产品市场竞争战略及公司债务融资选择.doc

产品市场竞争战略及公司债务融资选择［关键词]债务融资选择；产品市场竞争战略；扩展模型 一、文献回顾 BL（1986）[1](956-970)有限责任模型存在很多未竟领域，后续研究逐步拓展其假设，从区分不确定性类型、竞争类型及破产成本等视角进行扩展研究，产生很多新颖结论，代表人物有B L（1988）、Campos（1995）、Showalter（1995）等。但这些研究的绝大多数模型均拘泥于外生性标准债务合约和一期双寡头垄断的对称信息静态分析模式，只有少数研究（Maksimovic，1988；Glazer，1994；Spagnolo，2000等）关注了多期动态或完全信息静态博弈情形（Wanzenried，2003）。然而，当我们将合约设计本身作为一个内生战略变量考虑时，Maksimovic（1988）等人的结论将发生根本变化。[2](387-407)在不完全竞争市场中，企业将面临产品竞争机会的非合作博弈问题，此时，一个企业的最优产品战略依赖于其竞争对手的产出选择。非对称信息原理在产业组织理论中的应用发展推动了以更为贴切的非对称信息动态博弈假设来模拟企业间竞争过程的研究走向深入。以Poitevin（1989）[3](26-40)、Bolton Scharfstein（1990）[4](93-106)等为代表的开创性文献开始关注非标准合约和信息分布差异下的负债融资与产品市场竞争研究。其后续研究如Faure-Grimaud（2000）[5](1823-1840)、Wanzenried（2003）[6](171-200)等日益将视角扩展到传统研究均忽略的非对称信息、内生合约、变动成本、融资约束及制度背景等综合因素影响之下的融资选择问题。 Faure-Grimaud（2000）关于公司杠杆与产出市场战略互动关系的性质与状态的理论模型认为，[5]债务双方的信息不对称对企业融资决策与产品市场战略互动具有关键性影响。Povel Raith（2004）则认为[7](917-949)变动生产成本是密切关联企业借贷水平与产出投资动机的关键变量；相对于融资约束企业，非约束竞争对手之所以具有较高市场业绩并非因掠夺所致，而是因其成本优势。Wanzenried（2003）[6]基于非标准合约的理论模型考察了特定供需条件下企业产出市场与资本结构的互动关系，认为企业财务决策显著依赖于其特定产品市场特性（如产品替代性、需求波动等），债务的战略运用是影响融资决策的支配因素。但与早期基于需求波动视角的研究存在同样缺陷，Wanzenried（2003）仍未考虑非对称信息动态博弈以及由此产生的激励约束问题，且上述模型均未得到实证检验。 沿着相似路径，Campello（2006）[8](135-172)基于信息分布理论的简单债务合约战略承诺分析模型研究了非对称信息序贯博弈的情形。理论和实证显示：债务融资与企业产出市场战略呈非单调“U”型关系，即存在最优负债水平，只有超过该水平的债务增量才会有损企业业绩；债务融资对产品市场竞争的推动和抑制效应并存。其纵深检验还发现：若债务超过行业均值，处于高集中度行业的领导企业并不能通过增加杠杆扩大其销售份额，而此时低杠杆竞争对手则表现出一个显著为正的“负债-业绩”关系。 二、基本模型 本文考虑了一个简单的二阶段双头垄断模型，通过合约双方在不同信息分布之下的行为博弈分析，对公司债务融资选择与产品市场竞争战略互动关系进行理论模拟。 （一） 产品市场：结构与假设 考虑在双寡头竞争产业环境中，两个风险中性企业在连续的边际成本MC＞0基础上进行异质产品古诺竞争，产出分别为q?1和q?2。产出将持续两个时期；生产具有状态依存性，会受到市场环境随机影响，当外生随机影响（如需求波动）趋好时，对应着更高的利润和产出边际收益。外生随机冲击z?i∈([ZZ(Z]z[ZZ)],[AKz-D〗)且z[ZZ)]=-[AKz-D]。[AKz～D]?i代表随机冲击实现值，该值只有在战略选择之后才能为企业知晓。消费者连续，且同质，其预期效用是异质产品消费量q=(q?1,q?2)的函数。企业i的产品逆需求函数具有如下形式： 本文关于债务合约的观点及信息假设与Dewatripent（1988）[9](377-390)、Bolton Scharfstein（1990）[4]相似：经营收益虽可观测，却不能明确写入合约，合约条款并不能严格依存于经营收益而设计，收益的真实状态是企业私有信息。竞争的债权人市场及信息不对称引致的个人理性将约束债权人只有在其可控资产价值能够严格满足应偿借款时，才愿意为企业产出提供支持。此时，合约的精确设计就非常必要，它应能确保债权人在企业不履约时能顺利（不一定是立即）接管其控制权。由前分析及F