现代金融理论的基本框架结构.docVIP

证券投资组合管理（课程简介） 主讲老师：许晓永 博士 xuxiaoyong@126.com 参考教材：投资分析与组合管理（第八版） 赖利 布朗 中国人民大学出版社 公共邮箱：lzccjinrong@ 密码：lzcc123 上课模式：讲授、讨论 第一讲 现代金融理论的基本框架结构 一、现代金融研究对象： 陈志武：金融的核心是跨时间、跨空间的价值交换，所有涉及到价值或者收入在不同时间、不同空间之间进行配置的交易都是金融交易，金融学就是研究跨时间、跨空间的价值交换为什么会出现、如何发生、怎样发展，等等。 Morton and Bodie:经济主体（Household or Firm）在不确定的条件下，如何进行跨期交易（资源配置）。 问题：价值评估→风险管理→资产组合→定价 二、基本理论体系 （一）理论的基础： 1、发展 金融学的历史在经济学中令人咤舌的短。经济学家们早就意识到信用市场的基本经济功能，但他们并未热衷到在此基础之上做进一步的分析研究。正因为如此，关于金融市场的早期观点大多非常直观，而且绝大多数都是由实业家们提出来的。但是对于那一时期的很多经济学家来说，金融市场仍然被认为只不过是纯粹的“赌场”而非真正的“市场”。他们认为资产价值大多是由资本收益的期望和反期望决定的，因此它们是“自己被自己套牢”了。John Maynard Keynes 的“选美”模拟是其中代表性的观点。 John Burr Williams (1938) 是挑战经济学家对金融市场是“赌场”观点及资产定价问题的先锋之一。他认为金融资产的价格反映了该资产的“内在价值”，其可以用该资产未来预期股利现金流的折现价来表示。Markowitz(1952, 1959)在风险-收益协调均衡的前提下系统阐述了最佳投资组合选择理论--该理论从此成为“现代投资组合理论”（简称“MPT”）的前身。 Markowitz理论并不是非常实用。特别是估计风险分散化利益时要求实业家们计算每一对资产收益间的协方差。William Sharpe(1961, 1964) 和 John Lintner (1965) 在他们的资产定价模型(CAPM)中解决了这一操作性困难。他们论证了只要计算每一种资产和一个市场指数之间的协方差便可以得到和Markowitz同样的结果。由于计算量大大减少到这一模型中少量的几项(betas,贝塔系数)，最优投资组合选择具备了计算上的可行性。很快的，实业家们就开始运用CAPM了。 2、研究问题：个体在不确定条件下，投资或融资决策问题 1）效用最大化 VNM（冯·纽曼--摩根斯坦 ）(1944)的期望效用理论 2）个体偏好理论 Arrow -Pratt 风险厌恶系数 绝对的和相对的风险厌恶系数 3）常用的效用函数：线性容忍的效用函数 风险容忍效用函数 （二）两大理论体系： 1、CAPM定价理论（投资决策） 理论基础：有效市场假说（EMH)、均值方差模型、单因素的CAPM（市场组合） 扩展1：零—β CAPM 税收后的CAPM 消费导向的CAPM 数学分类：离散的CAPM 连续的CAPM 扩展2：APT Stephen A. Ross (1976) 的“套利定价理论”(APT)。他的方法偏离了CAPM中风险与资产的逻辑，却全面发展了关于“套利定价”的观点。如Ross所声称的，套利的理论推导在他的这一理论中并不具有唯一性，但实质上却是所有金融理论中的基础逻辑和方法论。 Fisher Black 和Myron Scholes(1973) 著名的期权定价理论及Robert Merton (1973) 的理论在很大程度上依赖于对套利的逻辑推导。直觉上来说，如果期权收益可以由一个由其它资产组成的投资组合复制的话，那么这个期权的价值一定等于该投资组合的价值，否则的话就会存在套利的机会。 扩展3：关于有效市场假说和CAPM的实证检验理论 异象：股权溢价之谜、红利之谜、周末效应、一月效应、规模效应 2、MM理论及其发展 1）MM：资本结构与公司价值无关（无所得税、无摩擦的市场） 著名的关于公司金融结构与公司价值无关性的Modigliani-Miller定理(简称“MM”定理)也应用了套利的基本逻辑。这一由Franco Modigliani和 Merton H. Miller (1958, 1963) 创立的著名定理可以看成是最初由Irving Fisher (1930) 创立的“分离定理”的一个推广。事实上，Fisher认为在完全和有效的资本市场上，私人企业主的生产决策和企业主自己多期的消费决定应当是相互独立的。他的意思是说，企业的利润最大化生产计划将不会受到企业主的借贷决定的影响