我国农产品期货价格的库存理论_预测能力和期望溢价的实证研究_以玉米为例.docx

我国农产品期货价格的库存理论、预测能力和期望溢价的实证研究——以玉米为例杨荣（广东商学院广东广州510320）摘要：农产品期货在引导生产、发现价格和规避风险方面一直都起着积极作用，而玉米作为经济农作物一直都有着旺盛的需求。本文以玉米期货合约为代表进行数据收集，同时结合国外发展的库存理论为基础，对我国农产品期货的预测能力和期望溢价进行了实证研究，发现随着接近合约交割到期日期货价格预测到期日现货价格的能力逐渐显著，即期货价格对现货价格有着显著的指引作用，同时也发现并不存在明显的期望溢价的结论。关键词：基差现货价差期现价差AR模型中图分类号：F724.5文献标识码：A文章编号：44-1668/F（2012）09-0013-05一、引言随着改革开放我国目前正处于经济产业结构转型时期，把精力放在第二、第三产业的同时不能忽略我国一直都是农业大国这一基本特征，而经济类农产品又与农业经济的发展息息相关。一个健康成熟的农产品期货市场在促进稳定生产、保持有效供给以及形成合理的市场价格等方面都发挥了重要的作用。目前我国多数农产品的生产和消费都居于全球首位，供给和需求的分散化要通过市场方式才能得到有效整合，形成合理价格，并引导生产，稳定消费预期，这无疑耗时长而且浪费多余的人力物力资源。因此，加快农产品期货市场的发展是重中之重，而研究农产品期货价格与现货价格之间的关系，则对政府在指导市场价格以及套期保值者或农业企业等进行套期保值交易时提供了有利的信息。本文充分利用从期货市场中所收集的价格信息，以国外学者发展的库存理论为基础，对预测到期日现货价格和检测期望溢价的模型进行实证分析。二、文献综述和问题提出自从期货市场建立和发展以来，存在两种主流的商品期货价格模型。第一个是库存理论模型，它从利率变动、仓储成本和便利收益解释商品期货价格与现货价格之差，发现了这两个价格基差的变化既能对利率也能对季节性便利收益作出反应的经验证据。库存理论产生的萌芽首先来自于Keynes（1930）提出的现货溢价理论，认为期货价格要低于到期日现货价格的期望值，但在合约有效期内逐步上升，直至合约到期两者相等。而Kaldor（1930）则在此基础上深入对远期合约交易中投机性活动的探讨，他根据套期保值者在远期合约中所持头寸的不同，把远期价格和现货价格两者之间的关系通过利率、持仓成本和便利收益三者来表示，从而引起了其他学者在这方面的深入研究。Working（1948）阐述远期价格与现货价格的基差与持仓成本之间的关系，并认为用库存供作者简介：杨荣，广东商学院，研究方向为金融工程。2012年第09期·13·给量的变化对基差进行解释更为简明和直观，从而在对期货市场与现货市场两者之间的关系的理论方面奠定了基础。Brennan（1958）建立了较为完整的库存理论，把决定库存需求和库存供给的因素，包括边际产出、期望溢价和便利收益等函数化，同时建立加权平均模型来描述多期的期望价格与当前价格的关系，并指出该理论用于检测商品的期望溢价时起到重要作用。Telser（1958）则对棉花和小麦的期货合约进行实证分析，得出两者的期货价格随着交割期的临近并不存在上升的趋势。第二个模型是将商品期货价格分解为期望溢价和到期日现货价格的预期。该理论的提出源于Cootner（1960）对期货价格与到期日现货价格的价差在跨月份中的变化进行了研究，并认为期货市场投机者在交割期到来之前利用所持头寸的变化来赚取期望溢价。Dusak（1973）认为期货价格中的期望溢价不仅依赖于价格的变化，也与系统风险价格的变化有关，因此运用资产定价模型对小麦、玉米和大豆的期货合约样本是否存在系统风险进行了检测，发现三者的系统风险都接近于零。Breeden（1980）认为期货合约具有明显的系统风险，并进一步阐述影响系统风险的经济因素，认为这有助于理解预测到期日的现货价格，同时提出了运用期货市场中的消费风险系数对期货价格中期望溢价进行度量，检验发现大多数期货合约都具有期望溢价。Hazuka（1983）运用消费型资产定价模型，提出了期望溢价和消费系数之间存在线性关系，并对14种商品的期货合约进行系数估计和检验，并认为模型的斜率系数是测量商品期货市场中商品期望溢价的良好工具。French（1986）提出期货价格的预测能力是期望的现货价格与到期日实际现货价格两者之差的方差的函数。运用R值，即期望的现货价格变化的方差与实际现货价格变化方差之比对期货价格潜在的预测能力进行检验，并且得出对于大部分农产品期货具有较好的预测到期日价格功能的结论。对于第一种模型不存在太大的争议，而第二种模型提出的观点则是学术界争论的焦点，若期货价格确实具有预期到期日现货价格的功能，对于期货市场中套期保值者在何时进行交割以规避风险提供了重要的参考指标。同时若期货价格存在期望溢价，对于投机者来