第七章 资本预算：原理(公司金融。东北财大).ppt

②.咨询机构的预测 许多证券公司定期公布对上市公司收益 和股利的预测，一般是未来连续5年的 数值。如果预测的各年增长率不一致， 可以使用平均值加以替代。 ③.通过再投资收益率预测 g --- 股利增长率 r ---留存收益率 ROE---再投资收益率 p --- 股利支付率 这种方法的一个缺陷是它暗含着许多假设， 包括：1.股利支付率、再投资收益率保持稳 定；2.公司不再发行新股或者发行新股的价 格是现有股票的账面价值；3.公司的未来投 资项目风险与公司现有资产风险相同。 方法二：资本资产定价模型 β—股票的系统风险 Kf—无风险收益率 Km—证券市场的预期收益率 CAPM本身有相当大的争议，但是它的实践 性极强，因而有很多大公司，如：摩根斯坦 利等在做项目评估时仍然采用这一方法。 第一步：估计无风险利率； 投资者通常认为政府债券是无风险的， 但是政府债券也不是完全无风险的。因 利率上升而导致资金损失的利率风险依 然存在，而且也未考虑长期通货膨胀的 德影响。所以，长期国债利率通常被视 为无风险利率的最佳估计值。 第二步：估计市场风险报酬率； 市场风险报酬反映了投资者因持有股票 冒风险而得到的额外报酬。这一额外报 酬应当基于预期的投资收益率确定。来 自美国资本市场的数据表明，“根据长 期股票平均收益率和政府债券收益率差 额计算市场风险报酬，通常得出的结果 在7%~9%之间”。 第三步：估计β系数。 1. β计算的回归分析方法 举例：第222页例12-3 2. β系数的影响因素 收入的周期性 经营杠杆 财务杠杆 影响因素一：收入的周期性 某些企业的收入具有明显的周期性， 由于贝塔是个股收益率与市场收益率 的标准协方差，所以周期性强的股票 有较高的贝塔值。 说明：周期性不同于变动性 根据资本资产定价模型，要求的收益率与系 统风险有关。由股东承担的系统风险包括系 统性经营风险和系统性财务风险两部分。 经营风险和财务风险越大，企业的β系数就越大。而企业的经营风险和财务风险又分别取决于经营杠杆和财务杠杆。 影响因素二：经营杠杆(Operating Leverage) 经营杠杆是税息前利润变动与销售 收入变动之比，它主要受固定成本 和变动成本的影响。 其中 公司整体的经营风险是由其资产组合中各 资产的经营风险决定的；因此组合中各资 产的β共同决定了企业整体的经营风险。 其中：Wj—第j种资产占企业价值的比重 βj—第j种资产的β系数 公司可以在对资产的选择中通过经营 杠杆来影响它的经营风险，进而影响 βA。但对资产的选择通常会受到一些 限制，因而经营风险不容易控制。 影响因素三：财务杠杆（Financial Leverage） 财务杠杆是税后利润与税息前利润变动 之比，它主要受利息费用的影响。 对于有债务的企业来说，企业资产的βA与权益 的β(βS)是不同的; Βa是企业总资产的β系数， 除非完全依靠权益融资，否则不能把βA看作βS。 假定某人拥有公司全部的资产和负债，即 拥有整个企业，那么这个组合的β系数等 于组合中每个单项β系数的加权平均数。 βL—负债的贝塔系数;Βs—权益的贝塔系数 在实际中βL很低，假设为零，由此可得 当考虑到纳税因素时，βS与βA的关系为 该公式建立在 资产负债表右 方基础是之上 以资产负债表左方为基础构建一个等式 需要根据税收对债务的影响做出调整。 其中L---负债比率，T---所得税率 证明过程如下 1.0 0.25 0.25 0.25 0.25 0 资本化 1.0 0 0 0 0 1.0 费用化 合计 4 3 2 1 0 时间 费用成本分布（单位：百万美元） 税收的减少（单位：百万美元） 0.40 0.10 0.10 0.10 0.10 0 资本化 0.40 0 0 0 0 0.40 费用化 合计 4 3 2 1 0 时间 二、相关现金流量的计算 一般来说项目的现金流可分为三个部分 初始现金流量 经营现金流量