第八章 权益估值模型.ppt

18.1资产负债型模型：账面价值的局限性 账面价值是资产和负债的历史成本，是建立在历史成本之上，并不是真正的市场价值。 市场价值（market value）通常大于其账面价值，但总有一些公司的市场价值小于其账面价值（破净）。 账面价值虽然不是股票价格的“底线”，但仍具有一定参考意义。 18.1资产负债型模型：清算价值~重置成本 清算价值（liquidation value）:公司破产后偿还债务、变卖资产后余下的可向股东分配的价值。 清算价值是股票价值“底线” 或最小值。 重置成本（replacement cost）：在现时条件下，重新购置、建造或形成与评估对象完全相同或基本类似的全新状态下的资产所需花费的全部费用。 托宾q值是市值与重置成本的比值。 例子：两个亏损公司 衰退的公司：市场价值为0.8亿元，帐面价值为1亿元，清算价值为0.5亿元，重置价值为2亿元。 充满希望的公司：市场价值为4亿元，帐面价值为1亿元，清算价值为2亿元，重置价值为3亿元。 两鸟在林，不如一鸟在手 18.3.2估计资本化率k 方法一： 方法二： 18.3.3估计股利增长率：公司会将盈利作为股利全部发放吗？ 取决因素一： 公司的盈利多少，现金流如何？ 取决因素二： 公司的股利政策？ 而公司的股利政策取决于是否有更好的投资项目，以获取更高的再投资收益率。 若公司将部分股利留在公司内部进行再投资，以获取更高的再投资收益率，那么未来的股价如何表现？ 估计股利增长率 估计股利增长率 假设公司净资产为1亿元，该公司的股权收益率为15%，必要收益率为12.5%。发行在外的股票数量为300万股，假设公司计划一年后将60%的收益留存下来，只发放40%的盈利作为股利，请思考： （1）计算未来一年的每股收益（EPS） （2）假设15%、12.5%，60%数据不变，明年可能发放股利多少？股利增长率多少？ （3）如果盈利全部发作股利，计算当前股票的内在价值，如果留存比率为60%，计算股票的内在价值。 敏感性分析 敏感性分析：当股票评估的变量发生扰动时，导致评估的股票内在价值发生变化，通常对股票价格的评估是一个区间。 DDM模型的困惑 如果公司不发放股息，DDM方法自动失效； 如果公司股息发放不连续不稳定，则DDM方法受到限制； 由于发放股息只是股权现金流量的一部分，而非股权现金流量的全部，所以对DDM存在一定的争议，通过部分来评估股票的价值有失偏颇。 1998年NYSE上市的公司的股利/股权现金流量比率，平均为51.55%。 巴菲特的价值投资 巴菲特为什么买中石油：在2004年以前，曾有一道选择题摆在巴菲特面前：同样是投资石油公司，究竟是选中国还是俄罗斯？他在股东大会上道出其中玄机：“中石油交易非常有意思的一点是，公司在年报中写到，他们将把利润的45%拿出来进行分红。”这让遍览企业年报的巴菲特吃惊，环顾全球，其他大的石油公司之中，这样陈于书面的慷慨还是孤例。 巴菲特最关注却并不是利润表，而是现金流量表。这是因为现金决定企业的存亡，而且现金流量与利润相比更加难以造假，同时现金流量是估算企业内在价值的最重要变量。巴菲特选择公司的标准，首先是充足的现金流量，其次是高于平均水平的盈利能力。现金流量多少决定能不能活下去，盈利能力高低决定活得好不好。安全是投资的第一要义，现金是氧气。 推荐书目 投资估价（第三版），达摩达兰，清华大学出版社，2014年7月； 公司价值评估，主编：戴书松，2009年10月出版，清华出版社； 张化桥，避开股市的地雷，中国人民大学出版社，2012年9月。 关于课后练习类型 1、会求期望收益率与必要收益率 2、会计算戈登模型（包括股利零增长，固定比率增长） 3、会计算增长机会价值 4、会估计两阶段模型 市净率 优点： 直观统计指标，易于理解和接受；简单实用，特别适用于IPO价格的确定。 局限性： 1、市盈率也可能为负； 2、当公司存在非经常性损益或收益波动较大时会影响对公司内在价值的合理评估； 3、公司可能采取不同的会计政策操纵每股收益。 PE方法的优劣 思考：市盈率越高是否越好？ 高市盈率的原因： ★高的ROE； ★公司具有特殊优势，能在低风险（低资本成本,r）下持续获得较好收益； ★预期未来的高速增长率（g）； 偶然的大额支出导致该年每股收益大幅下降； 接近为0正的每股收益率； 股价泡沫：概念炒作、被庄家控制； 在其它条件相同时，高增长率的公司PE更高。因此不同增长率的公司则无法直接比较PE大小。 思科公司和可比公司的对应PE 31.00% 1.44 115.31 平均值 22.00% 1.75 52.57 Tellabs, Inc. 25.50% 1