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海外券商直投业务模式研究及借鉴 ——以高盛为例 陶鹂春 近年来，中国经济持续高速的增长吸引了全球PE的不断涌入，中国已成为全球最为活跃的私募股权投资市场之一。在中国，券商PE业务随着创业板的推出密集获批，该项业务也因中国经济的发展而具有广阔的前景。但券商PE业务如何在利润和合规之间获得平衡，建立一种良好的盈利模式，尚待学习和借鉴海外经验。与此同时，在金融危机中得以幸存的高盛集团，在2009年直接投资部的净收入达11.7亿美元，而在中国，这部分业务获得的利润更是远远超过其投行业务。在此背景下，我们将全球PE巨头高盛作为主要研究对象，分析其业务模式，意图为中国券商PE带来有益的经验。 高盛PE的业务架构 高盛集团作为全球最有实力的投资银行之一，拥有全球一流的PE业务，2007年《国际PE》杂志根据过去5年募资总额评选的全球最大的50家PE管理机构中，高盛集团的本金投资部（PIA）以募资额310亿美元在全球名列第四，与排名第一的凯雷集团（325亿）和KKR（311亿）相差无几。事实上，在高盛集团中，PIA只是其PE业务体系的组成部分之一。 近年来高盛PE部门还在中国内地投资了中国平安、中芯国际、中国网通、分众传媒、西部矿业、无锡尚德和中国工商银行等国内企业，并取得了良好回报。高盛PE业务也促进了公司其他业务的发展。例如，高盛不仅通过其PE部门投资了分众传媒，获得了超过50倍的回报，而且进一步拓展投行业务，担任分众传媒IPO的主承销商，获得承销收入。 部门及业务线设置 高盛集团在开展PE业务时，采用了多平台运作的组织体系，涉及商人银行部、证券部和投资管理部等3个部门，共7条业务线，构成并驾齐驱的运作模式。 高盛商人银行部（Merchant Banking Division）内涉及PE投资的有本金投资领域集团（Principal Investment Area，PIA）、房地产本金投资领域集团（the Real Estate Principal Investment Area, REPIA）、房地产另类投资集团（REA）、基础设施投资集团（IIG）、都市投资集团（UIG）等五条业务线。 其中，本金投资领域集团（the Principal Investment Area，PIA）在全世界范围内寻找企业投资机会。该部旗下有5个类别的基金，分别投向不同领域，如高盛资本伙伴（Goldman Sachs Capital Partners）系列基金主要投资于企业股权证券，高盛夹层伙伴（Goldman Sachs Mezzanine Partners）系列基金主要投资夹层机会，高盛PIA技术投资集团投资于分布在不同发展阶段的企业等。 以PIA为例，其资金来源包括高盛自有资本、高盛员工资本以及外部筹资，投资于世界范围内的企业（本金投资领域集团）和不动产（不动产本金投资集团）。 房地产本金投资领域（the Real Estate Principal Investment Area, REPIA）投资不动产，在全世界房地产业寻找高增长的投资机会，如酒店、停车场和仓储公司等。目前世界上规模最大的房地产投资者白厅基金，其中超过一半的股份属于高盛。到2004年初，高盛的白厅基金在全球范围内共计收购了2.6万多项房地产贷款相关的资产，交易金额约为600亿美元。2005年4月，白厅基金以1.076亿美元的价格买下了上海市福州路318号的百腾大厦，成为上海迄今为止成交价格最高的地产买卖。 表 1：高盛PE的组织结构 高盛投资管理部设立PE集团（PEG）进行对PE基金的投资。PEG由70多名专家组成，管理超过130亿美元的私募股权资本，主要对全球的私募股权基金进行投资，目标基金的投资策略包括杠杆收购、扩张融资、自然资源、创业资本和困境证券等。 高盛证券部设立特殊资产证券集团（SSG）进行PE投资。由于该集团投资资金为高盛自有资金，其投资方式较为灵活。SSG按照地域划分为美洲SSG、亚洲SSG和欧洲SSG三大业务模块。 表2：高盛PE业务线的专业分工 涉及部门 涉及业务线 下属基金或业务模块 专业领域 商人银行部 本金投资领域集团 PIA 高盛资本伙伴 开展传统的商人银行业务，对大型企业进行PE投资 高盛夹层伙伴 为大中型杠杆收购交易提供高收益的夹层基金 高盛直接投资 关注全球中等规模市场的本金投资机会，投资政策较为灵活 高盛PIA技术集团 为创新型技术公司提供创业资本和成长资本，本参与大型技术企业并购交易 房地产本金投资领域集团 REPIA 白厅基金 全球最大的房地产投资人之一。自1991年以来高盛已设立十只白厅基金，投向房地产公司股权、房地产项目、房地产相关债权以及直接收购房地产资产 目标市场房地产基金 如针对发展中国家的房地产基金