不同品种产出侧的相关与背离.PDFVIP

宏 观 不同品种产出侧的相关与背离 经 —— 2013 年 11月经济运行数据分析 济 分析师：杨为敩 证 执业证书编号：S0300512020001 研究助理：盛旭 Email: yangweixiao @ 券 日期：2013 年 12 月12 日 研 中国统计局公布 2013 年 11 月经济运行数据，主要数据如下： 2013年11月增长率 上期增长率 去年同期增长率 究 社会消费品零售总额:同比(%) 13.7 13.3 14.9 工业增加值:同比(%) 10.0 10.3 10.1 固定资产投资:累计同比(%) 19.9 20.1 20.7 报 1、与上期数据相似的是，工业增加值的重点分项指标继续存在一个背离的现象。重点分项 告 钢材以及发电量增速继续走低，从而形成了对工业增加值的关键性掣肘，但是从附属重点品来 看（水泥、汽车、有色金属等），其增速依旧走高。如果换一种观察维度，以今年 8 月（即工 业增加值阶段性高位）来和本期数据做比较的话，可以看到钢材与发电量的增速出现明显减缓， 但是从附属重点项来看，其综合增速已攀至 28 个月来的高点，并比 8 月增速大幅加快 7%左右。 这种现象并非偶然，从去年前三季度（2012 年 3 月-9 月）的那次快速下滑来看，钢材和发电 量增速减缓增速幅度均在 5%以上，而有色金属及水泥增速则明显升高。去年四季度亦如此，在 工业生产总体上行的情况下，附属重点品增速反而下行。 2、在工业增加值的各分项中，似乎存在重点分项和附属分项在某个短视角中存在一种近乎 于负相关的关系。那么为何这些分项之间缺失一种严密的相关性，在我们看来，可能有两点原 因：一是每个产品标的的终端需求无法形成良好的联动性，其驱动逻辑并不尽同；二是每个产 品的库存周期会形成不同的节奏，并对产出侧产生一个微妙的影响。譬如说，我们如果将单个 产品的产出增速与终端需求做关联性分析的话，我们发现重点产品（钢材、发电）确实与总工 业产出最为相关，具体到细项的话，有色金属与出口相关性最强，水泥与房地产投资相关性最 强，而汽车与消费以及基建有较好的相关性。 3、按照这个相关性数据观测，近期的生产间的背离确实可以被分项需求有效解释。从投资 侧来看，实际上这一轮的外生需求并未出现明显减缓的态势，即使基建投资有一定程度的减缓， 1 消费需求亦对汽车产量起到一定补充作用。那么，以单一需求或局部需求为标的的品种，确实表现优 于重点品种。那么为何整体经济产生一种外部需求强于内生的格局？我们认为这是一种经济内生力量 相对较弱的结果。我们如果将附属重点品种看作终端需求，可以看到以全面需求为标的的重点产品围 绕附属品种产量形成一个震荡，所以二者的相关应该是停留在一个趋势的层面，而非一个波动的层面。 在附属品种平稳向上的态势下，我们认为重点品种产量的弹性后期或有所增加，并带动整体经济中期 上行的可能性较大。 4、在终端需求里，我们认为出口将形成最关键性的力量。11 月的出口符合预期，从我们的计算结 果，11 月出