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民营化企业的股权结构与企业创新 工商管理理论论坛 民营化企业的股权结构 与企业创新* □李文贵 余明桂 摘要：在广泛探讨混合所有制的背景下，本文分析民营化企业的股权结构对企业创新的 影响。利用中国工业企业数据库的数据，分别以创新投入和创新产出衡量企业创新，我们得 到如下检验结论：第一，非国有股权比例与民营化企业的创新活动显著正相关。第二，在不 同的非国有股权中，个人持股比例和法人持股比例更高的民营化企业更具创新性，但外资持 股比例和集体持股比例对民营化企业的创新不具有显著影响。第三，非国有股权对民营化 企业创新的促进效应主要源自经理人观，而不是政治观。用工具变量控制内生性后，上述结 论依然成立。本文的研究结果有助于澄清有关混合所有制的争议，对进一步深化中国国有 企业产权改革具有重要的政策含义。 关键词：民营化企业 股权结构 企业创新 经理人观 一、引言 混合所有制是当前广泛探讨的热点话题。在国有企业改革层面，混合所有制鼓励国有资 本、集体资本以及其他非公有资本等交叉持股和相互融合，以此优化企业股权结构。自20世 纪90年代开始，中国允许民间资本和外国资本参与国企改革，改革实践证明，国有企业引入 ① 各种非国有资本有助于改善经营绩效 。尽管如此，社会各界对目前国有企业实施混合所有 制仍存在争议。例如，混合所有制企业究竟应由国有资本控股还是民营资本控股？有观点 认为，如果民营资本仅在混合所有制中拥有小部分股权，那么它在企业决策中很难有话语 ② 权，从而无法真正发挥民营资本的优势以改善企业绩效 。也有观点认为，如果民营资本在 ③ 混合所有制中掌握过多股份，它们可能会借机谋取私有利益，从而导致国有资产流失 。因 此，深入分析改制企业股权结构的经济后果有着重要的现实意义。 在现有文献中，刘小玄（2004）和Boubakri等（2013）分别从产业效率和风险承担的视角分 析了民营化企业股权结构对经营绩效的影响。前者发现非国有股权对民营化企业的产业效 率具有明显的积极作用，且个人资本、法人资本以及集体资本等不同类型的股权对产业效率 的影响存在显著差异。后者则发现外资股权比例与民营化企业的风险承担水平显著正相 关，国有股权比例与风险承担水平显著负相关。但遗憾的是，鲜有研究从创新活动的角度关 注改制企业股权结构的经济后果。创新是企业保持竞争优势并促进经济持续增长的重要动 力（Solow，1957），检验改制企业股权结构对创新活动的影响，能帮助我们更全面地认识所有 权安排对于改制企业发展乃至整个经济增长的重要性。 企业是否开展创新以及创新强度受到多种因素的影响。例如，根据熊彼特的两个假说， ④ 大量文献分析了企业规模和市场力量对创新的作用（吴延兵，2007）。同时，经理人的激励 机制对企业创新也有至关重要的影响（Lin et al.，2009）。Hirshleifer等（2012）、罗思平和于永 *本文感谢国家自然科学基金项目（项目批准号71372