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中国货币政策规则：1997-2007 1 郭辉铭 赵扬 （厦门大学王亚南经济研究院 361005 ） 内容摘要：本文并考察了我国1997-2007 年间的货币政策规则。通过对货币政策变量、 通胀缺口和产出缺口的VAR 估计，我们发现我国的市场利率对通胀缺口和产出缺口的调整 系数显著为正。这说明央行奉行一个稳定性的货币政策，而通胀是央行的首选货币政策目标。 同时，我们的结论表明货币市场的均衡利率反映了央行的政策目标。 关键词：泰勒规则 通胀缺口 产出缺口 HP 滤波 VAR 一、引言 稳定宏观经济，一直是各国中央银行所声称的一个重要目标。从理论上说，如果货币当 局奉行稳定性的货币政策，在通胀和产出缺口高于预期的时候，应该实行紧缩的货币政策， 反之则反是。因此，稳定性的货币政策意味着，利率对通胀缺口及产出缺口的调整系数为正 值。实证当中，对各国中央银行的货币政策规则进行检验一直是宏观经济研究中的热点问题。 1993 年，泰勒发现用i p 0.5y 0.5( p 2) 2 这个规则可以很好地拟合美联储在 1987-1992 年间对联邦基金利率的调整情况。其中 是联邦基金利率， 是估计的产出缺口， i y p 是前四个季度的平均通胀率。该规则后来被称为“泰勒规则”，一般形式表示如下： * * i r   (  )  y t t 1 t 2 t * *  其中， 是联邦基金利率的目标值， 是长期均衡的实际利率， 是当期的通胀率， 是 i r  t t 短期目标通胀率。泰勒规则的基本原理是：中央银行根据通胀缺口和产出缺口来调节市场利 率。如果，依照泰勒的方程回归出来系数、皆为正，说明央行在进行反周期的货币政策操作， 我们认为这样的货币政策是稳定性货币政策。 自从1984 年中国人民银行正式履行中央银行职能以来，我国货币政策操作规则一直处 于不断摸索的过程中。1996 年全国统一的银行间拆借市场开始运作，同业拆借利率开始作 1 作者感谢方颖对本文提供的诸多有益的意见。当然，文责完全由作者承担。 1 2 为市场利率的代表在宏观经济中发挥作用 。那么，中国的货币政策是否存一个类似于泰勒 规则的货币政策规则呢？ 通过对中国人民银行公开操作行为的直接观察，我们发现中国人民银行调控货币的行 为，包括调整政策利率、准备金率等措施，都是对通货膨胀高度敏感的。这一点也可以从一 些学者的研究中得到支持。He 和 Pauwels (2008) 通过研究中央银行货币政策操作过程发 现，当通胀率偏离通胀目标或货币供应增长率偏离对外宣布的增长目标时，中国人民银行都 会出台相应的措施，稳定宏观经济；但是他们并不会针对产出缺口做出反应。Liu 和Zhang (2007) 采用了包括前瞻性菲利普斯曲线（forward-looking Phillips curve ）、供给曲线（IS curve ） 和货币政策反应函数（mo