第18章 杠杆企业的估价及资本预算.ppt

第18章 杠杆企业的估价 与资本预算 本章概要 §18.1 调整净现值法 §18.2 权益现金流量法 §18.3 加权平均资本成本法 §18.4 APV法、FTE法和WACC法的比较 §18.5 需要估算折现率的资本预算 §18.6 APV法举例 §18.7 贝塔系数与财务杠杆 §18.1 调整净现值法 调整净现值（APV)法可用下面的式子描述： 　 APV＝NPV+NPVF 　即，一个项目为杠杆企业创造的价值（APV）等于一个无杠杆企业项目净现值（NPV）加上筹资方式的连带效应的净现值。这种效应一般包括四个方面的影响： 　１、债务的节税效应。 　２、新债券的发行成本。 　３、财务困境成本。 　４、债务融资的利息补贴。 §18.1 调整净现值法 例：我们来看P.B.Singer公司的一个投资项目，已知条件有： 　现金流入：每年500 000美元，永续年金； 　付现成本：销售收入的72%; 初始投资：475 000美元； 　TC=34%；r0=20%，其中：r0是全权益企业的项目资本成本。 §18.1 调整净现值法 如果该项目和该企业所需的资金全部采用权益融资，则项目的现金流量是： §18.1 调整净现值法 若折现率为20%，项目的现值是： §18.2 权益现金流量法 权益现金流量（FTE）法是资本预算的另一种方法，这种方法只对杠杆企业项目所产生的属于权益所有者的现金流量进行折现，折现率为权益资本成本rs。对于一项永续性的现金流入，计算公式为： 　　 §18.2 权益现金流量法的三个步骤 第一步：计算有杠杆现金流 假设贷款利率是10％，在我们的例子中，永续性的权益现金流量为： §18.2 权益现金流量法的三个步骤 第二步：计算rs 计算 rs的公式： §18.2 权益现金流量法的三个步骤 第三步：估价 有杠杆企业项目的权益现金流量LCF的现值是： §18.3 加权平均资本成本(WACC)法 加权平均资本rWACC的计算公式是： §18.3 加权平均资本成本(WACC)法 §18.4 APV法、FTE法和WACC法的比较 负债因其节税效应而增加企业价值，同时又因其增大破产的可能性和与之相关的成本而降低企业的价值。因此杠杆企业的资本预算方法要考虑这些负债的影响。 §18.4有杠杆情况下的三种资本预算方法 1、调整净现值法（APV）法 §18.5 需要估算折现率的资本预算 例：WWE公司准备进入装饰品行业，为此该项目计划按负债—价值比为25％（即负债—权益比为1/3）融资。目前装饰品行业有一家企业AW公司，它的资本结构40％负债，60％权益，其权益的β值为1.5。AW的借款利息为12％，而WWE为其装饰品项目筹资时借款利息可望为10％，公司的所得税税率均为40％，市场风险溢价为8.5％，无风险利率为8％。那么，WWE用于其装饰品业务投资项目的折现率应是多少呢？ §18.5 需要估算折现率的资本预算 1、确定AW的权益资本成本。 §18.5 需要估算折现率的资本预算 3、确定WWE投资项目的rs。 §18.6 APV法举例 例：Bicksler公司正在考虑一个投资额为1000万美元的投资项目，项目生命周期为5年，按直线法提取折旧，每年折旧额200万美元。每年现金收入减去现金支出为3 500 000美元。公司的所得税税率为34％。无风险利率为10％，全权益资本成本为20％。 §18.6 APV法举例－全权益价值 全权益价值 假设项目融资全部来自权益，其价值为： §18.6 APV法举例－债务融资的连带效应 Bicksler公司能够得到一笔五年期的一次性偿还的贷款，这笔贷款在扣除发行成本后的余额是7 500 000美元，按无风险利率10％计息。发行成本是指股票或证券发行时，企业向印刷商、律师、投资银行及其他单位支付的费用。预计发行成本为总贷款额的1％。我们知道债务融资会改变一个项目的NPV，下面我们来看一下负债的影响。 §18.6 APV法举例－债务融资的连带效应 发行成本 已知发行成本是总贷款的1％，有 §18.6 APV法举例－债务融资的连带效应 与发行成本有关的现金流量为： §18.6 APV法举例－债务融资的连带效应 节税效应 §18.6 APV法举例－债务融资的连带效应 用于本例就是： §18.6 APV法举例－债务融资的连带效应 非市场利率融资 假设新泽西州政府认为Bicksler的项目有一定的社会效益，同意按8％的利率向企业发放贷款7 500 000美元，并由州政府承担全部发行成本。公司当然会放弃我们前面讨论的那一笔借款而选择这笔借款，这笔借款的现金流量