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ST预警及ST公告效应实证分析 1 绪论 1.1 引言 沪深证券交易所在1998年4月22日宣布，根据1998年实施的股票上市规则，将对财务状况或其它状况出现异常的上市公司的股票交易进行特别处理。ST股是指境内上市公司连续两年亏损，被进行特别处理的股票。财务状况异常指: 最近两个会计年度的审计结果显示的净利润均为负值； 最近一个会计年度的审计结果显示其股东权益低于注册资本,即每股净资产低于股票面值； 3）注册会计师对最近一个会计年度的财务报告出具无法表示意见或否定意见的审计报告； 4）最近一个会计年度经审计的股东权益扣除注册会计师、有关部门不予确认的部分,低于注册资本； 5）最近一份经审计的财务报告对上年度利润进行调整,导致连续两个会计年度亏损；6）经交易所或中国证监会认定为财务状况异常的。 其他异常状况指: 1）由于自然灾害、重大事故等导致上市公司主要经营设施遭受损失,公司生产经营活动基本中止,在三个月以内不能恢复的； 2）公司涉及负有赔偿责任的诉讼或仲裁案件,按照法院或仲裁机构的法律文书,赔偿金额累计超过上市公司最近经审计的净资产值的50%的； 3）公司主要银行账号被冻结,影响上市公司正常经营活动的； 4）公司出现其他异常情况,董事会认为有必要对股票交易实行特别处理的； 5) 人民法院受理公司破产案件,可能依法宣告上市公司破产的； 6) 公司董事会无法正常召开会议并形成董事会决议的； 7） 公司的主要债务人被法院宣告进入破产程序,而公司相应债权未能计提足额坏账准备,公司面临重大财务风险的； 8） 中国证监会或交易所认定为状况异常的其他情形。 　1994年7月1日起实施的《公司法》初步涉及暂停上市和终止上市的情形，到后来逐步发展形成特别处理（即ST）制度、特别转让（即PT）制度、退市风险警示（以下简称*ST）制度和股份代办转让系统。伴随着一系列法规的出台，我国逐步健全。　　根据现行制度，我国上市公司股票程序如图1所示。上市公司终止上市，一般先从特别处理开始（包括退市风险警示和其他特别处理）。被特别处理的上市公司如果情况改善，可以申请撤销特别处理（即摘帽），但如果情况进一步恶化，则会面临暂停上市的处理。再根据随后的不同情况，暂停上市的公司股票可能面临两种出路：恢复上市或终止上市。因状况改善而恢复上市后，上市公司股票一般继续暂停上市前的特别处理状态，但也有些股票恢复上市的同时符合撤销特别处理的要求，从而一恢复上市就成功摘掉了ST的帽子。　　 图1：我国上市公司股票的程序 　*ST---公司经营连续三年亏损，退市预警。 S*ST--公司经营连续三年亏损，退市预警 还没有完成股改。 SST---公司经营连续二年亏损，特别处理 还没有完成股改。 S----还没有完成股改中国证券市场的发展只有短短的十几年。从1990 年开始, 每年有相当数量的公司在中国的两个证券交易所挂牌。但直到2001 年才开始对上市公司实施退市制度。在此之前, 从1998 年开始对上市公司实施特别处理, 并在股票名称前加上了“ST”标志。实施这一政策的目的旨在向市场传递信号, 以便及时提醒投资者注意对被特别处理的上市公司的投资。这种做法在国际证券市场上是独一无二的。在某种程度上, 中国的ST 公司与国外的困境公司有相似之处,但由于中国证券市场的特点和制度设计上的不完备性, 使得中国上市公司中ST 公司行为与国外困境公司的行为以及投资者的反应可能并不一样。 一方面由于我国破产重组法律体系不健全、市场化债务重组成功的可能性很小, 而且相关数据的获得性、可信度都很低, 缺乏大量可信的统计数据, 很难进行实证研究, 使得国内研究尚处于起步阶段。相比较而言,凤毛麟角。从20 世纪30 年代起, 国外学者就开始了财务困境问题的研究, 积累了丰富的研究资料,财务困境预测模型因所用的信息类型不同分为财务指标信息类模型、现金流量信息类模型和市场收益率信息类模型。 1）财务指标信息类模型。Ahman（1968）等学者（Ahman，Haldeman和Narayanan，1980；Platt和Platt， 1991）使用常规的财务指标，如负债比率、流动比率、净资产收益率和资产周转速度等，作为预测模型的变量进行财务困境预测。 2）现金流量信息类模型。现金流量类信息的财务困境预测模型基于一个理财学的基本原理：公司的价值应等于预期的现金流量的净现值。如果公司没有足够的现金支付到期债务，而且又无其他途径获得资金时，那么公司最终将破产。因此，过去和现在的现金流量应能很好地反映公司的价值和破产概率。 3）市场收益率信息类模型。Beaver（1968）是使用股票市场收益率信息进行财务困境预测研究的先驱。他发现在有效的资本市场里，股票收益率也如同财务指标一样可以预测破产，但时间略滞