中国股票市场与社会经济.doc

2002中国证券市场高级论坛 PAGE PAGE 1 _________________________________________________________________主办单位：北京庆业投资管理有限公司 证券时报社 新财富杂志社 中国股票市场与社会经济 的相关性实证分析 融通基金管理公司总经理 冯立新 前言 经济增长是世界各国，尤其是发展中国家的重要课题。经济学家们在详细探讨了贸易与经济增长、金融中介与经济增长的关系后，为了提示未来股票市场在经济增长中的作用，又开辟了经济增长理论中的新兴研究方向——股票市场与经济增长的关系。 对于股票市场尚未充分发育的许多发展中国家来说，如果股票市场与经济增长之间存在着密切的相关、甚至因果关系，那么发展一国的股票市场是必然的政策建议。 中国股票市场在21世纪正面临着一个崭新的发展阶段，而分析股票市场与经济增长的关系，揭示股票市场对我国经济发展的作用，是客观认识股票市场在我国国民经济中的地位以及进一步发展股票市场的前提。 先前国内的实证分析仅限于指出在股票市场和宏观经济之间是否存在相关关系，并没有将其关系进行确定的表述。而本文在分析了股票市场和宏观经济之间相关关系的基础上，利用Granger因果关系检验清晰的界定了它们之间的关系。 一、指标和数据的选择 为了检验股票市场与经济增长之间的相关关系，我们需要选择以下几个方面的指标： （一）反映股票市场状况的指标 我们选择股票流通总市值作为反映股票市场状况的指标。这是因为一方面它能反映上海和深圳股票市场的整体情况，也可以同时反映总股本和股价的变化；另一方面，选择流通市值而不是市价总值，是因为我们认为国家股和法人股并没有上市流通，不具备股票市场应有的风险分散、信息收集等功能，只有社会公众股才能代表我国股票市场的规模和发展水平。另外，我们也选择了上证指数和深圳成指衡量股票市场状况。由于GDP只有季度和年度数据，所以反映股票市场状况的指标也只能取季度或年度数据。数据来源：一，流通总市值。1996第四季度—1997第四季度来自 HYPERLINK 股市通，1998第一季度—2000第四季度来自中国证监会统计数据，2001第一季度到第三季度来自国研网数据库，2001第四季度来自全景网络数据中心。二，上证指数和深圳成指取自分析家软件数据。 （二）宏观经济的发展指标 我们选取GDP作为宏观经济状况的试题指标之一，反映宏观经济状况。另外市场利率也是度量经济发展状况的重要指标，考虑到国内银行资金流入股票市场，把利率相关指标加入模型中是合理的，但是我国目前利率仍未能市场化，与拆借市场相比，银行间国债回购市场由于不存在不同交易对手的信用风险，市场成员较多、成交量较大而更加具有代表性，因此我们选择银行间国债回购利率（或国债回购季度总成交量）作为解释变量之一。在回归时我们把季度末居民储蓄存款余额也考虑在内，因为股票市场的另一支重要力量就是散户投资者，看它是否对股票市场有显著的影响。数据来源：一，GDP的季度数据。1996第一季度——2001第四季度从国家统计局获得。二，国债回购季度总成交量。1997第二季度——2001第四季度来自1997中国货币网（）。三，季度末居民储蓄存款余额。1997第二季度——2001第四季度来自《中国统计》、《宏观经济管理》和《中国景气月报》各期。 二、实证分析 为避免“输入垃圾，输出垃圾”，对原始数据的选用和调整是整个实证分析的根本基础。 由于部分数据难以获得，选取1997年第二季度至2001年第四季度的国内生产总值、国债回购利率、季度末居民储蓄存款余额和A股市场股票流通总市值进行回归。对原始数据画散点图发现各变量特别是GDP表现出很明显的季节趋势，所以首先采用U.S.Bureau of Census X-11季节调整方法对变量进行季节调整。 为避免以一个非平稳时间序列来拟合另外一个非平稳的时间序列，从而产生伪回归现象，即两个序列之间有良好的相关关系，但却没有任何实践上的意义。因此，有必要对数列进行平稳性检验，即使时间序列并不是平稳的，这些变量之间仍然可能存在一种（长期）稳定的或均衡的关系——协整关系，在此基础上可进行协整分析。 （一）平稳性检验 利用扩展的DF单位根检验（Augmented Dickey-fuller Unit Root Tests）对股票流通市值进行平稳性检验，结果表明。接受零假设：股票流通市值时间序列存在一个单位根，是非平稳的。另外，自相关系数图（自相关系数慢慢下降为零）和偏自相关系数图（除了一阶偏自相关系数外，其他都是不显著的）也表明时间序列是非平稳的。同理可对其他变量进行单位根检验，都得