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* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * 第一章 第一章 第一章 公司中级理财学 第一章 * 第一章 资金结构理论与最优资金结构 公司中级理财学 第一章 * 二、MM理论: EBIT：息税前收益 S：股权资金总额； B：负债资金总额； V = S + B : 企业总价值； （一）基本符号及含义: 1958年，莫迪格莱尼（Modigliani）和米勒（Miller）两位学者提出了公司的资金来源结构（资本结构）与公司价值无关的命题，简称MM定理。 T：公司所得税率。 Kb： 负债资金成本； Ks： 股权资金成本； Ko： 加权平均成本； 公司中级理财学 第一章 * 定理1、企业价值模型： V = V = K0 K u EBIT = EBIT u L K0 =K : 即相等经营风险的企业 有相同的贴现率（经营风险与筹资无关） K0：加权平均成本 u 定理2、企业成本模型： K = K +（K - K ） b u u s B S 负债利率 （二）无税条件下的MM定理: 公司中级理财学 第一章 * 结论： 无税情况下，资金结构不会影响企业价值和资金成本. (因为：低成本的举债利益会被股本成本的上升所抵消。) Vu VL 公司价值 负债 /股权 图1-1 MM定理1（有税）图解 Ku Kb K平均 KS 资金成本 % 负债/股权(S/B) 图1—2 MM定理2（无税）图解 公司中级理财学 第一章 * （三）有税条件下的MM定理: u L V = V + TB 负债价值（即负责 的纳税利益）. 1、企业价值模型： 2、企业成本模型：K =K +(K -K )(1-T)B/S S u u b 公司中级理财学 第一章 * 结论： 负债的增加提高了企业价值（即100%负债最好）. 【由于（1-T）小于1，税赋会使股本成本上升的幅度低于无税时上升的幅度】 TB Vu VL 公司价值 负债 (B) 图1—3 MM定理1（有税）图解 Ku Kb K平均 KS 资金成本% 负债/股权(S/B) 图1-4 MM定理2（有税）图解 公司中级理财学 第一章 * 在现实生活中，MM资金结构理论的前提条件是不存在的，因此需要对MM资金结构理论进行修正。 多种税收并存的影响、负债与股权转换的影响、 期权定价问题的影响、代理问题的影响、信号理论、 破产成本…… 本节只讨论破产成本对资金结构的影响问题。 在存在破产成本的条件下， 公司应该存在着最优资金结构. 对MM资金结构理论修正的理论主要有: 公司中级理财学 第一章 * 第二节 最优资金结构 债权人贷给不同负债与股权之比的企业所承受的风险是不同的，风险越大，债权人所要求的风险补偿就越高，最终导致贷款利息率上涨，使加权平均资金成本变成一个非线性的函数。 负债比例越大，企业不能按期还本付息的可能性就越大，企业面临的破产风险也就越大。如果企业破产，将会发生极高的破产成本。这些成本包括： 一、破产成本对资金成本的影响 （一）破产成本 公司中级理财学 第一章 * （1）破产时低价拍卖财产以筹集现金所发生的损失; （2）由企业财务危机造成的债务纠纷而导致的企业实际资产价值的恶化，以及增加的法律诉讼费用和仲裁、清理费用; （3）在面临破产时，企业为了避免步入破产境地，采取的诸如以牺牲长远利益来换取短期活力所造成的损失; （4）由企业破产危机引起的经营业务方面的损失，…… 公司中级理财学 第一章 * （二）破产成本对资金成本的影响 Kb 有破产成本时的KS 无破产成本时的KS 有破产成本时的Kb Ku 无破产成本时的Kb 资金成本% 负债/股权(S/B) 图1-5 破产成本对资金成本的影响 公司中级理财学 第一章 * 负债与资金成本的关系： 负债比率在某个程度以内时，负债资金成本率基本保持不变或缓慢增长； 但当负债比率一旦超出了一定范围之后，企业的破产风险就会迅速增大，从而导致负债资金成本率迅速上升。 ： 二、最优资金结构: 最优资金结构判断标准(主要有三种)：