汇改后人民币汇率制度货币篮子构成汇率弹性和波动.pdfVIP

2014 年第6 期 总第364 期 第33 卷 汇改后人民币汇率制度： 货币篮子构成、汇率弹性和波动* 朱孟楠 张雪鹿 摘要：本文在Frankel and Wei （2008 ）方法的基础上，通过因子分析、滚动回归等方法解构汇改后的人 民币汇率制度。首先，货币篮子构成具有时变性。美元占比虽在下降但仍最大；欧元曾占有10% 以上份额, ① 近几年却保持较低比例；东亚货币 在篮子中的重要性加大。我们认为国际货币体系格局、人民币国际化 与东亚货币合作是决定我国货币篮子构成的最重要因素。第二，对外汇市场压力的反应、人民币升值、货 币篮子构成的动态调整均体现了人民币汇率的弹性。第三，汇改后人民币实际有效汇率的波动具有自动 稳定的功能。 关键词：货币篮子；汇率弹性；人民币实际有效汇率 JEL 分类号：E42 ，E52 ，F33 一、引言和文献综述 自2005 年7 月21 日起，我国开始实行以市场供求为基础的、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动 汇率制度（以下简称“汇改”）。汇改至今已有9 年的时间，我国央行从未对货币篮子构成、汇率弹性及波动② 做量化说明，那么通过实证方法寻找以上问题的答案则颇有意义。 Frankel and Wei （1993）在测算篮子货币的权重方面做出了开创性的贡献，他们选择某种独立浮动的货 币作为计价货币（numeraire ），建立OLS 回归方程，而回归系数则为篮子货币的占比。我国汇改后，有学者 利用此方法对人民币所参考的货币篮子构成进行了实证分析。Shah 等（2005 ）指出汇改后的头三个月，人 民币仍然盯住美元，汇率弹性非常有限，并提供了一种监测人民币汇率制度变化的方法和对应的计算机程 序。徐剑刚等（2007 ）认为自2006 年2 月起人民币汇率制度已发生结构性变化，并由盯住美元有序地过渡 到参考一篮子货币。徐晟和唐齐鸣（2008 ）发现事实上直到2006 年初我国央行才启动参考篮子货币干预， 美元的权重逐渐下降。 作者简介作者简介 朱孟楠：厦门大学经济学院，教授、博士生导师，厦门大学经济学院副院长； 张雪鹿：厦门大学经济学院,金融系2012级博士生。 *本文为2012年教育部重大课题攻关项目（项目编号：12JZD027）“我国外汇储备的科学管理及运用战略问题研究”以及国家 社科基金“我国主权财富基金投资与风险管理研究”（项目编号：13BJY175）的阶段性研究成果。 ①指韩元、马来西亚林吉特、新台币和新加坡币。严格地说，马来西亚在地理上属于东南亚，但本文仅作简化处理。 ②本文的弹性指汇率制度的灵活性以及汇率围绕参考汇率上下变化的幅度，而汇率波动指汇率在时间序列方面的变化情 况。 －18 － 汇改后人民币汇率制度：货币篮子构成、汇率弹性和波动 Frankel and Wei （2008 ）在原有方法的基础上做了重大改进，主要是加入外汇市场压力作为解释变量， 用于反映汇率制度的弹性。国内学者随后跟进，引用这一方法重新对汇改后人民币汇率形成机制进行剖 析。李凯和陈平（2011 ）认为人民币汇率仍取决于篮子中最主要的两种货币：美元和欧元的权重转换及二 种货币间的价值变化。方颖等（2012 ）引入非参数的方法来估计时变的篮子货币权重，并发现美元权重可 以用我国对美贸易及人民币NDF 的变化来解释。周阳等（2012 ）认为欧元在名义锚货币中开始发挥显著作 用，而与其余金砖国家相比，人民币汇率的弹性仍显不足。白晓燕和唐晶星（2013 ）发现多货币的篮子格局 已初步形成,美元仍在其中居于主导,人民币升值中有10%-30%受市场力量推动。 本文在Frankel and Wei （2008）方法的基础上，从货币篮子构成及其决定因素、汇率弹性和波动三方面 解构汇改后的人民币汇率制度。本文可能的贡献有：第一，利用因子分析将篮子中众多货币进行分组，减 少了自由度的损失，也避免了回归中出现的多重共线问题。第二，分析了篮子的币种构成及其权重变化的 原因，并据此总结了决定我国货币篮子结构的几个主要因素,发现这与官方说法不完全相同。第