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保本基金ABC 基金运营部 任昊 1.保本基金概况 保本基金是在一定期间内，对所投资的本金提供一定比例的保证 保本基金，基金利用孳息或是极小比例的资产从事高风险投资，而将 大部份的资产从事固定收益投资，使得基金投资的市场不论如何下跌 时，绝对不会低于其所担保的价格，而达到保本的作用。 保本基金依据投资组合保险理论建立，该理论起源于20 世纪80 年代的美国。由伯克利大学金融学教授 Hayne ELeland 和 Mark Rubinstien 创始的这项技术自 1983 年被首次应用于 Wells Fargo Investment Advisors、Aetna Life、Casualty 三家金融机构的投资 管理运作实践中，并在80 年代中期得到蓬勃发展。 从国际上组合保险理论应用的情况来看，组合保险策略比较适宜 的运用环境主要有以下特点：(1)股票市场超额收益率开始降低或波 动较大；(2)投资者风险意识较强，比较保守；(3)以银行储蓄为代表 的低风险回报率比较低。 现代投资组合理论告诉我们,证券投资风险可分为系统风险和非 系统风险。对于非系统风险，可以通过建立有效的投资组合来分散； 而系统性风险则可以通过投资组合保险技术(是指为保证投资组合的 最低价值，在风险资产和无风险资产之间进行动态调整)来规避。组 合保险技术的运用可以保障投资组合不会因为股市下跌而导致低于 初始投资额，并具有增值的能力，这对于风险厌恶或者是对股市未来 走势不明确的投资者来说（譬如保险公司），是一个很好的投资策略。 因为这种策略不仅保障了本金的安全，还可以充分享受股市上涨的收 益。 2.保本基金投资策略与创新思路 根据设计依据不同，投资组合保险策略可分为两大类：一类是基 于期权的组合保险（Option-based portfolio insurance，简称OBPI） 策略，包括：欧式保护性卖权策略、复制性卖权策略；另一类则是依 据投资者本身风险偏好以及承担能力，设定一些简单参数的投资组合 保险策略，包括：固定组合（Constant－mix）策略、固定比例组合 保险（constant proportion portfolio insurance，简称CPPI）策 略、时间不变性组合保险（time-invariant portfolio protection， 简称TIPP）策略、可变组合保险策略（Variable Proportion Portfolio Insurance，简称 VPPI）。从目前的国外基金实践来看，运用较多的 主要是动态OBPI 策略、固定比例组合保险策略（CPPI）、时间不变性 组合保险策略（TIPP）和可变组合保险策略（VPPI），概况如下。 2.1 动态OBPI （基于期权的组合保险）策略 动态 OBPI 策略是根据Black and Scholes （1973）提出的期权 定价模型所衍生出的投资策略。对于一个股票组合，若采取欧式保护 性卖权策略进行组合保险，一般操作策略是分别购买要要保股票组合 中的个股和以保股票组合中个股为标的物的卖权，以锁定股票组合潜 在损失。对于没有期权市场的国家，在实务操作中就无法使用欧式保 护性卖权策略。 由于我国目前没有期权市场，在OBPI 策略操作上主要有两种方 法：一是构建债券组合和看涨期权的组合，即可转换公司债券投资； 二是在投资看跌权证时，可在买入该权证的同时，买入权证对应的股 票类资产。通过以上两种不同的资产组合来实现下行风险可控，上行 可享受投资收益的投资目标。 2.2 固定比例组合保险策略（CPPI） 固定比例投资组合保险策略(CPPI)的原理和操作方法可用下列 模型加以说明： （1） 其中， 表示 t 时刻投资于风险资产，M 表示风险放大乘数 （Multiplier）， 表示t 时刻投资组合的净资产， 表示t 时刻的 保险底线或最低保险额度（Floor），而 即最大止损额，又称 为安全垫（Cushion）。 在运用CPPI 策略时，在期初投资者根据自身风险偏好和承担能 力，设定最低保险额度 ，并决定乘数M 的大小。其中，乘数一经确 定以后便不再改变