不差钱支撑节前反弹行情.PDF

2010 年 2 月 1 日 中国固定收益证券 债市周评 第一创业固定收益研究组 分析师：郑振源 电话：0755 “不差钱”支撑节前反弹行情 邮件：zhengzhenyuan@ 内容要点： 1 月 29 日汇率中间价： “不差钱”支撑节前反弹行情。上周回购市场利率大幅走高，7 天回购利率 CNY/USD=6.8270 一周上涨 50 多个基点。在资金环境并未出现明显的外部冲击因素下，这种 走高应与非正常因素有关，传闻中的差别存款准备金率缴款因素或是其主要 上周公开市场： 原因。不过我们认为，回购利率的走高并不意味着资金的紧张，更多地是体 央票发行（亿元） 596.4 现节前取现需求下大行资金融出意愿的暂时降低。一级市场发行利率走低说 正回购（亿元） 0.0 明资金充裕下配置需求较为旺盛。而即使考虑针对四家银行(工行、中行、中 到期规模（亿元） 2065.9 信、光大)额外征收 0.5%的存款准备金率，回收资金也仅为 1000 亿左右， 净投放（亿元） 1469.5 仍低于上周央行公开市场 1487 亿的净投放量。此外，7 天回购利率与 1 年 央票利率不到 10bp 的套利空间，从历史来看也是难以长久的。总体来看， 本周到期票据： 回购利率冲高更多是短期因素所致，并非资金紧张局面的出现，因而也不会 央票到期（亿元） 1110.0 冲击当前债市的反弹行情。如果以当前 2.05%左右的 1 年央票二级市场收益 回购到期（亿元） 1553.3 率为参考，考虑历史利差，7 天回购利率的合理水平应在 1.40%-1.60%之间。 银行间回购利率： 多重目标冲突化解之前，价格工具不会过早出台。首先，当前经济在复苏， R001 周加权价(%) 1.29 通胀压力在加大，但经济复苏基础仍不稳固，因而在促进经济增长与管理通 R007 周加权价(%) 1.71 胀预期之间形成第一种冲突。其次，经济复苏不稳需要出口持续复苏，实现 国际收支平衡则将降低出口的经济贡献度，从而形成经济增长与实现国际收 银行间国债收益率曲线变化： 支平衡之间的第二种冲突。这两种冲突化解的时机在于经济复苏的稳固。而 在经济复苏稳固之前，管理通胀预期以及实现国际收支平衡都不足以成为央 6 4.6 行的主导目标。进一步说，加息以及人民币升值这两类对应的价格工具也不 4 01.29-01.22 2 会过早出台。此外，从《四季度宏观经济形势分析报告》也可以看出，当前 0 央行尚未认为经济已经走向过热的状态，同时并未过度担忧当前物