战略定位全球皮质激素领导者.PDF

跑赢大市 公司深度 ——维持 天药股份（600488 ） 证券研究报告/公司研究/公司深度 日期：2013 年 1 月 25 日 行业：原料药   战略定位全球皮质激素领导者  赵冰 0211902 Zhaobing@  主要观点： 执业证书编号：S0870511030004 皂素价格上涨有利公司控制产业链定价权 皮质激素是公司第一大主导产品，2012年上半年占公司营业收入比例 基本数据（12Q3） 为57.37%。自2007年以来，原材料皂素的价格已由10万元/吨上涨到 报告日股价（元） 5.79 近期的近100万元/吨左右，涨幅达10倍之多，但主要产品地塞米松、 12mth A 股价格区间（元） 4.38/6.77 总股本（百万股） 542.89 氢化可的松产品价格仅上涨了一倍左右。虽然皂素的价格同比涨幅巨 无限售 A 股/总股本 100% 大，但公司毛利率下降幅度不大。我们认为，这种局面有利于公司利 流通市值（亿元） 31.43 用规模优势和技术优势掌握产业链的定价权。 每股净资产（元） 3.16 皮质激素行业未来增长确定性高 PBR （X ） 1.83 虽然皮质激素下游客户完全是药品，其需求刚性强，但使用量仅以“公 DPS （Y11 ，元） 10 派 0.33 斤”计量，这就使皮质激素成为了一类比较特殊的大宗原料药。我们 认为，皮质激素行业未来的增长主要来自于：1 ）国际巨头将逐步退 主要股东（12Q3） 出皮质激素原药生产；2 ）挤占国内中小企业的市场；3 ）皮质激素新 天津药业集团有限公司 46.80% 剂型的开发；4 ）皮质激素新的应用。我们预计，随着公司掌握定价 上投摩根阿尔法 0.78% 权，2013年公司皮质激素原料药的收入有望实现20%以上的增长，而 天津宜药印务有限公司 0.47% 毛利有望逐步复苏。 收入结构（12H1） 发展制剂业务有望提升公司估值 皮质激素类原料药 57.37% 在原料药优势的基础上，公司逐步实施了发展制剂产品的战略部署。 医药中间体 26.67% 公司11年片剂收入7千万，预计12年片剂收入基本和11年持平，主要 其他 4.95% 产品为主要包括醋酸地塞米松片、甲泼尼龙片、醋酸泼尼松片和曲安 心血管类原料药 0.04% 西龙片4个品种。随着公司开始加强制剂类产品的销售，甲泼尼龙片、 曲安西龙片等优势品种增长有望加速。我们认为，公司制剂类产品的 最近 6 个月股价与沪深 300 指数比较 销售收入有望达到40-50%的增速。 在研产品看点多 公司历来重视科研投入。2012年，公司把技术创新作为工作重点，加