信息不对称与机构操纵_中国股市机构与散户的博弈分析.pdfVIP

2002 年第 7 期 信息不对称与机构操纵 ———中国股市机构与散户的博弈分析 赵 　涛 郑祖玄 　　 (南京大学金融学系 210093) (复旦大学经济学院 200433) 　　内容提要 : 中国股市中 ,股票二级市场价格常常在短期内发生剧烈变化 。这种现象产 生的原因在于 ,在信息不对称情况下 ,机构通过操纵上市公司基本面信息来影响股票交易 价格 , 以获得超额收益 。鉴于机构之间信息不对称程度远远低于机构与散户之间信息不 对称程度 ,发展机构投资者可以最终减少市场操纵行为 ,机构在投资者中所占比例与市场 整体被操纵程度的关系可以用倒“U ”形曲线表示 。 关键词 :股价波动 　信息不对称 　机构操纵 　中国股市 一 、引　言 ① 一般认为 ,在成熟的股票市场 ,股价 取决于股票基本面信息和股市的整体走势 ,短期内,股票 基本面信息不会出现大的变化 ,所以,股价脱离大盘出现异常波动的现象不会经常发生 。然而 ,在 当前中国股市中 ,股价在短期内经常出现异常波动现象 。股价异常波动现象超出了有效市场假设 ( ) ( ) 理论的解释范围。有效市场假设建立在包括 a 投资者理性 ; b 投资者信息对称等前提假设基础 上 ,西方学者通过将“投资者理性”的假设放松为“投资者有限理性”,发展出行为金融学 ,用市场中 有限理性投资者的“自发力量”来解释股价异常波动现象 。如 :Daniel , Hirsheifer and Subramanyam ( ) 1998 认为市场上“有信息”的投资者“过度 自信”,夸大了自己对股票价值判断的准确性 ,“自我归 因”的存在 ,导致这部分投资者低估了已经公开的股票价值信号 ,从而引起股价异常波动 ;Barberis , Shleifer and Vishny ( 1997) 认为由于存在保守性偏差 ,投资者未能根据变化后的情况及时修正自己的 预测 ,所以导致了股价异常波动 ; Hong and Stein ( 1999) 认为市场上存在着“观察消息者”,他们根据 自己所获得的企业基本面信息进行买卖 ,但对私人信息的反应不足 ,这一点被市场上的“动量交易 ( ) ( ) 者”所利用 ,从而导致股价的导常波动 ;Annorj ee 1992 认为羊群效应 Herd behavior 导致股价的异常 波动 ;De Long , Shleifer , Summers and Waldmann ( 1990) 的“噪音理论”认为 ,如果市场上“噪音交易者” 认为股票价格将上升 ,并在“套利者”看到股价上升而入场进行套利交易后 ,反而更加乐观 ,就会给 “套利者”带来亏损 ,给自身带来获利 ,而自身的获利又会吸引更多的投资者变成“噪音交易者”,从 ( ) 而在一段时期内,“噪音交易者”主导了市场 ,股价因此产生异常波动 。宋军 、吴冲锋 2001 ,孙培 ( ) ( ) 源 、施东晖 2002 分别对中国证券市场的羊群效应进行了实证研究 ;何诚颍 2001 利用“噪音理论” 研究了中国股市中同一板块内所有股票整体出现异常波动的“板块现象”。 国内有学者认为“投资者信息不对称”是导致股价异常波动的主要原因 ,用市场投资者的“人为