通胀与供给无忧放松与配给是岸.PDF

证券研究报告•债券研究 债券简评研究报告 [table_main] 债券简评报告模板 通胀与供给无忧 放松与配给是岸 S1440510120015 发布日期：2015 年6 月10 日 分析师：黄文涛 010 执业证书编号： 简评： 一、通胀无忧。5 月CPI 由4 月1.5%应声跌至1.2%，再次回落，未来3 个月不会超过 1.5%，同时维持CPI 全年 1.5%判断。 夏天来临，前期猪价反弹的高度有限，未来不构成通胀隐忧。很多人担心的厄尔尼诺现象目前并未带来蔬 菜和粮食价格上涨。从历史经验看，蔬菜生长周期很短，即使极端天气造成影响，对CPI 影响也较为有限。北 方也没有出现预想的旱灾，而涝灾对粮食价格的影响远远小于旱灾。因此，无需杞人忧天。 总需求的疲弱和货币供给的减速从总量上不支持CPI 快速走高，少安毋躁。 二、PPI 持续为负已经39 个月，工业领域通缩严重并将长期存续。这与去产能未有效开始互为因果。鉴于 严重的产能过剩、企业盈利能力较差和企业投资意愿较差，我们认为中长期经济下行风险在加大。即使今年经 济在三季度末、四季度短暂企稳，明年经济仍处探底进程之中。二季度不是经济低点，需要货币政策进一步呵 护。 三、实际利率高企，社融较低是当前经济主要矛盾。历史上看实际利率和滞后2 个月的工业增加值存在较 显著的负相关。要稳定经济，实际利率要保持较低位置，2004 年、2008 年和2010 年、2011 年的部分时间实际 利率均为负值，而当前为10。降息降准存在逻辑必然性。 四、再次强调，美国和欧洲债券市场的短期波动是“别人家的事”，事不关己。这些市场的国债收益率短期 波动与其境内经济和通胀的预期变化密切相关。而中国国债市场最大的基本面是经济仍未企稳，通缩压力未减， 货币政策还有放松空间。中央试图在解决地方政府债务的进程中，始终保持低利率环境，为地方政府去杠杆创 造条件。这是最大的不同。殊途不同归。长端国债、国开债收益率将继续回落。 五、近期针对台湾的QFII、RQFII 等机构的草根调研表明，境外机构进入大陆的愿望十分迫切，表示即使 请参阅最后一页的重要声明 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 证券研究报告•债券研究 债券简评研究报告 美国加息，也存在着明显的中外利差和较有吸引力的投资回报。因此，进入大陆市场是当务之急，是大势所趋。 虽然美国经济波动上行，加息概率始终存在，但不宜高估短期资金外流风险。 六、短期看地方债集中发行存在供给压力，但看看近期发行结果就心里释然。根据近期调研成果，一 些大行实行配给制，专门列出地方债投标额度进行地方政府债投标，显然不会挤出对国债、金融债的需求。降 低融资成本、控制地方债务风险是国家战略，国家不会允许出现违背初衷的收益率上行。对此，投资者要有充 分认识。供给不是主要矛盾，基本面和政策面才是根本。 请参阅最后一页的重要声明 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 证券研究报告•债券研究 债券简评研究报告 [table_research] 黄文涛：经济学博士，纽约州立大学访问学者，宏