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论日本 “广场协议”后的持续宽松与全球货币政策相关性 摘要 普遍观点认为，1985 年的“广场协议”导致日元大幅升值，日本继而实行低利率的宽松 货币政策，由此造成房地产和股市的泡沫，最终泡沫破裂，造成了日本20 世纪末“失去的 十年”。本文重点研究1985 年后至1991 年泡沫破裂前日本与全球的经济情况，通过理论和 实证研究分析1985 年后日本持续宽松的政策与当时全球的货币政策，得出两者之间确实存 在关联性的结论。 目录 摘要 0 1. “广场协议”介绍 2 2.20 世纪80 年代的宏观经济理论及政策背景 2 3. “广场协议”之前全球主要国家经济情况 3 4. “广场协议”后日本的经济政策变化 6 5.美国、德国货币政策与日本货币宽松 11 5.1 “广场协议”后的美国货币政策—— “弱势美元政策” 11 5.2 “广场协议”后的德国货币政策—— “浮动”+ “独立” 13 6.日本货币政策的宽松 15 6.1 第一阶段：日本基准利率的不断下调 15 6.1.1 “广场协议”之后日本第一次下调利率 15 6.1.2 日本第2—第5 次下调利率 16 6.2 第二阶段：维持长达828 天的低利率 19 7.日本宽松政策与全球货币政策的实证研究 21 8.总结 22 1 1. “广场协议”介绍 20 世纪80 年代初期，美国财政赤字剧增，对外贸易逆差大幅增长 （见表1）。美国希望 通过美元贬值来增加产品的出口竞争力，以改善美国国际收支不平衡状况。 1985 年9 月22 日，美国、日本、联邦德国、法国以及英国（简称G5）的财政部长和中 央银行行长在纽约广场饭店举行会议，达成五国政府联合干预外汇市场，诱导美元对主要货 币的汇率有秩序地贬值，以解决美国巨额贸易赤字问题的协议。因协议在广场饭店签署，故 该协议又被称为“广场协议”。 “广场协议”签订后，上述五国开始联合干预外汇市场，在国际外汇市场大量抛售美元， 继而形成市场投资者的抛售狂潮，导致美元持续大幅度贬值。1985 年9 月，美元兑日元在1 美元兑250 日元上下波动，协议签订后不到3 个月的时间里，美元迅速下跌到1 美元兑200 日元左右，跌幅25% （见图5）。在这之后，以美国财政部长贝克为代表的美国当局以及以弗 日德·伯格斯藤（当时的美国国际经济研究所所长）为代表的金融专家们不断地对美元进行 口头干预，最低曾跌到1 美元兑 120 日元。在不到三年的时间里，美元对日元贬值了50%， 也就是说，日元对美元升值了一倍。 2.20 世纪80 年代的宏观经济理论及政策背景 20 世纪70 年代西方主要发达国家经济滞胀的出现，迫使各国重新审视宏观经济政策组 合，战后作为主流经济学的凯恩斯主义陷入危机，以货币主义、供给学派为代表的新保守主 义开始在各国盛行。新保守主义认为政府的过多干预压制了企业的生产积极性，主张应该让 市场机制充分发挥对经济的调解作用；要以供给管理取代凯恩斯主义的需求管理；应该严格 控制货币供应，实行稳健的货币政策。集中的代表是1979-1987 年“撒切尔主义”在英国和 1981-1988 年“里根经济学”在美国的实验。但现实的经济调控中，凯恩斯主义并没有被完 全抛弃，当时的经济理论和政策实际是凯恩斯主义、货币主义和供给学派的混合物。 该阶段主要的政策组合和经济调控手段是：（1）以货币主义政策控制通货膨胀。从 20 世纪70 年代中期开始，西方发达国家就十分重视运用货币主义政策，以控制货币供应量的 方法来控制通货膨胀，使货币供应量的增长率有较大减缓。通过货币供应量的控制，西方发 达国家的通货膨胀率开始下降 （见图2）。（2）以扩张性财政政策促进经济增长。20 世纪80 2 年代初主要发达国家因物价上涨率的持续下降而从滞胀中走出，但经济回升极其缓慢。为了 刺激经济增长，各国政府不断扩大财政赤字。美、日、德、法、英、意、加 （G7）的财政赤 字占国内GDP 的比重从70 年代的35%上升到1980-1992 年的38%。 3. “广场协议”之前全球主要国家经济情况 （1）主要工