寻找业绩高速成长下的低估值股票医药商业：重在资源背景.ppt

* * 医药行业第四季度投资策略 医药小组 二OO七年十月八日 化学制剂：部分企业将受益于医改 大宗原料药：景气有望延续 生物制药：寻找业绩高速成长下的低估值股票 医药商业：重在资源背景 2006年中国药品市场的销售规模约3600亿 A股主要医药流通企业2006年销售收入约30－110亿 龙头企业还有很大的成长空间 资料来源：Wind 图1：A股主要医药流通企业销售规模 行业洗牌淘汰劣势企业，市场份额向优势企业集中 优势企业主动或被动收购兼并 行业集中度明显提高，强者恒强 资料来源：健康网 图2：医药商业行业集中度明显提高，强者恒强 资料来源：健康网 图3：2006年医药商业行业十强 美国分销业巨头的成长历程启示，收购兼并是最主要的成长手段； 总体来说，国内医药商业行业的收购兼并分为集团内部整合和外部收购； 前者以中国医药集团下属国药控股内部整合为主，如国控收购一致药业之后，注入国控广州90%股权 ； 后者以市场化收购为主，如南京医药收购徐州医药84.73%的股权 。 收购兼并是最主要的成长手段 国药控股 2003年：整合国控广州、国控北京； 2004年：整合国控沈阳、国控天津、国控上海、国控湖北；收购一致药业、湖北新龙、国控柳州、国控南宁、国控江苏。 收购兼并是最主要的成长手段 图4：国药控股销售收入和净利润增长 资料来源：复星医药定期报告 南京医药 2002年：收购同春药业、合肥天润、合肥天星、剑桥医药、仪征医药； 2004年：收购淮安天辉； 2005年：收购天天药业； 2007年：收购徐州医药。 资料来源：南京医药定期报告 图5：南京医药销售收入和净利润增长 国内医药商业行业竞争格局 国药控股和九州通在全国范围内扩张网络，为全国型经销商； 各区域龙头有形成区域型寡头垄断的趋势，如华东地区的上海医药、华东医药、南京医药； 其他大大小小的经销商如果本身规模太小、渠道不具有明显优势或费用控制不够得力，则要么逐渐倒闭要么被收购兼并。 收购兼并是最主要的成长手段 医药商业行业主要为区域经营，各区域优质资产以国有为主，多集中于中国医药集团之下，因此集团内部整合较之外部的收购兼并具有更大的可预见性； 国药控股传承中国医药集团，具备先天优势，内部整合和在中国医药集团框架下的外部收购明显提升规模和盈利能力； 国药股份和一致药业是国控旗下主要的整合平台，拥有的资源背景其他区域龙头无可比拟，最可能成长得更大更快。 拥有资源背景的企业最可能成长得更大更快 内生性增长夯实基础 公司狠抓产品结构调整，医药商业部分毛利率开始小幅上升； 一致药业（000028） 图6：分行业毛利率 资料来源：Wind 收购国控广州后，期间费用率特别是营业费用率显著下降，说明整合产生了明显效应。 图7：期间费用率 外延式扩张或将带来惊喜 国控背景下的南方整合平台 一致药业（000028） 预计2007－2009年EPS分别为0.435元、0.565元、0.744元，给予“推荐”评级。 化学制剂：部分企业将受益于医改 大宗原料药：景气有望延续 生物制药：寻找业绩高速成长下的低估值股票 医药商业：重在资源背景 近年来行业收入和利润保持30%左右增长 行业近年来快速成长 资料来源：CEIC 图8：生物制药行业近年收入和利润增长 A股主要生物上市公司业绩高速成长 图9：A股主要生物制药公司业绩增长 资料来源：Wind 根据行业自身发展规律可将上市公司分为三类，三类公司差异明显 第一类，重组蛋白领域为生物制药行业未来5－10年发展的主流领域，上市公司包括双鹭药业、通化东宝、长春高新； 第二类，药物分子设计领域代表行业先进技术的发展方向之一，上市公司包括华神集团、重庆啤酒、岳阳兴长； 第三类，各细分领域龙头，包括疫苗行业的天坛生物，血液制品行业的华兰生物，诊断试剂行业的科华生物。 行业投资主线零乱，估值高企 生物制药行业一直是估值高地 寻找高成长背景下的低估值股票 图10：A股生物制药板块PE比较 资料来源：Wind 寻找高成长背景下的低估值股票 资料来源：Wind 图11：主要生物制药企业估值比较 双鹭药业（002038） 所处的重组蛋白领域为未来5－10年行业发展主流领域 度过前期积累阶段，研发平台搭建完成，业绩开始大幅释放