方正中期2015年国债年报.pdf

执业证书编号：F3001634 Tel ：010 Treasury futures Annual Report E-mail ：miaoxiamei@ 目录 序言3 第一部分 2014 年国债期货行情回顾和综述3 第二部分 2014 年债券牛市原因探究4 1、债券市场主流分析逻辑再次回归传统4 2、从基本面和政策面分析2014 年国债期货行情5 2.1 经济增速角度分析债市的理论逻辑5 2.2 CPI 角度分析债市的理论逻辑6 2.3 从基本面角度分析2014 年债市行情7 2.4 从政策面角度分析2014 年债市行情8 第三部分 2015 年宏观经济预判 13 1、2015 年经济进入新常态 13 2、2015 年CPI 上升压力增大 15 3、2015 年降低融资成本的战斗还将持续 17 4、2015 年货币政策前松后紧 17 第四部分 2015 年国债走势预判 18 知识创造财富 1 专业铸就品牌 国债：高融资低通胀 国债慢牛持续 方正中期期货研究院 缪夏美 摘要： 回顾2014 年，债市走出与2013 年截然相反的行情。一季度市场仍然较为悲观，然二季度在多次定向货币 政策的带动下，债市出现了一轮喜人的上涨行情。鉴于二季度宏观经济数据较为乐观，特别是6 月工业增加值 达到年内高点9.2%，二季度GDP 增速7.5%，同时汇丰PMI 和中采PMI 双双上行，三季度宏观刺激政策明显有所 放缓。特别是当7 月金融数据大幅低于市场预期时，央行并没有马上出台相关政策以对冲风险，而是选择观望 一个月，直至当8 月的金融数据仍旧不尽如人意时，才选择出台相应政策。所以三季度债券市场属于平台整理 期。由于三季度的各项宏观数据均低于预期，且三季度融资利率环比二季度反而微弱上行，促发四季度货币政 策加码，也迎来了债市的强势上涨。 关于2015 年，经济进入新常态，宏观经济增速维持于7.3%附近。由于四季度发改委11 月批复过万亿基建 项目，未来3-6 个月的基建投资必然上行，所以2015 年一季度经济增速我们判断在7.5%。但是随着刺激效应 的消失，2015 年的二季度和三季度增速很可能低于7.5%，在7.2%-7.3%附近。为了完成全年7.3%的增长目标， 大概率上四季度还有一轮小刺激，所以增速可能会回升至7.4%附近。 通胀方面，我们认为2015 年上半年压力不大，但是下半年有上行风险。从左右CPI 的主要因素肉禽类价 格走势看，虽然目前猪肉价格出现有违历史走势的下行，但随着年末春节的临近，我们认为猪肉价格将重新走 入上行通道。总而言之，需要警惕2015 年下半年的通胀风险。 实体经济融资成本方面，从三季度货币政策执行报告看，仍没有出现实质性下行。未来货币政策是否继续 加码，需要等待四季度的货币政策执行报告数据。如果四季度报告中融资利率依旧高企，那么不排除未来的进 一步降息和降准。如果融资利率有明显下行，那么货币政策的宽松程度将打折扣。不过从目前市场判断，可能 融资利率下行的可能性不大。很大一个原因是股票市场的上行，银行存款转入股市，大量资金沉淀于股市，必 然导致对实体经济可用资金的分流。当然，股市的暴涨，也让央行进一步出台宽松政策显得投鼠忌器。 总而言之，我们判断，2015 年的货币政策大概率上会前松后紧，与此相对应，债券市场2015 年上半年维 持慢牛行情，而下半年可能将出现调整。 知识创造财富 2 专业铸就品牌 序言 本年报主要由两方面组成，一方面为2014 年国债现货期货市场回顾，另一方面为2015 年国债现货期货市 场预判。回顾以及分析2014 年行情，是为了能对2