM定理，仍有两个命题。 命题I：负债企业的价值等于无负债企业的价值加上税负节约价值（税盾效应）。即： 其中，VB为有公司税时负债的企业价值；VU为无负债的企业价值；T为公司所得税税率；B为企业的负债价值；T·B为企业的免税现值。 命题II：存在所得税时，负债企业的权益资本成本等于无负债企业的权益资本成本加上风险溢价。该溢价取决于无负债企业的权益资本成本、负债的资本成本、负债—权益比率以及所得税税率。 用公式表示为： 其中，KS为企业的权益资本成本；K0为无负债时的资本成本（即完全权益的资本成本）；KB为企业负债的资本成本；B为企业债务的价值；S为企业权益的市场价值；T为公司所得税税率。 由命题II可知，在存在所得税的情况下，随着企业负债的增加，企业的权益资本成本也在增加。 负债比率L值越大，企业的加权平均资本成本越低，企业价值越大。 （二）权衡理论 -- 权衡模型实际上是在MM理论基础上引进财务困境成本和代理成本后修正的一种模型。 -- 企业会发生两类成本：财务困境成本和代理成本。 1. 财务困境成本。 （1）直接成本。 （2）间接成本。 假如考虑所有的因素，财务困境的直接成本和间接成本会相当高。并且，财务困境只会发生在有负债的企业。企业负债越多，固定利息越大，收益下降而导致财务困境及其成本发生的概率则越高。财务困境成本的增加将会降低企业价值，提高其资本成本。 2．代理成本 有效而合理地处理各种代理关系所发生的成本即为代理成本。 用财务危机的成本现值来表示包括财务困境成本和代理成本在内的破产成本，这样，负债企业的价值用公式可表示为： 负债企业价值=无负债企业价值+税收节税-财务危机成本的现值 其中，PVCFD（Present Value of Costs of Financial Distress）为财务危机成本的现值，包括财务困境成本和代理成本。 随着企业负债比率的增大，虽然企业可以得到免税所带来的利益，但企业的财务危机成本越来越大，企业的实际价值先上升后下降。这样，就存在一个最佳的负债比率L* ，使得企业的价值在此时达到最大。L* 所对应的资本结构，就是有税情况下，考虑到企业财务困境成本时的企业最佳资本结构。 三、资本结构理论的发展 随着对资本结构问题研究的深入，理论界进一步放宽MM定理的基本假设。以詹森（Jensen）、罗斯（Ross）、迈尔斯（Myers）、哈里斯（Harris）、哈特（Hart）等学者为代表的现代资本结构理论的代表人物一改经典资本结构理论以负债税收利益与负债破产风险为重点的研究方法，把信息非对称引入资本结构的研究领域，将资本结构理论向前大大推进了一步。 （一）代理理论 詹森（Jensen）和麦克灵（Meckling）提出了两类利益冲突： -- 经理和全体股东的利益冲突； -- 全体股东和债权人的利益冲突。 最优资本结构则是债务源于代理成本的收益与成本平衡的结果。 随着债务比例的增加，股东的代理成本将减少，债务的代理成本将增加，因此，最优的资本结构就是使总代理成本最小。 （二）信号传递理论 罗斯（1977）首次系统地将非对称信息引入企业的资本结构分析。他保留了MM定理的全部假定，仅仅放松了完全、充分信息的假定。 在信号传递理论看来，信息不对称扭曲了企业的市场价值，从而导致投资决策无效率；不同的资本结构向市场传递着不同的企业