PE的PE：私募股权投资的秘笈.doc

PE的PE：私募股权投资的秘笈 —深交所中小企业板上市公司私募股权投资价值分析 徐士敏 杨家祺 私募股权投资无疑是当今资本市场上最热门的词语之一。因为从2007年6月1日开始实施的新《合伙企业法》中，增加了有限合伙条款，并允许法人合伙，从而解决资金募集的问题。这虽然只是扫清私募股权投资法律屏障上的一小步，却被敏锐的投资者所发现，他们纷纷将目光投视到这一领域。 所谓PE（Private Equity），即私募股权，是一种金融工具，也是一种投融资后的权益表现形式。具体指通过非公开的方式募集资金后进行集合投资，主要购买大宗的相对难以退出的企业股权，在推动企业进行重组、实现增值后退出；或以私募形式筹集资金并选择非上市企业进行权益性投资，最后通过上市、并购、回购等退出方式出售其所持股权以获取初始资本的回报利润。这里重点探讨后一个问题。 另一个PE（Price Earning Ratio），即本益比，亦称市盈率。市盈率的算法简单，我们只需要把一只股票的股价除以它的每股净利润就可得到它的市盈率。上述公式中的分子是指当前的每股市价，分母可用最近一年盈利，也可用未来一年或几年的预测盈利。这个比率是估计普通股价值的最基本、最重要的指标之一。正是这个PE，使中国股价财富效应初步显现。据《证券时报》报道，截至2007年4月26日，在已公布2006年年报的上市公司中，按当日收盘价计算，共有228名个人投资者拥有的股票市值超过1亿元人民币。 有关私募股权投资的报道通常对其所吸引的庞大资金备加关注。显然，私募股权投资交易给投资者带来丰厚回报。根据汤姆逊金融服务公司（Thomas Financial）的统计，自2006年6月起的1年间，相比标普500指数6.6%的回报率，私募股权投资回报高达22.5%；过去10年，两者年回报率之比是6.6%对11.4%；过去20年则是9.8%对14.2%。但是私募股权投资公司兴盛的意义不仅在于其赢利不菲，重要的是其鲜为人知的管理战略和技巧将对现代企业产生深远的影响。例如，德同资本曾因成功投资无锡尚德而在业内名声大震，并获得丰厚回报。 在我国，快速成长的企业为资本创造丰厚回报。2002年9月，摩根斯坦利等三家投资公司以5亿元投资蒙牛乳业，在蒙牛乳业上市后获得约26亿港元的巨额回报；2003年，新加坡政府投资公司和中国鼎晖向李宁公司投资1,850万美元，2004年李宁公司在香港联交所上市，目前该部分股权价值达2亿美元，投资回报超过10倍；2005年以高盛为首的投资机构投资无锡尚德，伴随其成功上市，在不到一年的时间内获得了十几倍的回报；2006年6月，同洲电子在国内Ａ股中小企业板上市，其背后的深圳达晨创投等四家机构获得了超过20倍的投资回报！ 根据目前私募股权投资的情况来看，其收益相当可观，据深圳证券交易所中小企业板上市公司市值的实证分析，截止到2007年末，一年后解禁退出时的股价是新股首次发行价的3.16倍，三年后解禁退出时的股价是新股首次发行价的6.51倍，按照目前市场的惯例，发行前的私募的PE（市盈率）一般为8~10倍，新股发行价的PE一般为25~30倍，因此，新股发行价是私募价的3倍多。可以说，上市公司参与私募的股东在一年后退出，增值9倍多；三年后退出，增值19倍多。由此可见，升值的空间很大，所以，这也是吸引私募股权投资者的魅力所在。 国内证券市场的日益规范，券商业务创新和风险控制能力不断加强，直投业务开闸顺势而生，证监会已批准中信证券和中金公司进行私募股权投资试点。目前，多家券商欲试水直投，正在为直接投资业务做准备。中国已经成为全球最活跃的私募股权投资市场。据统计，2006年深圳A股中小板市场一共发行24.6918亿股，总筹资195亿元，其中有超过40%的公司出现VC或私募股权投资的身影。我们有理由相信中国券商的私募股权投资森林蔚然壮观，指日可待。 然而，业内对直投的风险也有清醒的认识。部分券商的观望态度与直投业务的高风险相关。2001年前，南方证券等一批券商深陷实业投资、股权投资的泥潭，亏损惨重。现阶段，券商能够投资的范围仅为拟上市公司股权。这是因为券商的直投业务对资本金要求很高，需要全额扣减资本金，如果不能上市，这一块资本就不能盘活。所以券商需要细致考量项目本身的盈利能力和成本、项目公司的行业情况和管理水平。不过，和高收益相比，这一切似乎都是值得的。许多券商都期待摩根推蒙牛上市获利550%这类神话在自身上演。 如何控制好私募股权投资的风险，是开展直投业务的关键所在。简而言之，需要把握住以下四个要点： 首先，该企业能否上市？具体分析研究有否影响上市的实质性障碍。当然，这必须同主承销商、律师事务所、会计师事务所等中介机构进行必要的沟通和咨询。其中，以往主承销商所上报的材料在发审会的过会率是个值得考量的因素。 其次，该企