业绩增速放缓增发项目将优化产品结构.PDF

2012 年7 月25 日 公司研究 评级：增持 研究所 证券分析师：孙 霞 S035051020014 业绩增速放缓 增发项目将优化产品结构 0755sunx@ ——2012 年中报及增发预案点评 事件： 保龄宝发布2012 年半年度报告：公司2012 年上半年实现收入4.91 亿元，同比增长6.11%；营业利润3700 万 元，同比增长22.03%；归属于母公司的净利润3434 万元，同比增长18.62%，实现每股收益0.25 元。 增发预案：公司拟向不超过 10 名特定对象发行不超过6100 万股，发行价不低于12.17 元/股。拟募集不超过7.45 亿元，投向年产5 万吨果糖 （固体）综合联产项目、5000 吨结晶海藻糖、5000 吨低聚半乳糖、糊精干燥装臵、 技术中心建设项目等。 评论： 公司业绩增速放缓 经济下滑，消费者需求下降，上半年中国乳制品、乳饮料的产量增速分别仅为6.58%、7.31%，碳酸饮料甚至出 现 1.26%的负增长。公司的下游客户主要为伊利、蒙牛、百事和可口可乐。下游需求不振，引致公司的业绩增速 放缓，上半年营业收入、利润分别仅增长6.11%、5.15%，其中二季度较一季度出现明显下滑，收入和利润增速 分别为1.82%、-3.39%。 图 1、单季度营业收入、利润及增速（亿元、% ） 资料来源：国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 证券研究报告 毛利率略有下降 2012 年上半年公司综合毛利率为20.88% ，较去年同期略下滑0.15 个百分点。分业务看，上半年低聚糖、糖醇 类的毛利率分别提高0.92%、9.83%，增长的原因主要在于：低聚糖业务统计中增加了高毛利率的低聚果糖，若 扣除此业务的合并，低聚异麦芽糖的毛利率可能是下降的；糖醇类今年订单恢复，但仍低于2010 年毛利水平。 公司的主要原料为玉米，而玉米的价格处于持续上升期，成本压力增加；国内糖价下跌，果葡糖浆与糖的比价优 势逐渐减弱，不能完全转化成本的上涨，上半年果葡糖浆的毛利率较去年同期下滑0.92 个百分点。 预计公司下半年毛利率可能将继续小幅下滑。美国为玉米主要生产国和出口国，大旱致玉米单产大幅下降，带来 国外玉米价格上升。虽然国内进口低，但种植成本及下游养殖规模的上升，国内玉米价格也将步入长期上涨趋势。 经济持续低迷，下游需求较难恢复，公司转移成本压力的加大，预计下半年毛利率可能继续小幅下滑。 图 2、公司综合毛利率下降 图 3、公司各业务毛利率情况 资料来源：WIND 、国海证券研究所 资料来源：WIND 、国海证券研究所 定增项目优化产品结构，巩固市场地位 公司拟募集不超过7.45 亿元，投向年产5 万吨果糖（固体）综合联产项目、5000 吨结晶海藻糖、5000 吨低聚 半乳糖、糊精干燥装臵、技术中心建设项目等。果糖 （固体）、结晶海藻糖和低聚半乳糖均为高端功能糖，项目 建成投产后，将优化公司产品结构，提高单位附加值，巩固市场竞争地位。 给予“增持”评级 不考虑增发摊薄及拟定增项目投产，预计公司2012、2013、2014 年的EPS 分别为0.50、0.63、0.85 元，对应 的PE 分别为27、21、17 倍。长期看，消费升级推动、政府推进公众营养改善需求及公司产品结构日趋完善， 给予“增持”评级。 请务必阅读正文后免责条款部分 2 证券研究报告 表 1、保龄宝盈利预测 资料来源：公司数据、国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分