现金流量折现法.docVIP

2．现金流量折现法 现金流量折现法的基础是“现值”原理，即任何一种资产的价值是其所产生的预期未来现金流的现值。它包括股利现金流量模型、股权现金流量模型，和实体现金流量模型。大多数企业使用的是实体现金流量模型，该模型其基本形式是： 实体现金流量= （4-4） 其中的实体现金流量是指预测期的现金流量。 实体现金流量=税后净营业利润—净投资 净投资=本年营运资本—上年营运资本+资本支出—折旧与摊销 =本年营运资本—上年营运资本+长期经营资产的净值变动+折旧与摊销—折旧与摊销 =本年营运资本—上年营运资本+长期经营资产的净值变动 营运资本=经营现金+经营流动资产—经营流动负债 （4-5） 对于房地产企业来说，现金流量折现法的缺点主要包括： ①评估难度大 由于房地产企业项目的投资数额巨大，投资周期较长，回收期也较长，净投资往往大于税后净营业利润。另外房地产企业销售收入确认的特殊性，往往造成现金流量和收入不能同步实现。因此，使用现金流量折现法容易造成房地产企业价值低估甚至无法评估目标房地产企业的价值。现金流量折现法要求对未来盈利和资本输出做出合理推测，而房地产企业的收益较难预测。房地产企业的收益主要取决于现有土地、在建项目、销售项目，所以只能预计一段时间内的现金流，而更长远的时间内是很难预计的。 ②容易造成短期行为 每年对固定资产与流动资金进行投资，都会使现金流量和折现值受到影响，管理者可能为了达到改善某一年现金流量的目的而做出推迟投资的决策，这种决策的后果是使企业创造长期价值的能力受损。而EVA价值评估法可以弥补了现金流量折现法的不足，因为它不仅考虑本年度需要投入的资本额的大小，还可以计算单一时期的EVA，既保护了企业价值，又便于对管理者的绩效进行考核。 3．EVA模型价值评估法 EVA价值评估法是由EVA指标和传统的贴现思想相结合产生的一种新的企业价值评估模型。 EVA价值评估模型用公式可以表示为： 公司的实体价值=期初资本总额+EVA的现值，即： （4-6） 其中：V表示企业实体价值；V0表示期初资本总额；EVAt表示第t年的EVA；r表示预期收益率。 每一种价值评估模型都有其假设条件，EVA价值评估模型的基本假设如下： 首先，企业持续经营。假定其经营活动在可预见的将来会继续下去，不拟也不必终止经营或破产清算，可以在正常的经营过程中变现资产、清偿债务。其次，以经营业务及评估所依据的税收政策、信贷利率、汇率等没有发生足以影响评估结论的重大变化。市场竞争环境、通货膨胀率、汇率、国债和存款利率等外部因素稳定，以使资本成本率和贴现率不变。再次，假设企业资本结构保持不变。企业不再进行股权融资，债务也要保持原来的水平，旧债务到期后仅举借同等规模的新债，企业进行投资和开发使用留存收益作为资金来源。 根据企业所处的阶段不同，EVA价值评估模型又分为单阶段评估模型、两阶段评估模型和三阶段评估模型。 ①单阶段EVA价值评估模型 该模型适合处于稳定增长期的企业，预期增长率保持恒定，新投资净额的预期回报率、加权平均资本成本和EVA的值都保持不变。具体公式为： （4-7） ②两阶段EVA价值评估模型 两阶段EVA估价法将连续价值分为两个时期，前若干年为高速增长期，高速增长期后为稳定增长期，两个时期的增长率和投资资本回报率均有不同的。两阶段EVA估价公式可以表示为： 未来EVA现值=高速增长阶段现值+稳定增长阶段现值 = （4-8） 两阶段EVA股价公式可以表示为： 企业价值= （4-9） 式中：EVAt——高速增长期第t年的EVA值 EVAn+l——稳定增长期第1年的EVA值 g——永续增长率 I0——期初资本总额 ③三阶段EVA价值评估模型 三阶段EVA估价法将连续价值分为三个时期，第一阶段为高速增长期，第二阶段增长速度逐渐减慢，之后进入第三阶段的稳定增长期。三阶段EVA估价公式可以表示为： （4-10）EVA模型评估万科企业价值 1．计算历史EVA 在2008年，全球金融危机爆发，房地产行业也随之萎靡，整个行业呈现萧条的状况，资本周转速度大大下降。2009年后，经济逐渐恢复正常，因此，本文选取2009—2014年做为历史期，来计算万科的EVA。所有数据均来自万科的年度财务报表，一些数据是直接引用的，一些数据是经过加工处理得来的。根据EV