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中外券商收入结构分析比较 陈方正 许艳琳 内容摘要：作为活跃在我国证券市场的一股重要力量，券商的健康发展不仅关系其存亡，也是我国证券市场稳定、繁荣的前提。本文从国内外券商收入结构对比入手，试图凸现差距，并对全面提升我国券商的实力，以应对日益激烈的国内外券商竞争提出合理化建议。 自从我国证券市场创立以来，我国券商一直在为自身的发展、壮大努力。但是由于种种原因，其实力与发达国家的券商相比仍有很大的差距。本文通过对国内外券商收入结构的对比分析，凸显差距，并对全面提升我国券商竞争里提供了建议和启示。 一、国内外券商收入结构比较 从收入规模来看，仅美林、高盛、雷曼兄弟和摩根斯坦利四家券商2004年的收入总数就为1033.72亿美元，同年我国所有券商的总营业收入为260亿元，只占美国四大券商收入的25.15%，规模方面差距悬殊。这主要是我国券商起步较晚造成的。 从收入来源及其比重来看，国外券商的收入中，传统业务仍占较大比重，但总体趋势是逐年降低的（见图1）。国外券商的传统业务包括交易、佣金和承销业务，平均占总收入的40%左右。其总体呈现明显递减趋势，已由1980年的63%下降至2004年的39%。相比之下，我国券商这三块业务收入的比重远高于国外券商，尤其是经纪业务和自营业务，仅这两项业务收入就占到总收入的70%还多（见图2）。 国外券商的咨询顾问、资产管理、基金销售等新兴业务收入呈现不断上升趋势，1980年该业务比重仅为1.7%，2004年已经达到14.1%。资产管理和财务顾问费收入的增加主要在于并购案例的增长、企业年金管理概念日渐深入人心、资产管理专业化程度不断增加所致，虽然该业务对于技术的要求比较高，但是硬件方面却没有很高的进入壁垒，所以目前已经成为国外券商争夺的主要业务种类。但我国券商的类似收入比重很小，2004年资产管理业务比重只有2%，巨大的市场潜力有待开发。 图1 纽约交易所会员券商收入结构 资料来源：美国证券业协会统计资料 图2 中国创新活动试点证券公司收入结构图 资料来源：整理自中金公司、中信证券、海通证券、东方证券、 华泰证券、长江证券、国泰君安、广发证券、招商证券2004年报 从业务差异化及市场细分来看，我国大部分券商的业务集中一级市场的承销业务和二级市场的经纪业务和自营业务，业务竞争中非价格竞争因素并没有显著地凸显出来，业务结构和收入结构趋同严重，未体现出各自的经营特色，处于一种低水平、无效率的竞争状态。国外的券商市场细分和业务差异化却非常明显，各个公司致力于形成自己的特色。这是由美国券商多年来寡头垄断的行业特征所决定的，为了生存，各券商必须寻找到适合自己的独特业务定位，即使是业务全面发展、各方面都很出色的超大型券商在业务经营上也是各有侧重（见图3图4），如高盛长于包销，美林证券善于对客户进行指导投资理财的投资顾问业务，雷曼兄弟公司擅长固定收益证券的交易和研究等。各有特色使得它们在竞争激烈的市场中始终能占有一席之地。 图3 高盛证券收入结构图 资料来源：高盛公司2003年报 图4美林证券收入结构图 资料来源：美林证券2003年报 二、国内外券商收入差异原因分析 长期以来我国一直采用交易通道和发行通道制度。由于严格的行业准入制度，券商的“通道”实质上成为了一种垄断资源，这造成了证券公司的收入曲线与市场走势高度相关， 具有高度的不稳定性和周期性，加大了经营风险。其次，它使得券商的收入严重依赖于通道的数量和通道的使用率，压抑了证券公司创新的积极性，使很多券商都缺乏内在的动力去开发新的业务和产品，进而导致我国券商业务同质化。 分业经营及监管体制。出于金融风险的考虑，我国采取了严格的银行、证券、保险的分业经营、分业监管的金融制度。证券公司只能在划定的业务范围内经营，这直接导致了证券公司业务范围狭小，收入来源渠道有限，同时也限制了证券公司的资金融通和业务创新的能力。 金融工具品种单一。国外券商广泛使用包括以利率、汇率、商品价格、证券价格或指数为基础的期货、期权、远期合约、资产担保证券等在内的金融衍生品分散和转移风险，而我国一直以来是股票，国债和基金唱主角，虽然后来又增加了可转债，指数期货等金融工具也在积极酝酿中，但是投资工具选择范围有限的局面并未得到较大改善，严重地限制了券商运用多种手段来回避风险。 三、启示和对策建议 均衡各项业务收入，避免出现过度依赖某项或某几项业务的被动局面。券商的收入构成越均衡，其赢利能力越强、越稳定。目前我国券商的收入构成中，传统业务占了绝对优势。但这部分业务的技术含量低，且进入成本相对固定，一般只能获得市场的平均利润率，其业务成绩的好坏，又绝大程度上取决于行情的好坏。因而，对传统业务的过分倚重造成了中国券商的生存方式有一点与中国农民相同——都必须“看天吃饭”，在股市低迷的时候，便只好挨饿。对这部分业