国债系列四：国债续发行制度与国债的期现货市场国债系列四：国债续发行制度与国债的期现货市场.pdf

国债续发行制度与国债的期现货市场 国债续发行制度与国债的期现货市场 续发行也称为增额发行，是增加已经发行且仍在流通的特定期次债券的发行 额度的一种债券发行制度。自2011 年以来，我国财政部共进行了11 次国债续发 行，续发行制度在我国国债发行环节发挥越来越重要的作用。与此同时，我国理 论界和实务界正积极探讨重新开展国债期货业务，因此，研究国债续发行制度对 我国国债期现货市场的影响具有重要的意义。 研究表明，国债续发行制度延长了国债现货的交易寿命，从而增加国债流动 性，有助于构建完整的债券收益率曲线；另外，国债续发行制度扩大了单期国债 的发行量，这可以增加机构投资和交易需求。与此同时，国债续发行制度为国债 期货市场平稳运行提供了充足的可供交割债券，随着国债现货市场流动性和深度 的增加，这将有助于防范逼空风险、降低交易成本、提升市场交易活跃度。可以 预期，随着我国国债续发行制度进一步完善，我国开展国债期货业务将具备更加 稳健的制度基础。 目前，国债续发行制度已是成熟市场经济国家国债发行环节的一项重要组成 部分。自2011 年以来，我国财政部共进行了11 次国债续发行，这表明随着我国 国债市场的深入发展，财政部越来越重视续发行制度，续发行制度将会在国债发 行环节发挥更加重要的作用。与此同时，我国理论界和实务界正积极探讨重新开 展国债期货业务，因此，研究国债续发行制度对国债市场的影响，以及对国债期 货交易的影响，是十分必要而紧迫的。 本文首先介绍国内外国债续发行的基本状况，然后在此基础上，分析了国债 续发行制度对国债市场和开展国债期货交易的影响。 一、国内外续发行制度的发展状况 续发行也称为增额发行，是增加已经发行且仍在流通的特定期次债券的发行 额度的一种债券发行制度。其中，已经发行且仍在流通的债券称为原发行部分， 增加发行的部分称为续发行部分。一般而言，续发行部分的起息时间、票面利率、 付息频率和到期日等要素与原发行部分相同，发行日期、发行价格则与原发行部 1 分不同。例如，我国财政部于2011 年1 月12 日招标发行了到期一次还本付息的 记账式附息（一期）国债，发行金额为 300 亿元，票面年利率为 2.81%,发行价 国债续发行制度与国债的期现货市场 格 100 元，到期日为2012 年 1 月13 日。2011 年4 月15 日和5 月13 日，财政 部分别续发行了本期国债200 亿和117.1 亿元，续发行部分的起息日、兑付安排、 票面利率、交易及托管方式等均与2011 年记账式附息（一期）国债相同，发行 价格分别为100.781 和100.805 元。目前，国债续发行制度为众多成熟的市场经 济国家釆用，主要发展情况如下： (一）美国国债续发行制度发展状况 续发行制度作为完善国债发行制度的一项重要举措，美国、英国、法国、澳 大利亚、日本、新加坡等国均有釆用。尤其是美国，其国债市场历史悠久，发行 制度和交易机制成熟完善，规模大、流动性好，可以为我国债券市场的发展提供 借鉴意义。 1992 年，美国财政部、美国证券交易委员会和美国联邦储备委员会在《政 府债券市场联合报告》中提出把续发行作为发行国债市场的一项重要制度。在该 报告发表以前，美国财政部基于以下几个原因很少在正常的国债发行计划中使用 续发行制度：第一，进行国债续发行将增加债券最终供给量的不确定性，可能会 导致市场参与者对当前拍卖的国债要求更高的收益率；第二，只针对一部分国债 实行续发行，可能使得投资者认为财政部偏袒某类国债的投资者，最终迫使财政 部面临对其他债券也实行续发行的巨大压力；第三，无计划地实行续发行，会削 弱财政部管理国债发行计划的能力。 但是，随着国债发行经验的积累，美国财政部逐步认识到，尽管以较高价格 续发行国债存在负面作用，但与严重和持久的国债供应不足对国债市场的破坏作 用相比，在某些情形下还是应当实行续发行以增加同种国债的供给。至此，美国 财政部开始把续发行作为应对国债供应不足的常用工具，只要财政部认为某个国 债存在严重且持续的短缺，续发行制度将发生作用。 表1:美国国债续发行时间表 国债类型 原发行 续发行