第18章 投资组合业绩衡量与评估.pdf

18 18 第 章 投资组合业绩衡量与评估 1188 在第16章和第17章中，我们阐述了积极的投资组合管理模型和相关的投资组合管理战 略。这些模型及各种战略的应用效果如何，是否能有效提高组合的收益。这是从事证券投资 的管理人、投资经理、机构和个人投资者，以及从事投资研究学者等共同关心的问题。为此， 本章将探讨投资组合管理的业绩衡量与评价问题。在这里，我们有必要区分业绩衡量 (performance measurement)与业绩评价(performance evalution)。所谓业绩衡量是指在评 估期的一段时间内对投资组合经理人所实现的收益的计算。业绩衡量的方法有多种，不同的 方法会产生十分不同的结果。而且所依的数据不同，也会混淆真实的业绩水平。为此我们需 要对业绩衡量的方法和业绩提交标准加以界定。而所谓业绩评价则是指对投资组合经理人在 建立投资组合时承担的风险大小，在投资期内的实际收益是否与风险匹配，是否超过了预期 的收益等作出评估，并对投资过程中投资经理有关资产配置、类别轮换和证券选择等抉择对 于投资业绩的贡献度作出评估。 18.1 18.1 1188..11 衡量组合收益的各种方法 对投资经理的业绩进行评估的起点是衡量收益。在单期投资过程中，投资收益率(简称 投资收益)是一个很简单的概念。即最初投资的一美元带来了多少收益。这里的收益包括现 金流入和资产升值。对股票而言，总收益就是股利与资本利得。对于债券，总收益就是息票 或已支付的利息加上资本利得。投资组合的总收益就是组合中股票和债券各自收益之和。投 资组合的收益(率)用公式表示如下： V −V + D r = 1 0 (18.1) p V 0 其中r 为投资组合的收益(率)， V 为投资组合在评估期结束时的市场价值，V 为投资p 1 0 组合在评估期开始时的市场价值，D为投资评估期内的现金流入(股息或利息)。 在上述投资组合收益率公式中，有三个隐含的假设：一是在投资期内产生的但没有分配 的红利和利息都用于再投资；二是在投资期结束时进行分配；三是在投资期内没有新的资金 投入。如果在一个较长的投资期内有分红派息，或者有新的资金投入等情形出现，上述收益 率公式就不能简单地套用了。 解决上述问题的方法有两种思路：一种思路是将一个较长的投资评估期分成若干个较短 时间单位(如1个月或1个季度，称之为子期)，使之满足上述收益率公式的要求。我们可以 先算出子期收益(subperiod return)。而投资期的收益就可以由子期收益进行平均求得。如 果投资期为1年，并且可以计算出１２个月分别的收益，每月的收益就称为子期收益，将它 们平均起来就得到１年期收益。如果投资期为3年，可以每个季度为子期。而１２个子期收 益的平均就是３年的收益。根据计算平均收益的具体方法不同，又可分为算术平均收益率和 几何平均收益率（时间加权收益率）。另一种思路是，将投资问题看成是现金流的贴现问题， 这样可以用求内部收益率的方法求出投资收益率，这种收益率称之为资金加权收益率。 18.1.1 18.1.1 1188..11..11 资金加权收益率 资金加权收益率(dollar-weighted rate of return)是通过找到可以使所有在投资评估 期内各子期的现金流和投资组合的最终市值的现值之和等于投资组合的初始市场价值而得 1 到的利率。资金加权收益率仅仅是内部收益率的计算，由此也称为内部收益率。其一般公式 为： C C C +V V = 1 + 2 +iii+ n n (18.2) 0 (1+r ) (1+r )2 (1+r )n d d d 其中r 是资金加权收益率，V 是投资组合的初始市值，V 是评估期末投资组合的市值， d 0 n C 是投资组合在子