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第一部分 ETF概况 2 第一章 指数化投资——ETF产生的历史渊源 3 1.1 被动性投资、指数化投资和指数基金 3 1.2 指数化投资的优势分析 4 第二章 ETF——金融创新的产物 7 2.1 ETF的起源和演变 7 2.2 资产管理机构——推动ETF产品创新的原动力 12 2.3 证券交易所——推动ETF 产品创新的助推力 17 2.4 投资v.s.投机——ETF的繁荣增加了金融风险吗？ 19 第三章 解剖ETF——组织结构和治理结构 24 3.1 ETF的组织结构和治理结构类型 24 3.2 ETF与其他金融产品的边界界定 28 3.3 ETF的创新方向 34 第四章 ETF的创设、赎回和一级市场 41 4.1 ETF的创设模式 41 4.2 ETF的创设与赎回程序——以美国和香港为例 44 4.3 ETF申购与赎回机制的现金模式 55 第五章 ETF的上市交易和二级市场 62 5.1 ETF二级市场的微观结构及交易机制 62 5.2 ETF二级市场的流动性供应者 67 第一部分 ETF概况 自1993年美国第一只ETF即SPDR诞生以来，美国ETF产品无论是在资产规模上，还是在产品数量与种类上，都获得了惊人的发展。根据美国投资公司协会（ICI）的权威统计，截至2002年11月，美国共有116只ETF基金（不包括HOLDRS，以在美国SEC比照投资公司进行登记注册的为准），资产总值达到1097.1亿美元。其中，跟踪美国国内股票指数的ETF有69只，资产总值达1005.62亿美元；跟踪国际股票指数的ETF有39只，资产总值达52.52亿美元；跟踪美国国内债券指数的ETF有8只，资产总值达38.96亿美元（ICI，2002）。 美国波士顿金融研究公司（FRC）早在2000年5月就对美国ETF产品的未来发展趋势做出了如下乐观的预测：截至2005年，美国以指数为基础的ETF（Index-Based ETF）产品将以年均30%-50%的速度增长；该类ETF产品的市场份额将从当前的8%上升到27%；该类ETF产品的资产总值将达到2010亿美元，更乐观一点的估计是将达到5000亿美元。同样截至2005年，美国积极管理型ETF（Actively Managed ETF）产品，即该类ETF不跟踪任何市场指数，采取积极主动性的投资管理运作等，该类ETF产品的资产总值将达到2440亿美元，更乐观一点的估计是也将达到5000亿美元（FRC，2000）。 由此可见，ETF产品近年来在美国的发展正可谓“势如破竹”，深受广大的机构投资者和个人投资者以及各类市场参与主体的广泛欢迎，以致于美国共同基金界大声疾呼“ETF威胁论”。此外，ETF产品除了在美国“风头正健”外，其在全球，如欧洲、亚洲、澳洲和非洲的发展也“风起云涌”，尤其是在德国、泛欧交易所（Euronext Exchange）的“NextTrack”市场、日本、英国、澳大利亚、新加坡、香港和韩国的发展也相当迅速。据有关的数据统计，截至2003年3月，全球约有260只ETF产品，资产总值达到1200亿美元（Indexfunds，2003）。 对于ETF这个全新的金融产品，很多投资人还是“未见其人，先闻其声”，对其内涵、类型、发展历史以及未来趋势尚无所知。本篇将对ETF做一全面的介绍，以求为这个新生事物做好普及工作。 第一章 指数化投资——ETF产生的历史渊源 1.1 被动性投资、指数化投资和指数基金 当代金融市场的理论基石是在20世纪50年代由Harry Markowitz奠定的，他用均值-方差分析方法论证了理性投资者都会选择“有效边界”上的最优资产组合，阐释了为什么多样化组合可以降低风险的道理。随后在60年代，William Sharpe等在Markowitz的基础上，建立了一个以一般均衡框架下的理性预期为基础的资本资产定价模型（CAPM），论证了理性投资者都会采用各自的均值-方差效用函数来确定各自的最优资产组合，并以资产的Beta系数作为资产的相对系统风险的度量。上述Markowitz和Sharpe的证券投资理论曾经掀起了“华尔街第一次革命”。 进入70年代以后，Malkiel Burton首次提出了股票价格是随机行走的，未来的股票价格是不可预测的“随机行走”理论；与此同时，Fama在总结前人研究成果的基础上，并通过自己大量的实证研究后，提出了“有效市场假说”的三种有效形态，指出证券价格的变化完全是随机的，任何基础分析和技术分析等手段都不可能使投资者获得市场超额利润，并依据当前市场价格反映市场信息的速度和程度将市场划分为弱有效、中强有效和强有效市场。这些学者们的理论向金融市场的实务界暗示了一个重要的规律——任何关于主动性投资优于被动性投资的论断，无论是在逻辑意义上还是统计意义上都找不到充分