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　　东亚汇率制度合作方式选择论文 内容提要：亚洲金融危机后，区域汇率合作与协调的重要性逐渐成为东亚各国的共识。本文分析了东亚地区汇率合作可能选择的各种方式，即建立日元集团、爬行波幅钉住货币篮子、共同钉住美元和建立类似欧洲的亚洲汇率机制，并提出现在最具可行性的选择是爬行波幅钉住货币篮子制度。在此基础上，东亚各国以后长期的货币合作可以采取更高级的汇率合作与协调方式。 关键词：东亚 合作 汇率制度 引 言 1997年的亚洲金融危机对东亚国家(本文指东盟各国加上中国、日本和韩国)造成了巨大的冲击，暴露出东亚各国在货币领域缺乏区域协调这一弊端。危机后，东亚经济体在内部逐步达成了一些共识，经过多方的努力.freelson的BBC制度 与浮动汇率制度相比，钉住货币篮子可以降低名义汇率的波动幅度。与钉住单一货币相比，能降低实际有效汇率的波动幅度，减少汇率波动对国际贸易和投资的损害。但是如果东亚国家各自独立地公开或不公开确定权数，令本国货币钉住某一货币篮子，那么，在本国遭受货币金融危机的时候，地区内协调机制的缺失会引发一连串的竞争性贬值。这种危机通过影响市场预期和溢出效应形成传染效应，造成整个地区内经济的危机。而钉住共同的货币篮子则可以创造一种稳定的价格环境，通过地区内货币领域的合作机制解决上述问题。这方面比较突出的理论是ckinnon(1999)提出了东亚以美元本位的观点。首先，他提出，钉住制度要比浮动汇率制更适合东亚。东亚各国的利率水平普遍较高，企业和金融机构往往以美元或其他外币借入低利率的外债在国内高利贷出，原罪的存在又使得它们难以对所借外债进行对冲保值，国内的未对冲外币债务累积得越来越多。这样，国内利率风险溢价(risk premi-um)会普遍提高。结果，随着国内利率上升，逆向选择发生，金融机构倾向于借入更多的外币低利率债券，国内外利差进一步扩大，导致恶性循环，造成国内货币无法定值。浮动汇率制度下，汇率名义锚的缺失会导致国内物价和汇率水平的波动，贷款人会索取更高的超风险溢价(super risk premium)。而在钉住汇率制度下，名义锚的存在稳定了国内物价和汇率水平，抑制了超风险溢价的上升。另外，汇率的稳定本身也有保值作用。在如何克服与美元钉住制相关的道德风险问题上，他主张禁止金融部门从事非对冲保值的对外借款，必要时可以采取限制短期资本流入的措施。 他认为，1997年亚洲金融危机之前，东亚国家货币大体上较好地以购买力平价钉住美元，保持了价格水平的稳定和财政的平衡。但危机的爆发并不在于它们的汇率政策，而是在于其对金融系统的管理的软弱和不足。日元对美元的不稳定以及日元资产极低的名义利率恶化了东亚国家的超额借入。 其次，Mckinnon认为东亚地区实行钉住汇率制度，应该钉住美元。第一，美元作为交易媒介、价值尺度和储备货币在全世界范围内被广泛使用，钉住美元具有规模经济效应。第二，美元具有大规模的完善的债券市场和远期市场，便于其他国家购买储备资产或者干预外汇交易。目前，美元的这种条件是独一无二的。第三，东亚国家共同钉住美元也有利于维持区域内国家间或地区间双边汇率稳定。危机之后，经过一段时间的调整，东亚各国的汇率与美元的联动又恢复到危机前的状况。东亚的非正式的钉住美元的倾向也在一定程度上反映出钉住美元的合理性，只需要将这种倾向转为公开、明确的制度安排即可。 然而，钉住美元有许多内在缺陷，最重要的就是这种安排对美元、对日元的汇率波动是极为脆弱的。从短期来看，钉住美元更为实际和有效，但是从长期来看，将会导致东亚国家宏观经济的不稳定。根据名义有效汇率(Nominal Effective Exchange Rate)的定义可以发现，单一的钉住美元的汇率制度并不适合东亚不断多元化的贸易和投资结构，不利于名义有效汇率的稳定。由于东亚国家对日本和美国经济的依赖——各小国主要从日本进口资本品、引进资金，而产品却主要销往美国，所以当世界主要货币之间的汇率发生变化时，有效汇率也会随之波动。美元对日元升值时，来自日本的资金会减少；当美元对日元贬值时，进口成本上升。可见，只要日元对美元汇率频繁大幅波动，东亚国家的出口和经济就会受到很大影响并产生严重的风险管理问题。Mckinnon给予东亚汇率这一悖论的直接答案是日本应以可信的方式将日元钉住美元(这需要美国的合作)。显然，日元如果也钉住美元，以上风险自然会消除，但是这种钉住恐怕在短期内不会成为现实。因此，钉住美元这一建议益处较之于弊端并不凸显。 4.建立亚洲汇率机制，向亚元联盟过渡 建立单一货币区、发行共同货币，是区域货币合作的最高形式。如果东亚货币合作朝向单一亚元的方向演进，那么现阶段可选择的汇率合作方式即是仿效欧洲货币体系中的汇率机制(ERM,.freel)，建立亚洲汇率机制(AERM,Asian