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在我国股权众筹中的确立论小额发行豁免制度
在我国股论小额发行权众豁筹中免制度的确立
陈 敦*;张 航**;王诗将***
摘要:股权众筹具有公开发行证券的性质,应将
其纳入《证券法》予以规范,同时引入小额发行豁免
制度,以解决股权众筹在我国运行中存在的制度困
境。小额发行豁免制度确立的关键在于明确豁免的
融资金额和确立企业信息披露的标准。文章运用模
型和数据考察,对企业融资收益与融资成本之间的
关系进行了分析,提出应对融资额为500万元以下
的股权众筹企业实行小额发行豁免;在案例解析和
理论分析基础上,提出众筹企业的信息披露中应当
引入律师和会计师等专业中介人士,以确保信息披
露的真实、准确与完整。在此基础上,提出两项修法
建议:其一,于《证券法》第2条增加股权众筹的证券
类型;其二,于 《证券法》第10条明确对于在一定融
资额度下的股权众筹企业,实行小额发行豁免制度。
发行关键词:股权众筹;小额发行豁免制度;证券
*北京工商大学法学院铁信托博士后创新实践基地在站博士后。副教授,法学博士,西南财经大学、中
北京工商大学法学院2015级硕士研究生**。
中国人民大学商学院2015级硕博连读研究***生。
一、问题的提出
股权众筹,属于众筹类型之一,[1]是互联网金融的典型代表,具有
“优化金融的资金融通和降低交易成本的功能”,[2]在一定程度上解
决了初创企业首次融资难、创业成本大的难题,为 “大众创业、万众创
新”打开了大门。[3]股权众筹于2011年首次被引入中国,因其活跃市
场、促进经济发展的能力近两年来逐渐吸引了社会各界的特别关注。
然而,2015年9月15日,北京市海淀区人民法院对 “全国首例股权众
筹案”进行的审理和宣判,[4]暴露了我国股权众筹实务存在的诸多问
题。该案的主要涉及股权众筹性质、当事人间权利义务、众筹企业信息
披露等,其中最核心的问题乃在于通过股权众筹募资是否属于公开发
行证券,从而需要按照证券发行的规定披露相关信息。这些问题不解
决,股权众筹难以发挥其自身应有的制度优势,甚至会带来各种类似本
案的纠纷,阻碍实务的发展。
目前,国务院证券监督管理委员会 (以下简称 “证监会”)正在研究
以公开发行方式开展股权众筹融资的相关政策。[5]美国于2012年出
台的《工商初创企业推动法》J(umpstartOurBusinessStartupsAct,以下
简称 《JOBS法案》)中确立了股权众筹的合法地位,提出的 “小额发行
豁免制度”也被众多学者以及监管部门所关注,认为引入该制度能够
解决目前我国股权众筹所面临的问题。[6]“小额发行豁免制度”是什
[1] “众筹”一词,来源于英文“crowdfunding”,起源于美国,是一种新形式微型金融,其
突出特点是“小额”与 “分散”。
[2]杨东:“互联网金融风险规制路径”,载 《中国法学》2015年第3期。
[3]该号召由国务院总理李克强于2014年9月的夏季达沃斯论坛上首次提出,2015年9
月于同一论坛上再次强调。
[4] 国内还未对股权众筹出台专门的法律法规规定,处于监管空白状态,因而该案的审
理,具有重要意义。该案详细案情及分析将于本文第三部分 “小额发行豁免制度的
现实探索”中具体阐述。
[5]参见邢会强:“不入法眼的 私‘募股权众筹”’,载法治周末网,http://www.
legalweekly. en/index. php/Index/article/id/6696,2015年9月21日访问。
[6] 参见杨东:“互联网金融风险规制路径”,载 《中国法学》2015年第3期。
么,引入该制度能否解决我国股权众筹所面临的问题,值得探讨。本文
拟从理论基础和实务运行角度,对此问题进行探讨,以求教于业内专家。
二、小额发行豁免制度的理论基础
小额发行豁免制度,是西方发达国家解决股权众筹合法化的重要
途径。在股权众筹中引入小额发行豁免制度,有必要结合股权众筹的
固有性质以及股权众筹在我国存在的问题进行分析。
一()股权众筹及其法律性质
股权众筹,属于众筹类型之一,是“互联网+金融”这一创新型融资
方式的典型代表。所谓股权众筹,是指 “募资者通过互联网众筹平台发
布其创业企业或项 目信息以吸引投资者进行投资,并以企业或项 目股权
作为投资者回报的融资模式”。[7]目前,关于股权众筹的法律性质,学
界、实践以及国外立法经验都将股权众筹视为一种公开发
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