不确定性陷阱M1持续攀升背后的故事-CICC.PDF

本中金公司报告仅授权给 gaoyb@ 阅读。 宏观经济研究 2016 年8 月21 日 中国宏观周报 “不确定性陷阱”：M1 持续攀升背后的故事 7 月M1 同比增长25.4%，连续第5 个月在20%以上，季调环比年化增 长26.9%，没有减速迹象。7 月M2 同比增长 10.2%，接近历史最低点。 联系人 余向荣 二者增速差走阔，“货币活化”现象突出。什么原因导致M1 持续快速增 SAC 执证编号：S0080115020007 长？为何还不见其增速回落？什么时候能看到它趋缓？ SFC CE Ref：BFA907 xiangrong.yu@ 结合上市公司数据，我们对M1 增量进行解构。从2015 年 1 季度到2016 分析员 梁红 年1 季度： SAC 执证编号：S0080513050005 ► 企业和机关团体活期存款增加主导了M1 增长。M1 增加了7.44 万 SFC CE Ref：AJD293 亿元，其中M0、企业和机关团体活期存款分别上升2,700 亿、4.26 hong.liang@ 万亿和2.91 万亿元，贡献了3.6%、57.2%和39.1%的增量。 ► 房地产和建筑装饰企业明显增持流动资金。非金融上市公司现金增 加了9,930 亿元（~M1 增量的13.3% ），其中房地产和建筑装饰企 业分别增加2,480 亿元和 1,700 亿元，位居前列，且增幅明显扩大。 企业面临“不确定性陷阱”而非“流动性陷阱”。中国平均投资回报率 和贷款加权平均利率虽有下降，但仍远高于活期存款利率，不具备形成 “流动性陷阱”的条件。如果说这轮 M1 持续攀升有何不同，那就是过 去两年间，经济前景和政策不确定性有所增加，主要源于： ► 结构性改革与稳定增长之间的艰难平衡； ► 逆周期调控和政策协调的复杂性； ► 人民币汇率不稳。 近期研究报告 不到两年间房地产政策从全面放松到局部收紧或是最好的注解。面临不 确定性，理性选择往往是持币观望或不作为。M1 增速持续上行可能是 • 宏观经济 | 7 月FOMC 会议纪要：整体中性，无 政策不确定性高企和经济活动低迷形成自我强化循环的表征之一。 更多加息暗示 (2016.08.18) 往前看，若政策环境无明显变化，M1 增速年内可能难以回到 20%之 • 宏观经济 | 七月货币信贷数据后面的故事 下。尽管M1 同比增速可望在7 月见顶，但在 11 月前仍会在20%以上， (2016.08.17) 而在最后两个月徘徊在20%附近。 • 宏观经济 | 2016年8 月8 日-12 日：周期品保持 较高景气度 (2016.08.16) 未来一段时间货币政策的核心问题是传导的有效性，即囤积的流动性如 何有效传导到实体经济，而这不完全是央行可以解决的。在这两年稳增 • 宏观经济 | SDR债券来了 (2016.08.15) 长努力中唯一还缺的可能就是真正有效地降低私人部门税负——尽管