有限理性投资者的投资偏差概述论文.docVIP

　　有限理性投资者的投资偏差概述论文 .freelan（1986）所言：“由于大量的心理实验分析结论和理性公理中的一致性、次序性和传递性原则相违背，而且这种违背带有系统性、显著性和根本性，因此，客观上需要新的经济理论对行为人的决策做出更合理的解释和更稳固的支持。” 作为响应，行为金融学家在“有限理性人”的假定下来研究金融市场的投资者行为。行为金融理论认为，每一个现实的投资者都不是完整意义上的理性人，其决策行为不仅制约于外部环境，更会受到自身固有的各种认知偏差的影响。依据Hirshleifer（2001）的分析，投资者出现的各种认知偏差都直接或间接可以归因于以下心理因素：启发式简化（heuristics）、自我欺骗（self-deception）和情感性判断（feeling and emotion-based judgments）。其中，应用启发式简化可以解释许多已被证明的认知偏差，比如显著性和适用性效应（salience and availability effects）、构架效应（framing effects）、心理账户（mental accounting）和参照效应（reference effects）等。利用自我欺骗则可以解释过度自信（overconfidence）、自我归因偏差（self-attribution）、认知失谐（cognitive dissonance）、事后聪明式偏差（the hindsight bias）、现象合理化（the phenomenon of rationalization）偏差、“证实性偏差”（the confirmatory bias）以及探询性偏差（the seeking bias）等。情感性判断则可以用来解释厌恶不明确性（distaste for ambiguity）、心情和感情（mood，feeling and decisions）、时间偏好和自我控制（time preference and self-control）等效应。 由于股票市场内生的动态特征，股票市场中的个体投资者所面对的不确定性和信息不完全性程度更高，因此一个直觉的判断是：股票投资者的有限理性程度会更加明显，而行为金融学的分析结论也就更容易解释股票投资者的投资行为。本文将基于国外行为金融学家的研究结论，对股票市场中个体投资者存在的各种投资偏差进行综述性分析。 2. 个体投资者的投资偏差分析 金融研究发现，由于个体的分散性和信息的非对称性，股票市场中的个体投资者（常常被称为散户）相比较于其他市场参与主体，如机构投资者和政府监管机构往往居于“弱势地位”。为此，股市中的散户常常被认为是愚笨的（De Bondt，1998）。按照行为金融学的解释，个体投资者的愚笨性原因在于：有限理性的个体股票投资者深受认知偏差的困扰，他们在股票市场投资中也因此可能出现各种投资偏差。其中，典型性投资偏差有：对股价波动的认知偏差，对股票价值的估计偏差，对风险和收益的管理偏差及在股票交易中的操作偏差。 2.1 对股价波动的认知偏差 自股票市场产生以来，投资者就始终存在对股票价格趋势和转折点进行合理预测的激励，其中一种典型的预测方法就是技术分析法。正如Edenon）。 个体投资者对股票价格规律的这种认知偏差，一方面，缘于个体投资者具有外推性偏差（extrapolation biases），即他们确信股票价格的历史性变动会在未来重演，其表现是投资者在牛市时常常过度乐观，而在熊市时又常常过度悲观。De Bondt（1993）通过对美国个体投资者协会（AAII）的125个成员在1987-1992年进行每周一次的、跟踪性抽样调查发现，个体投资者的情绪（乐观、悲观或中性）与股票市场持续100天内、甚至更长时间的总体表现（道琼斯指数）具有显著的相关关系。Andreassen（1988）则通过心理分析，对个体投资者天生具有的这种时间序列外推性倾向给予了直接证明。Shleifer Summer（1990）认为，当噪音交易和正向反馈性交易存在时，个体投资者的这种外推性偏差更为显著。另一方面，个体投资者对股票价格波动的直觉估计具有狭窄性。当股票价格的未来波动，会在的概率低于和的概率高于时，对于完全理性的贝叶斯主义者来讲，股价未来波动将在的概率落入置信区间；而对于大多数个体投资者来讲，其对股票价格变动进行预测的主观概率分布过于紧密（Lichtenstein，1982）。Tversky Kehneman（1974）认为，缘于预测者的过度自信将促使个体投资者锚定于他们认为最具可能性的预期价格。De Bondt（1993）则发现还有一个二阶锚在发生作用，这个二阶锚是反映过去价格水平的代表性价格。结果，对于价格递增的时间序列变量来讲，其置信区间不具有对称而向左倾斜的