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第二次估值国际化--赵建兴
策略研究 专题报告
赵建兴 86-755
zhaojx@
王晶晶 86-755 第二次估值国际化
wangjj@
2008 年04 月08 日 ——全流通下的 A 股市场运行趋势
内容摘要：
A －H 价差与净利润增速
200 100 我们正处于第二次估值国际化之中。经济景气预期和资产供需关系的转变终
净利润增速(右) AH股平均溢价(左) 结了 A 股市场的理性泡沫，6000 点之后风云突变，自最高点以来跌幅超过
150 75
40% 。一些亟待回答的问题是：A 股 08 年 20 倍动态市盈率是否已经合理？
100 50
新的估值标准和体系将如何建立？全流通下的 A 股市场将如何运行？
50 25
中国经济正进入“黄金十年”的调整期，企业盈利增长存在变数。在劳动力
0 0
等生产要素成本持续上升的同时，中国经济在宽货币支持下仍在扩张，由此
-50 -25
1 4 7 0 1 4 7 0 1 4 7 0 1 4 7 0 1 4 7 0 1
0 0 0 1 0 0 0 1 0 0 0 1 0 0 0 1 0 0 0 1 0 造成的通胀压力尚未得到有效控制；若调控因通胀延续而更为严厉，未来的
3 3 3 3 4 4 4 4 5 5 5 5 6 6 6 6 7 7 7 7 8
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
资料来源：wind，招商证券 经济调整将存在风险。出口放缓的影响将逐步传递到投资与消费，伴随成本
上升的需求下降对企业盈利构成极大挑战，预计周期性行业景气高点将依次
出现。但我们认为经济的阶段性调整并不意味着“黄金十年”的结束，几大
上市公司利润增速与估值
根本推动力仍然存在，关键在于寻求正确的产业转型与升级的方向。
100 净利润增速（％） 71
P/E（TTM，剔除亏损，右）
80 61 次贷与通胀抑制全球股市估值。次贷危机使全球风险溢价开始上升，而通胀
60 51
40 41 上升也在提高无风险报酬率，两者均对全球股市估值形成压制，估值较高的
20 31
0 21 新兴市场因其敏感性调整幅度普遍更大。即使已经经历了大幅度的调整，A 股
-20 11 市场的高估值在国际视野下仍显得十分不和谐。A 股市场投资者还需考虑，升
-40 1
5 8 H 1 3 H 1 4 3 H 1
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