股指期货在套利和避险中的应用2006-7-31.ppt

股指期货在套利和避险中的应用 中信证券股份有限公司 研究部 胡 浩 目 录 股指期货的产生背景及要素 股指期货的套利功能 四种套利方式 台湾加权股指期货的套利分析 影响套利的几个关键因素 股指期货的避险功能 主要避险模型综述及避险绩效考量 恒生股指期货避险实证分析 台湾股指期货市场避险实证分析 三种指数现货和期货收益率波动率比较 股指期货在投资与产品设计中的应用 利用股指期货进行选择性风险对冲 利用股指期货提升传统保本产品的性能 股指期货的产生背景及要素 产生背景： 20世纪70年代以后，随着布雷顿森林体系的崩溃，西方国家金融市场的波动变得异常大，投资者规避系统风险的需求越来越迫切。 六大要素： 标的指数 合约乘数 日价格限制 保证金水平 合约月份 最后交易日和最终结算价格 股指期货的套利功能 股指期货的特点及套利方式 股指期货的特点： 标准化形式 保证金交易 现金交割 提供卖空功能 四种套利方式： 现货与期货间套利 跨期套利 不同交割月份的合约，如6月份合约和9月合约 跨品种套利 相关联的两种期货，具有替代性，如台湾加权股指期货和台湾50股指期货 跨市场套利 不同的交易所设立以同一指数为标的期货，如日经225股指期货同时在美国、日本和新加坡交易。 现货与期货间套利原理及策略 套利的源泉 以同一标的物为交易对象 到期时期货和现货的交易价格一致 受投资者情绪、市场供求关系等影响，期货的实际价格经常偏离理论价格 股指期货的理论价格：（指数现货价格＋现金利息-股息收益） 定价偏差 套利策略 若定价偏差0，实施正向套利策略，卖空期货买入现货，到期平仓 若定价偏差0，实施反向套利策略，买入期货卖出现货，到期平仓 现货与期货间套利策略图解 台湾加权股指期货的套利实证 当正套利机会较多时，负套 利机会往往较少；负套利机 会较多时，正套利机会往往 比较少。 可能是因为正偏差或者负偏 差均具有一定的惯性，一旦 出现便会持续一段时间，不 会马上消失或者转为相反方 向的偏差。 台湾加权股指期货的套利分析 － 套利机会表现出明显的月度差异 － 原因可能来自分红预期、指数涨跌预期等。分红的具体时间和具体额度难以精确预期，这便导致分红来临前的合约月，股指期货与现货之间的价格容易出现较大的偏离。 台湾加权股指期货的套利分析 与套利机会的分布相似，套利收益的分布也不均匀，有的时期多，有的时期少。 影响套利实现的几个关键因素 股指期货的避险功能 避险的契机与思路 投资者常常面临两类风险：系统风险和非系统风险 分散化投资，可以规避个股下跌的非系统风险 但是，系统风险怎么办？ 股指期货可以规避系统风险 通过与现货市场相同数量、相反方向的操作，投资者可以将风险转移到愿意承受风险的投资者身上，这就是所谓的避险 。 避险的成功与否的两个因素 避险成本 避险效果 主要避险模型及避险效果考量 主要避险模型 天真模型：假定期货与现货同方向同幅度变动，简单买入同等数量的期货 OLS模型：寻找使期货与现货 OLS－CI模型：在OLS模型中，加入协整项 ECM模型：在OLS模型中加入协整项和滞后项 GARCH模型：考虑ARCH效应 避险效果的考量 （未避险投资组合方差－避险后投资组合方差）/未避险投资组合方差 该值越大，避险效果就越好 恒生股指期货避险实证设计 实证设计 样本期间： 2003年5月30日至2006年5月30日，共750个交易日 合约品种：近月合约 避险模型：天真模型、OLS、OLS－CI、ECM、GARCH模型 移动视窗法：采用历史样本估计避险比率，外推到未来进行避险操作 样本期和避险期：样本期分为300天和500天两种，避险期分为5天和15天两种 恒生股指期货避险实证结果 运用OLS、OLS－CI等避险模型，成本均低于天真模型 运用OLS、OLS－CI、ECM、GARCH等模型估计的避险比率皆小于1。 以样本量300天、移动频率5天为例，OLS模型得到的平均避险比率为0.8473，OLS－CI模型为0.8527，ECM模型为0.8297，GARCH模型为0.8473，而天真模型简单地设为1。 运用OLS、 OLS－CI等避险模型，均可改善天真模型的缺陷 运用OLS、OLS－CI、ECM、GARCH等模型，均可以提高避险效果 OLS、OLS－CI、ECM、GARCH等模型之间的差别非常微小 恒生股指期货避险实证结果 台湾股指期货避险实证结果 三种指数现货和期货收益率波动率比较（100交易日移动计算） 股指期货在投资与产品设计中的应用 利用股指期货 进行选择性风险对冲 股指期货产生的最初动机就是为了对股票现货投资进行套期保值。投资者可以利用股指期 货进行选