经济反弹显现,股市振荡上行.PDF

略 策 场 市 2009 年 4 月 7 日 投资策略 中金公司研究部 分析员：高 挺 郦 彬 经济反弹显现，股市振荡上行 gaoting@ libin@ 梁耀文 CFA 王汉锋 CFA 2009 年 2 季度股票市场投资策略 leungb@ wanghf@ (8610) 6505 1166 投资要点: ♦ 实体经济反弹在即，反转难言。领先指标、行业数据和政策效果使我们相信经济反弹在二季度显现。国际上，美国 经济下滑有减速迹象，带来下半年经济止跌企稳的希望，但更为低迷的欧洲和日本使外围经济总体的萎缩可能到 2010 年才有改观。中国消费、出口和房地产投资如期放缓，出口有望下半年企稳，但这三个部门年内仍将继续拖累增长。 面对持久性需求结构的变化，中国未来经济持续增长的动力来自包括房地产在内的消费和服务业。然而经济转型难 以一蹴而就，给目前经济反弹的力度和持续度带来疑问。 ♦ “过剩”流动性趋缓，货币政策放松仍有空间。流动性成为近期推动市场乐观情绪的重要因素。全球主要经济体已 纷纷宣布实施数量型货币放松，并致力于疏通货币传导机制，国际市场流动性应该继续有所改善。中国的宽松货币 政策已经收到初步效果，但一季度超过 4 万亿的新增贷款水平将难以持续，未贴现承兑票据量的减少、国债发行加 速、到期央票与国债量下降、外汇占款增长放缓等都对市场流动性有负面影响。但我们相信中国仍有足够空间维持 较宽松的货币政策，如上述因素使货币供应增速放缓或市场利率趋势性走强，本季度中后期可能出现新一轮包括法 定准备金率与利率下调等的政策变化，利好对利率与货币供应敏感的行业如金融、资产型的高杠杆企业等。 ♦ 持续复苏、复苏错觉和“后泡沫”时期的股市表现如何？从成熟市场典型代表的美国股市的历史表现来看，经济复 苏后如果能持续走稳的话（82、92、03 年），股市表现先冲高后走平，快速上升期平均持续大约 8 个月，而后经历长 达 10 个月的横盘震荡阶段；而如果经济反弹之后未能企稳（复苏错觉）（1980、1990 前期），股市前高后低，重新探 底。日本和台湾“后泡沫”时期的股市亦是冲高回落，呈现倒“V”形。 ♦ A 股投资策略：与 1 季度相比，宏观经济环比改善的确定性显著加强，市场流动性依然保持充裕，因此，我们对 2 季度 A 股市场走势的判断是，自去年 11 月份以来 A 股的波浪式反弹将得以延续；行业配置上关注两类公司：受益 于经济环比改善确定性增强，存在补涨需求的金融、交通运输及基础设施板块；以及高贝塔周期性强但是前期涨幅 不大的板块，例如煤炭（主要是动力煤）、钢铁、造纸、航空等。但是考虑到巨额投资拉动政策的持续性、终端需求 的不确定性以及 IPO 重启等因素都可能使得股市振荡加剧，全年股市呈现“先高后平”或者“先高后低”走势的概 率较大，随着股市振荡上行，应逐渐由前期涨幅较大的强周期性板块转向弱周期的防御性板块。 ♦ 港股投资策略：充沛的流动性、经济数据环比改善以及投资组合较低的贝塔值将推动大盘中短期延续三月份震荡上 行的走势。但汇率与价格的不稳定性、基本面可见度仍然较低、以及多项事件风险如新增贷款下滑、美国银行压力 测试、权重股股东减持等皆使大盘及个股维持较大波动及减缓整体涨幅。投资者可能在回调时继续增加投资组合风