中美金融周期协动性检验及其影响因素分析 - 吉林大学数量经济研究中心.doc

中美金融周期的协动性及其传导途径分析* 邓 创1,2，徐 曼2 （1.吉林大学数量经济研究中心，2.吉林大学商学院，中国 长春 130012） 内容摘要：本文选取利率、货币供给、信贷、汇率、房价和股价六类金融指标，利用结构向量自回归模型合成了中美两国的金融形势指数，以考察两国金融周期的波动特征和协动性，并进一步分析了不同协动性水平下两国金融周期波动的传导途径。结果表明，中美两国金融形势均存在3年左右的短周期波动，并且表现出截然不同的非对称性特征；近年来中美两国金融周期的协动性发生了显著变化，其主要影响因素以及金融风险的传递渠道也表现出明显的阶段性差异。这些研究结果为进一步理解中美两国金融周期的波动态势和联动机制、有效防御国际金融波动对中国实体经济的冲击提供了有益的经验参考和政策启示。 关键词：金融周期；金融形势指数；结构VAR模型；中美 中图分类号：F831 文献标识码：A中国世界经济学会副会长Bernanke等修改金融中性理论前提假设，金融因素在经济周期中的重要作用得以确立）以各主成分贡献率为权重进行加权计算得到。例如Brave和Butters（2011）利用主成分分析方法从大量金融指标中提取出美国FCI，计算得到的FCI可以政策制定和金融市场评价（201）选取个主成分分析方法构建中国FCI，大型宏观经济联立模型例如Dudley和Hatzius（2000）根据美联储大型宏观经济模型估计各金融变量对GDP的影响，并以此为权重计算美国FCI简化的总需求方程Montagnoli等（200）利用简化的总需求方程计算金融因素的权重美国、英国、加拿大和欧盟的陆军等（2007）王雪峰（2009）FCI，并以此分析了FCI对通货膨胀的预测能力及其货币政策指示器作用。三是通过向量自回归（VAR）系统中各金融对通货膨胀等目标变量的累积脉冲值Swiston（2008）通过包含、汇率、贷款标准公司债券收益变量的VAR模型，计算出美国并发现其对经济增长预测作用李成等（2010）徐国祥等（2013）金融的正确度量，是决定金融研究结果可靠性的关键是的前提。利率货币供给重要的货币政策工具变量，不仅通过政策传导渠道对金融体系产生影响，也是反映金融形势宏观经济波动的重要指示器房地产投资居民投资组合的重要组成部分，推动经济发展的同时也加剧了金融风险，股票市场，在金融体系中地位日益突出，股价指数的变化不仅公司的资本成本对企业投资支出产生影响，也通过财富效应等多种渠道影响家庭的财务状况而影响消费，是最重要的金融指标之一有效汇率以对外贸易比重为的加权平均汇率，其变动必然引起国际收支产出的变化，并通过汇率传递效应国内物价水平，对于研究具有。。 为得到各金融变量的权重值，我们首先分别构建中美两国6个金融变量缺口序列与通货膨胀率的结构VAR模型，并根据SC准则将模型滞后阶数选择为4阶。其次基于结构VAR模型的估计结果，运用脉冲响应函数模拟出两国通货膨胀率对各金融变量冲击的累积响应动态。最后，根据下式计算出第i个金融指标在FCI中所占的权重： （1） 其中，为通货膨胀对金融变量i缺口值冲击的累积30期广义脉冲响应值。为节约篇幅，本文省略了对结构VAR模型估计结果的描述，直接给出根据（1）式所计算出的各金融指标权重结果，如表1所示。 表1 各权重　 信贷缺口 房价缺口 货币供给缺口 利率缺口 汇率缺口 股价缺口 0.25027 0.24316 0.03016 0.18995 0.15708 美国 0.00507 0.12122 0.37662 0.31086 0.08046 0.10576 从表1中的权重计算结果来看，中国金融形势受到房价缺口和货币供给缺口的影响最大，受利率缺口的影响程度最小。而美国金融形势则受到货币供给缺口和利率缺口的影响最大，受到信贷缺口的影响程度最小。 权重越大，意味着该金融变量对宏观经济目标变量的影响越大，对金融形势乃至宏观经济环境的主导作用越显著。对比中美两国金融指标的权重可以发现，货币供给在两国金融形势中所占的权重都比较大，说明流动性对于两国金融形势而言都是极为重要的。除此之外，我们可以看到，利率、信贷以及房价对中美两国金融形势的影响程度表现出显著差异。近年来随着中国城镇化进程的加快，房地产已成为中国国民经济的支柱产业之一，房价的波动不仅经济的平稳健康发展，而且积聚金融风险的重要因素 （2） 上式中，表示一国t时刻的金融形势指数；表示该国第i个金融指标的缺口序列。其中，由于利率缺口为正（负）意味着货币政策紧缩（扩张），在其他条件不变的情况下必将导致经济金融形势的收缩（扩张），因此