招商银行H股上限价格发行点评.PDF

公司快评 Page 1 重大事件点评 金融行业 招商银行 H 股上限价格发行点评 银行 2006 年 9 月 18 日 H 股定价有望提高 A 股股份制银行整体估值比价 金融行业资深分析师：朱琰 金融行业助理分析师：李珊珊 事项： 招商银行确定本次H股发行的价格区间为 8.55 港元，上限发行。 评论： 公司的盈利模式更符合境外投资者的投资偏好，上限发行符合预期公司高效率，低资本消耗的增长模式，和信用卡 业务在行业上的优势地位，以及中间业务的高占比，加上良好的风险控制能力，使招行相对其他内地银行更符合境 外投资者的投资偏好。公司上限发行后，如果不考虑承销费，那么发行后 PB 为2.25 之间；如果考虑 2.5%的承销费 用，那么发行后 PB 为 2.28 之间。中行、建行和交行在 H 股上市的发行后 PB 分别是 2.18 倍，1.96 倍和 1.6 倍， 创出 A 股银行发行定价新高。 H 股发行和股票增值权激励计划有利于促进公司释放利润，目标价为 10 元，维持“推荐”的评级 目前，公 司的资本金充足率 8.36% ，H 股的发行将大幅提升资本金充足率到 10%以上的水平，充足的资本金是公司后续增长的重要 保障。公司的拨备覆盖率近年呈现出快速上升的趋势，表明公司的净利润增长非常充分。由于公司的拨备覆盖率已经达到了 相当高的水平，公司后续提备压力明显减小，我们认为，H 股发行和股票增值权激励计划有利于促进公司释放利润。H 股的 发行将降低公司的 PB 水平，目前对应的发行后 PB 在 2.28 ，假设发行后合理 PB 在 2.34-2.60 倍之间，那么公司发行后合 理价位在 9-10 元之间，维持“推荐”的投资评级。 招行 H 股定价有望提升股份制银行估值水平比价，民生浦发补涨要求强烈，维持 G 招商、G 民生、G 浦 发“推荐”评级民生和浦发估值水平较招商银行折价较大，随着招商银行在 H 股市场高价定位的确立，民生和招商的补 涨要求将在市场上体现出来。对于民生银行，银监会已同意 G 民生非公开发行不超过 35 亿股 A 股股票，假设发行价在 3.83-4.25 元，那么发行后公司 06 年 PB 将降至 1.78-1.87 倍；同时公司盈利增长较快，对 PE 摊薄的影响又有限。我们维 持 5.2-5.7 元的目标价，对应 06 年动态 PB 在 2.16-2.48 倍，对应 06 年的动态 PE 在 20.00-21.92 倍。虽然浦发银行下 半年规模扩张受资本金能否及时补充影响很大，但公司的拨备覆盖率远远高于其他上市银行，较小的新增拨备压力将有利于 保证净利润的高速增长。目前公司 06 年 07 年的动态 PE 分别为 12.61 和 10.09，动态 PB 分别为 2.22 和 1.85，仅高于华 夏银行，我们认为合理价位在 10.23-11.1 元。我们认为，受招商 H 股高位定价拉动下，A 股银行整体估值水平将有所提高， 其中，民生和浦发补涨空间可观，我们维持对 G 招商、G 民生、G 浦发“推荐”的评级。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对 使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提 供投资银行业务服务。本报告版权归国信证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。 创造价值 成就你我 Page 2 表 1: 招商银行 H 股发行价格区间对应的发行后 PB