中金公司-110426-2011年二季度保险行业投资策略-挑战仍在,但下半年有望逐渐反转.pdfVIP

观点聚焦 证券研究报告 2011 年 4 月 26 日 保险 研究部 毛军华 王松柏 分析员， SAC 执业证书编号： 分析员，SAC 执业证书编号： 挑战仍在，但下半年有望逐渐反转 S0080511020001 S0080511030003 maojh@ wangsb@ 保险行业 2 季度投资策略 投资提示： 面对银行保险新规、债券收益率与 5 年期存款利率之间差距收窄以及代理人招聘困难等挑战，2011 年寿险公司必须进 行结构性调整。但我们认为寿险公司盈利有望逐季环比改善，主要基于：1 ）2 季度保费增速可能逐渐反弹；2 ）投资 收益水平 2 季度起有望改善；以及 3 ）保险合同负债折现率或于3 季度见底回升。更重要的是，得益于产品结构的变 化，我们预计新业务价值增速将快于整体保费增速，这一点有望在保险公司的中期业绩中获得证实。与纯寿险公司相 比，我们更偏好综合保险集团，主要由于产险业务上半年仍将维持良好表现。考虑到中国太保业务仍将持续改善并且 其新业务价值增速更高，我们将中国太保作为我们的首选，中国平安作为我们的次选。我们同时下调中国人寿评级至 “ 中性”。 理由： 2 季度保费增速可能反弹。虽然高利率环境下保费收入难以实现高速增长，但银行保险渠道保费去年的高基数效应将 在 2 季度逐渐缓解。 2 季度投资收益水平有望改善。虽然中长期债券收益率难以大幅上升，但我们看到了一些积极趋势：首先，更多低利 率债券将到期并重定价至较高的利率；其次，2 季度股票市场好于 1 季度；此外，保险公司动态调整资产配置到协议 存款、企业债券和股票。 1 季度或为全年盈利低点。目前投资收益水平尚未明显受益于去年10 月份开始的加息周期，但未来几个季度这一情况 有望改观。此外，预计 10 年期国债收益率的 750 天移动平均值将于 3 季度见底回升，从而推升长期保险合同负债的 折现率，这将有助于中国太保和中国平安改善下半年业绩。 保险公司业绩增速或出现分化。受益于综合成本率下降，产险业务表现依然较好，因此中国太保和中国平安这样的综 合保险集团盈利增速有望高于纯寿险公司。中国人寿 1 季度净利润同比下降 22% ，而中国太保和中国平安预计将实现 20%以上的增长。 估值与建议： 我们将中国太保作为我们的首选，次选中国平安。首先，新业务价值增速的差距将缩小。中国太保仍在进行内部优化， 2011 年新业务价值增速有望超过 20% ，而中国平安受制于万能险销售困境，新业务价值增速将放缓至 20%以上。其次， 从新业务价值倍数来看，中国太保目前估值较中国平安有着约 10%的折让，而两者新业务价值增速相似且中国太保的 精算假设更为保守。第三，中国太保对保险合同负债折现率的上升更加敏感。我们同时下调中国人寿评级至“ 中性” ， 反映其新业务价值倍数较同业高出 30% ，而新业务价值增速只有 14%，低于中国太保和中国平安的22~23%。 投资风险： 一旦股票市场出现下跌，将对保险公司投资收益以及净资产造成负面影响，导致保险公司股价出现下跌。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部：2011 年 4 月 26 日 目录 2 季度保费增速可能见底回升 3 2 季度投资收益水平有望改善 5 固定收益证券的投资收益水平将上升 5 2 季度股票市场向好的可能性较高 5 资产配置的动态调整 7 1 季度可能为 2011 年全年业绩低谷 8 2011 年 1 季度净利润可能为全年低点 8 折现率调整可能有助于提升 2011 年下半年业绩 8 估值与建议 10 准备迎接下半年基本面的改善 10 我们将中国太保作为我们的首选，次选中国平安，下调中国人寿评级 10 图表 图表 1：寿险