股权激励与长期并购绩效的实证研究_基于制造业A股上市公司数据.docx

云南财经大学学报2014年第6期(总第170期)管理论坛股权激励与长期并购绩效的实证研究———基于制造业 A股上市公司数据刘莉，温丹丹(湖南工业大学财经学院，湖南株洲412007)摘要:选取实体经济的代表且并购事件多发的制造业上市公司为研究样本，依据2010年沪深两市A 股上市公司相关并购数据，运用事件研究法，基于BHAＲ变量考察管理层股权激励对长期并购绩效的影响。 实证研究结果表明:股权激励强度与长期并购绩效之间呈“倒U”型关系，并且当管理层持股比例低于8．11%时对长期并购绩效起到积极作用，当管理层持股比例超过8．11%时对长期并购绩效起到反作用。根据研究结论，适当的股权激励有助于提升长期并购绩效，但是制造业上市公司股权激励水平应该控制在合理水平。关键词: 股权激励; 长期并购绩效; 制造企业中图分类号: F276文献标志码:A文章编号:1674－4543(2014)06－0127－06一、引言企业并购作为优化资本结构、推进存量资产迅 速扩张的一种方式，越来越受到企业的青睐。普华 永道《2013中国企业并购市场中期回顾与前瞻》报 告显示，2013年上半年我国并购交易总量为2118宗，交易总金额为1195亿美元，与2012年同期相比分别上升了13%和60%。企业所有权与经营权的 分离，导致所有者与经营者目标不一致，很大程度上影响了并购决策，并进一步影响长期并购绩效。 股权激励作为缓解代理冲突的方式，最早在美国产生。至20世纪90年代，管理层股权激励制度在我 国出现。国内外股权激励效用的理论研究并没有完全达成共识，主要集中在积极影响、负向影响、曲 线影响和不相关4个方面，而将股权激励纳入并购 绩效研究领域的相对较少。LewellenWC，LodererG，ＲosenfeldA(1985)，［1］DattaS等(2001)［2］以及李善民和毛雅娟(2013)［3］研究发现，高管持股在并 购行为中能够充当一种缓和激励不相容问题的工具，主并公司高级管理层持股越多，并购方的股票超常收益越高。Himmelberg 等( 1999)［4］以及苏冬蔚和林大庞( 2010) ［5］等学者认为，管理层的股权激励只是一种监督手段，并不会对企业价值的提升起到真正意义上的作用。韩亮亮等( 2006) ［6］以及杜兴强和漆传金( 2008) ［7］认为，高管持股比例不同引起的利益趋同效应和壕沟防守效应，导致高管持股与企业价值之间呈显著的非线性关系。Jensen等(1990)［8］和杨玮姣(2013)［9］等学者认为，管理层股权激励因行业和环境的不同而不同，激励效用不显著。国别差异、对管理层界定的差异、样本选取差异以及行业差异等，均可能造成以上研究结论的不同。制造业作为实体经济的代表，是关系一个国家经济可持续发展的根本。自2008年金融危机以来，各种形式的虚拟经济受到极大冲击，而制造业受到的冲击相对较小。事实证明，实体经济是保证国计民生、稳定宏观经济的关键所在。制造业作为实体经济的代表，仍然是经济研究的重点之一。此外，投中集团(ChinaVenture)《2012年中国并购市场统计分析报告》指出，从2012年收稿日期:2014 －08 －15基金项目:湖南省科技厅项目“科技与金融融合促进我省新型工业化发展研究”(2014zk3083);湖南工业大学研究 生创新基金项目“管理层特征、股权激励与并购绩效的实证研究”(CX1418)作者简介: 刘莉( 1972 － ) ，女，湖南宁乡人，湖南工业大学财经学院教授，博士，主要从事物流与供应链管理和会计理论与方法研究; 温丹丹( 1987 － )，女，河北保定人，湖南工业大学财经学院硕士研究生，主要从事会计理论与方法研究。云南财经大学学报(2014年第6期)中国企业境内并购交易完成数量上看，制造业、 能源、金融行业分别以407、279、189起案例居前3位，占比分别为18%、13%和8%。因此，选择并购事件频发的制造业进行研究，具有较强的代表性和实践指导意义。［10］基于以上分析，本文选取2010年沪深两市A 股制造业上市公司并购案例作为研究样本，探讨股权激励强度与长期并购绩效之间的关系。二、研究假设与模型设计( 一)研究假设Lewellen W C， Loderer G， Ｒosenfeld A(1985)［1］和DattaS等(2001)［2］就管理者持股这一内部机制对公司并购行为的影响展开研究后发现，主并公司高级管理层持股越多，并购方的股票超常收益越高。同时，低股权激励样本的并购市励起步较晚且管理层持股比例相对较低造成的; 另一部分学者认为股权等方式的激励作用失效， 如杨玮姣(2013)［9］和吴超鹏等(2008)。［16］本文认为这是长期并购绩效研究不可忽视的一个角度，从而对此设定假设如下:假