从德日汇率升值历史看人民币未来汇改路径——兼论人民币汇率调整对中国股市的影响.doc

 从德日汇率升值历史看人民币未来汇改路径 ——兼论人民币汇率调整对中国股市的影响 报告要点： 1.德国、日本汇率升值的经验教训表明：依据本国具体经济情况，选择主动、渐进型汇率升值模式、保持独立货币政策和资本自由流动，根据生产能力的增长率、价格上涨率和货币流通速度的变化来考虑基础货币的增长率，控制通货膨胀对处于货币升值压力中国家的经济增长具有重要意义。 2. 人民币汇率升值过程中，要重视对资产价格的调控，央行应采取在小幅升值情况下进行加息的政策组合；继续坚持人民币升值的主动性、可控性和渐进性原则；拉长升值时间过程，避免快速大幅度升值；增强人民币汇率的弹性，缓解人民币汇率升值预期。 3. 预计未来人民币仍将遵循小幅升值，同时双向波动幅度增大的一个升值路径。央行将会进一步扩大人民币结算的国际范围，推进人民币国际化进程；同时，资本项目账户也将有选择性地逐步放开。未来，人民币汇率可能会呈现小幅升值→贬值→升值的升值路径。 4. 人民币汇率每升值1％单位，中国股市综合指数将上涨0.9139％个单位。其中，人民币汇率升值对食品饮料、房地产、商业贸易、医药生物等板块的推动作用最大；而对交运仓储、公用事业、木材家具和电子行业的推动作用最小。 作者：俞开江 电话：0755e-mail: yuffly@163.com 报告编号：2010030 完成时间：2010-9-10 独立声明：本报告所采用的信息及数据均来源于公开可得到的资料。 目 录 1. 引言 4 2. 文献综述 4 2.1 德日汇率升值对人民币升值启示 4 2.2汇市与股市的联动性 5 3. 德国、日本汇率升值历史背景回顾 7 4. 德国、日本汇率升值的应对策略差异及其不同的经济后果 8 4.1升值模式的差异 8 4.2独立的货币政策和依附于汇率目标的货币政策的差异 10 4.3资本自由流动和依附于汇率目标的资本管制政策的差异 11 5. 人民币升值背景与德国、日本汇率升值背景比较 11 6. 德日汇率升值的启示与人民币最优升值路径分析 12 6.1德日汇率升值的启示 12 6.2人民币未来汇改原则 14 6.3人民币升值路径分析 15 7. 人民币升值对中国股市的影响 16 7.1汇率影响股市的理论模型 16 7.2人民币汇率变动对中国股市影响的实证分析 20 8. 结论 28 参考文献 29 摘要：从德国和日本汇率升值对经济可持续增长的经验教训来看：依据本国具体经济情况，选择主动、渐进型汇率升值模式、保持独立货币政策和资本自由流动，根据生产能力的增长率、价格上涨率和货币流通速度的变化来考虑基础货币的增长率，控制通货膨胀对处于货币升值压力中国家的经济增长具有重要经验借鉴意义。预计未来人民币仍将遵循小幅升值，同时双向波动幅度增大的一个升值路径。央行将会进一步扩大人民币结算的国际范围，推进人民币国际化进程；同时，资本项目账户也将有选择性地逐步放开。人民币汇率可能会呈现小幅升值→贬值→升值的升值路径。人民币汇率每升值1％单位，中国股市综合指数将上涨0.9139％个单位。其中，人民币汇率升值对食品饮料、房地产、商业贸易、医药生物等板块的推动作用最大；而对交运仓储、公用事业、木材家具和电子行业的推动作用最小。 关键词：日元升值 马克升值 人民币升值 中国股市 截面时间序列模型 引言 自2010年6月19日，中国人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性以来，近半月内，央行高层就汇改已七次表态。种种迹象表明，央行正在增强汇率制度公开性，并体现汇率政策改革的图景，市场也再次掀起对人民币汇率升值路径的分析和争论的热潮。 分析人民币升值路径可以从日本和德国汇率升值的历史经验教训中找到一丝线索。从汇率升值的背景来看，当前人民币汇率制度的改革，与20世纪60、70年代以后的德国和日本有很多相似之处，具体表现在：在汇率升值之前三个经济体均经历了持续高速的经济增长，经济增长最终转化为汇率升值的动力；三个经济体的外向型程度都较高，货币当局都面临维持物价稳定和汇率稳定的政策权衡；汇率升值之前三个经济体都维持了一定程度的资本管制。 本文将以日元和马克升值进程中的经验和教训为参照系，探讨后次贷危机背景下，如何在保持国内经济稳定增长和物价平稳运行的前提下实现人民币汇率制度的平稳转型。本文的内容安排如下：第三部分对德国、日本汇率升值历史背景进行回顾；第四部分比较分析德国、日本两国应对汇率升值的不同策略及产生的不同经济后果；第五部分对当前人民币升值的背景与当年德国、日本汇率升值的背景进行比较分析；第六部分在前述分析的基础上，总结德国和日本汇率升值的启示，并由此推演出人民币最优升值路径。第七部分对人民币汇率升值对中国股市的