从CDS看金融衍生品的异化与监管.doc

从CDS看金融衍生品的异化与监管 ——以瑞银集团诉Paramax案为例 楼建波 【专题名称】经济法学、劳动法学【专 题 号】D413【复印期号】2010年05期【原文出处】《环球法律评论》(京)2010年1期第114～122页【英文标题】The Alienation of Financial Derivative Products: ?? From the Perspective of Ruiyin Group V. Paramax【作者简介】楼建波，北京大学法学院副教授、法学博士。 【内容提要】 本文以最具代表性的金融衍生品——信用违约互换(CDS)为例，结合次贷危机后第一例CDS诉讼——“瑞银诉Paramax”，分析了CDS这一金融创新异化的过程以及法律因素在其中扮演的角色。CDS的形式是市场主体之间缔结的合同。正是合同下的履约风险消解了CDS作为信用风险管理工具的基本价值，促成了其从保险机制到投机工具、从合同到不受监管的“证券”的异化。这也表明，以形式至上为特征的法律与监管机制在功能（实质）至上的金融创新面前恐怕难以避免失败的结局。The author takes UBS vs. Paramax, the first reported CDS litigation after the sub-prime mortgage crisis, as an example to analyze how CDS develops into a speculative product, and the role of law in this process. CDS transactions are carried out by contracts between parties. It is the credit risks inbuilt in the contract performance that have diminished fundamentals of CDS as a credit-risk-management instrument, thus leading the transformation from an insurance instrument to a speculative instrument, from contract to unregulated securities The alienation of CDS demonstrates the failure of formality - based law and regulations in catching up with financial innovations, which appreciate the function and substance more than the form of a deal, and calls for a thorough overhaul of law and regulations in this tield. 【关 键 词】CDS/金融创新/金融衍生品/异化/金融衍生交易的合同基础 ????2008年席卷全球的金融海啸，其风暴眼是金融衍生品危机，①包括以债务抵押债券(collateralized debt obligation-CDO)为代表的结构性融资工具以及以信用违约互换(credit default swap-CDS)为代表的避险工具的危机。②正是这些金融创新的尖端产品导致全球金融市场的主宰——华尔街投资银行全军覆没。金融衍生品的本源是为了更有效地分配金融市场的风险与收益，但它们在金融海啸中却俨然成为风险策源地，这一异化过程与根源成为当前各国金融、法律领域的学者关注的热点问题。????一　“CDS第一案”：瑞银集团诉Paramax????CDS从来就不是纠纷和诉讼的真空港。即使在次贷危机前，CDS纠纷也时有发生，但是，没有一个案件像瑞银集团诉Paramax一样受到媒体和法律界的广泛关注。或者说，正是因为媒体的报道，人们发现CDS的买方只是一些资本和风险承担能力有限的基金，而购买CDS的许多“航空母舰”式的金融机构却对此泰然处之，从而开始诘问CDS的买方和卖方进行交易的动机，甚至公开指责瑞银欺诈。????双方争讼的CDS合约签订于2007年5月，瑞银是CDS买方，Paramax Capital（本文简称Paramax）是CDS卖方，合约标的是瑞银所承销的一笔次贷债务担保债券（简称“次贷CDO”）的违约风险，即Paramax为次贷CDO基础资产损失可能引发的超优先级债券的偿付违约提供信用保护。瑞银次贷CDO下所发行的超优先级债券总额为13.1亿美元，均获得了AA