服装-11-10-21-zj.pdf

业绩预览 证券研究报告 2011 年 10 月 21 日 服装纺织品 研究部 郭海燕 分析员，SAC 执业证书编号： 保持快速增长态势 S0080511080006 guohy@ 服装纺织三季报业绩预览 三季报业绩预览： 纺织服装行业中的家纺、男装、青少年休闲服板块在 2011 年前三季度取得了良好的业绩增长，品牌销售量价齐升， 在转移成本上涨压力的基础上，毛利率有所改善，净利润平均增速可超过 40% 。净利润增速超过 50%的有：罗莱家 纺，富安娜，梦洁家纺，七匹狼，报喜鸟，美邦服饰，搜于特；增速超过 40%的有：梦洁家纺，九牧王，雅戈尔； 增速超过 30%的有：森马服饰；增速超过 20%的有：鲁泰A；增速小于 20%的有：星期六。分子行业来看： 1 ） 家纺板块增速最快：富安娜（77% ），罗莱（56% ），梦洁（40% ，营业利润增长53% ）。收入增长均超过 30% ， 利润率均有改善。行业继续保持快速增长，集中度提升趋势显著。但是最近罗莱 2012 年春夏订货会订单同比基本 持平，是家纺板块的一个放缓信号，未来的形势还需要进一步观察罗莱的现货收入情况及富安娜、梦洁的订货会情 况才能更加明朗。 2 ） 男装板块加速增长：七匹狼（54%，2011 秋冬发货较上年提前），报喜鸟（50% ），九牧王（40% ），雅戈尔（48% ， 服装和地产业务构成的经营性净利润增长 14%，目前股价仅对应服装业务净利润的 24 倍 PE ，资产价值被低估）。 男装整体涨价明显，成本上涨完全转嫁给下游消费者，毛利率显著提升，且销量仍保持健康增长。预计未来两年可 保持 30%以上业绩增速。 3 ） 休闲板块增长显著：美邦（132%，2010 年上半年业绩较低导致三季报业绩同比增速超过 100%，收入增长 35% ）， 森马（32% ）作为行业领军公司，继续保持高速增长，市场份额进一步扩大，预计未来两年可保持30%以上业绩增 速。搜于特（72% ）实现了低基数的高增长，但由于补贴渠道而导致经营性现金流继续恶化。 4 ） 女鞋强弱分明：港股的百丽作为中国女鞋行业无可争议的 No.1 ，三季度鞋类同店增长达到 18.5%，前三季度门 店净增幅度超过 15%。A 股女鞋企业星期六，收入增长 20% ，但由于 2011 年新开店投入，广告投入大，人工成本 显著增长，导致业绩增速较低，仅增长 1%。 5 ） 运动行业面临挑战：李宁，安踏，匹克以及百丽的运动分部三季度均报出低至中单位数同店增长，显示了运动 行业整体面临的竞争过度，需求下降等问题，处于困难和调整期，预计未来 12 个月内不会有显著改善。 6 ） 上游纺织企业受棉价大幅下跌影响，高价库存压力较大：鲁泰 A （23% ）的销售额和毛利率环比下滑，下半年 业绩压力较大。 关注要点： ► 处于品牌发展不同阶段的子行业分化明显。处于第一阶段（品牌化阶段）的行业（如家纺、男装、休闲）业绩 较好，发展潜力大；处于第二阶段（品牌竞争阶段）的行业（如运动）过度竞争，业绩放缓或下降；处于第三 阶段（品牌胜出阶段）行业中的行业领军者（如女鞋行业的百丽）业绩保持稳定增长。 ► 明年品牌进百货店将比今年困难。今年以家纺为代表的品牌在百货店的零售渠道发展迅猛，各家百货均想增加 品牌家纺和服装的配置，所以今年品牌进入百货店较容易。相应地，明年品牌在百货店的渠道扩张可能更困难。 预计家纺、男装、休闲服等板块在 2012 年将保持 30%、甚至 35%以上的增速（我们对零售板块预测的平均增 速是 33% ）。 估值与建议： A 股：可重点关注男装七匹狼（2011/12PE：25x/19x ），九牧王（26x/20x ）和休闲品牌美邦（22x/16x ），森马 （24x/18x ）， 业绩均可保持 30%以上增速，估值较为合理，未来 12 个月估值平移可带来约 30%上涨空间。雅戈尔（10x/8x ）服 装业务增速可保持在 20%以上，明后年将迎来地产结算高峰期，资产价值被低估。家纺方面，