第6章有效市场理论案例.ppt

四、有效市场假说的意义 理论意义：EMH是现代资本市场理论的重要基石，许多经典的理论，如马科维茨均值-方差理论、CAPM、APT、B-S期权定价模型等，都建立在其基础上或与之密切联系 现实意义 从宏观上来看，市场是否有效直接关系到投资者的利益保护和政府的监管政策 从微观角度而言，市场是否有效与具体的投资策略密切相关 信息立刻在价格中体现出来，投资者不应期望得到超额回报 如果市场有效，技术分析核基本分析无用 有效市场中证券组合管理的功能是为了分散风险，而不是战胜市场 投资指数基金是一种理想投资决策 第二节 行为金融对有效市场理论的挑战 TverskeyKahneman（1979）进行了一系列研究，证明投资者在预期效用最优化问题中应当考虑到行为偏差。他们的工作为后来行为金融学的兴起奠定了坚实的理论基础 Kahneman因此而获得了2002年的诺奖 一、有效市场假说的挑战 来自理论的挑战 投资者并非理性：布莱克（Black，1986），市场大量的投资者凭借“噪音”而非信息进行交易，存在“心里账户”“前景理论” 投资者的非理性行为并不一定相互抵消：大量心理学的研究表明，人们并不是偶尔偏离理性，而是经常以同样的方式偏离 套利充满风险且作用有限：与有效市场理论相悖，行为金融理论认为，现实中的套利行为不仅充满风险且作用有限 来自实证检验的挑战 另一对有效市场假说的质疑来自对证券市场的统计学研究。1985年，Dedondt和Thaler的《股票市场过度反应了吗？》一文以“赢者输者效应”向EMH提出了挑战。它的发表正式掀起了行为金融学迅速发展的序幕 此后的一系列研究不仅证实了他们的结论，而且提出更多类似现象，如“账面市值比效应”、“小公司现象”、“规模效应”、“日历效应”、“一月效应”、羊群效应、市净率等 市场有效吗？——风险溢价还是异常？ 对上述异象，经典金融理论和行为金融都给出了各自的解释： 经典金融学的解释：可能是风险溢价 这些现象的实质是一种额外风险 行为金融学的分析：投资者处理信息存在系统性的非理性，预测经常是有偏的，套利手段又受到限制。因此，市场可能是长期无效的。 传统理论：在EMH框架中，证券存在某种客观均衡价值，股价将反映所有已知信息，趋向均衡 此框架下，风险可用方差衡量，定价可用CAPM、APT和Black-Schols期权定价模型 传统理论找到一条最优化道路，告诉人们“该怎么做”,但并非每个参与者都能完全理性地依此行动，人的非理性影响价格 行为分析应纳入理论分析之中 总结 二、行为金融定义 行为金融学是在对现代金融理论（尤其是EMH和CAPM）的挑战和质疑下产生的 是和EMH相对应的一种学说 一直以来，投资行为都是行为金融学研究的核心问题 将投资者有限理性和非有效市场作为研究对象 行为金融理论认为，证券价格不只由其内在价值决定，投资者的心里与行为对其也有重要影响 行为金融理论的发展 1936年，凯恩斯提出了股市“选美竞赛”理论和“空中楼阁理论”：股价并不是由其内在价值决定，而是由投资者心理决定的 Kahneman和Tversky1979年发表文章《前景理论：风险状态下的决策分析》提出的“前景理论”，被认为是行为金融学正式产生的标志 行为金融在90年代得到迅速发展 罗伯特.希勒于1998到1999年写了《非理性繁荣》一书。从社会、心理等角度出发，分析了股市泡沫的起因、发展规律及其破灭的后果，并提出了创造性的见解 《非理性繁荣》2000年4月出版时，恰逢网络泡沫破裂。该书一经出版就引起轩然大波，成为持续数月的畅销书，许多业界人士甚至认为正是该书加速了泡沫的破灭 2002年，Kahneman被授予诺贝尔经济学奖 三、行为金融学的基础理论 前景理论 行为资产定价模型 行为组合理论 四、投资者的心理偏差及其在市场中的表现行为 产生异象的原因——各种认知和行为偏差 投资者的投资行为是多种认知和行为偏差共同作用的结果 下面是金融市场中常见的认知和行为偏差： 1、过分自信 投资者常常过分相信自己的判断，高估自己成功机会 心理学研究表明，当一个人面对不确定性时常常无法避免过度自信 后果：低估证券的实际风险，过度交易 2、重视当前和熟悉的事物 对近期发生的事件和必威体育精装版的经验更为重视，从而在投资决策中过分依赖近期事件 后果：对经常看见的股票进行投资，而对不熟悉的股票敬而远之，所以才有“小公司”效应！ 3、回避损失和心理帐户（Spiritual accounting） 对于收益和损失，投资者更注重损失所带来的不利影响， 在决策时主要按心理上的“盈亏”而非实际得失采取行动 后果：在不同的证券上具有不同的风险偏好 心理帐户实验 Tversky和Kahneman 1981，在以下两种情形间做选择： A、你花150元买了一张音乐会门票，到达音乐厅