第一章高级财务管理导论.pptVIP

* * * * * * * * * * 见《商业学刊》，1980年，第53卷。 * * * * * * * * * * * * 该理论的重要意义表现在两个方面：一方面是它对自由并购的资本市场的经济优势进行了论述；另一方面是它对并购市场的行为提供了合理的解释。 根据该模型，竞争对手的管理当局奋力争多目标公司资产的控制权。由更加胜任的人员接替效率低下的管理人员，公司资源的控制权自然也就转交给那些能够对其进行更充分有效利用的人。并购活动能够消除效率低下，并能将公司控制权集中于更胜任的人员手里，因此，活跃的产权交易市场有利于经济发展。股东们也能获益，因为，它们是公平的裁判，有权就针对所持有股份的收购要约作出抉择。 迫于这种竞争，收购公司的管理当局不得不以高额收购价格的形式，向目标公司的股东预先支付收购后实施更有效管理可能取得的大部分盈利。 詹森和Ruback在公司控制权市场理论的研究中也作出了重大的贡献。有人认为，詹森应是主要的领军人物之一。 第二节 财务基本理论在企业实际问题中 的应用问题 1986年Sten和Chew发表了《公司财务的革命》。该书在20世纪80年代深受人们欢迎。该书描述了上面所列举的现代的、科学的财务理论将如何继续改变着公司理财实务。在下面几章里，我们将研究这些理论如何影响了财务学诸多领域的发展，包括：资本市场均衡（投资），债券、股票及期权评价，资本结构，股利政策及资本预算等。我们还将研究实务界如何运用基本理论来分析和解决企业现实问题。 下面，我们简要列举一些基本原则。 一、金融资产的定价只须考虑系统风险。 尽管目前资产定价理论还无法让我们能够准确地对金融市场的经济因素进行定价，甚至还无法阐明到底存在多少相关因素，但有一点是明确的，即只须考虑对全部金融资产具有重要影响、涉及整个国民经济的系统因素。投资组合分散化如此，任何投资者能够加以分散的风险都是如此。 对理财实务而言，这一点无论对公司财务问题（如资本预算），还是对投资管理决策（如投资组合的选择）都很重要。在资本预算中进行净现值投资分析时，我们只须分析备选资产的系统风险，以确定合适的折现率。同样，在选择投资组合中的各种股票时，我们应忽略某股票的总体方差，集中精力研究该项资产收益对投资组合收益的总体影响。 二、信任市场价格 尽管只有在最极端的市场效率下，我们才能推测出金融市场价格准确地反映其基本的经济价值，但无论常识还是财务理论及学术研究都揭示，市场价格包含了对公司现在价值和未来前景的公正评价（因此从总体上也是准确的）。 正如那些无偿提供建议的专家们一样，财务管理人员应当从整体上分析金融市场，股票市场更是如此。金融市场就像一个巨型的信息处理器，不断地评价公司前景，并且通过调整证券价格做出相应的反应。因此，如果公司在宣布新产品或新政策时，导致其股票价格大幅下跌，那么明智的决策是，在政策执行前重新予以审视。相反，如果股价上升，必将有助于消除对可能存在风险的新投资项目的忧虑。 此外，财务人员无须过于关注公共媒体的众多评论。这些评论指出，金融市场使得公司高层管理者存在短期行为。这种观点几乎是在“睁着眼睛说瞎话”，尽管不能否认为了按季报告收益并对“贪婪、短见”的股东们负责，公司经理有可能放弃那些会降低近期收益的长期投资计划，但是无论理论还是实践都不支持这种观点。 从概念上说，很难理解为什么普通股股东会有短期行为，因为他们持有公司证券的期限最长。即使有人存在短期行为，通常也应该是贷款人，特别是银行家。 经过实证研究，学术界得出结论，当公司宣布增加资本投资方案或宣布增加研究、开发支出计划时，其股票价格会上涨。市场并不完美，但投资者投入自己的资金，所以应当比许多评论家的评价更客观。 三、注重投资而不是筹资 现代资本市场中，由于竞争的存在，仅凭英明的筹资策略来创造财富的机会存在很大的局限性。尽管成功的金融创新的确发生过，但对全部公司的筹资总量来说，也只占极小的一部分，而且由于竞争而迅速失去盈利机会。公司高层管理者应集中精力，创造和利用有利可图的投资机会，而不是想方设法去“击败市场”。公司长期竞争优势最终取决于资产质量、员工的创造力和胜任能力，而不在于其财务策略。 另一方面，公司管理者应做好准备，把握所出现的具有盈利前景的投资机会，尽管有些机会看来微不足道或者稍纵即逝。文献中有关于这样投资机会的实际例子。例如，1988年，kim和stulz论述了为什么在20世纪80年代初期，那些能向欧洲投资者发行美元债券的美国跨国公司的借款利率低于联邦政府借款利率。当时美元对欧洲外汇利率大幅上涨，欧洲对非注册美元面值债券的需求高涨，这些美国公司恰好迎合了这种需求。近年来，迪斯尼和其他几家美国大型公司发行了期限为11年的长期债券，