直接接入下单模式下的风险管理研究.PDF

直接接入下单模式下的风险管理研究 常鑫鑫 （来源机构：中国金融期货交易所；提交时间：2013-11-15 ） 从“光大证券816事件”来看，类似直接接入下单模 【摘要】 式已经在中国资本市场出现，但与之相对应的风险管理制度还亟 待完善。海外资本市场的发展历程表明直接接入下单模式是控制 h t 风险与鼓励创新平衡的产物。对于监管机构而言，允许直接接入 t p : / / w 下单模式的发展可以缩小市场买卖价差，提高市场效率。本文结 w w . c 合美国期货业协会（FIA ）2010年出台的推荐行业标准，从机构 i f d . c 投资者、结算会员、交易所三个角度对直接接入下单模式下的风 o m . c n 险管理进行了研究。结果表明，直接接入下单模式需要根据不同 的业务类别采用针对性的风险管理措施，实现风险管理的精细化， 才能既做到防范风险，又不影响创新。 关 键 词：直接下单模式 风险 报告归类：风险管理类 1 为了降低委托指令进入交易所撮合平台的时间，机构投资者 直接接入（Direct Market Access ）下单在海外运用非常广泛，直 接接入为程序化交易和高频交易提供了技术支持，是金融创新的 一个重要组成部分。但是，由于减少了结算会员的事前风险检查 环节，直接接入下单在提高运行效率的同时，也隐含着巨大的风 险，“光大证券 816 事件”是该风险爆发的充分体现。因此，如何 在利用直接接入下单系统优势的前提下控制好潜在的风险是一 个非常重要的问题。 一、直接接入下单模式在国内应用的现状 在“光大证券 816 事件” 的核查中发现，策略投资部门自营业 务在使用其独立的套利系统时，由于订单生成系统存在的缺陷， 导致在 2013 年 8 月 16 日 11 时 05 分 08 秒之后的 2 秒内，瞬间 生成 26082 笔预期外的市价委托订单，上述预期外的巨量市价委 托订单被直接发送至交易所。从“独立套利系统”和“直接发送至 交易所”可以推断该独立交易系统采用类似直接接入的模式。目 前，“在国内只有券商自营业务在交易所有独立的交易席位，而 保险、私募等机构则需要通过柜台交易”1，这意味着国内只有券 商自营有可能采用直接接入的模式。 由于程序化交易和高频交易在国内的发展仍然处于初级阶 段，机构投资者的主要精力仍然集中在套利策略的研发上，下单 时间的竞争并不是非常激烈，只有那些创新步伐较快和较为激进 1 杨庆婉，8-16 事件细节：定制铭创软件去掉风控模块惹祸，证券时报，2013.8.30. 2 的机构投资者和券商在探索直接接入模式。目前，大部分券商和 期货经纪商仍然对客户的指令采用非常严格的事前风险控制，只 有券商的自营交易才有可能实现直接接入。尽管“光大证券 816 事件”暴露了直接接入模式隐藏的一些风险，促使监管机构加强 了对直接接入模式的审查，但是从海外资本市场的发展来看，程 序化交易和高频交易的发展会进一步增加直接接入的内在需求， 建立和完善直接接入模式的风险管理体系，才能引导程序化交易 和高频交易的健康发展，发挥资本市场的功能。 二、直接接入下单的发展历程和接入方式 从海外经验看，随着套利业务的发展，不同的机构投资者往 往拥有类似的套利策略程序。在套利机会出现时，众多套利程序 会向交易所发出相似的交易指令，只有优先进入交易所撮合平台 的指令才能够充分的利用市场套利机会，因此直接接入成为提高 下单速度的主要措施。 （一）直接接入下单发展的两个阶段 直接接入市场（Direct Market Access, 简称 DMA ）或者直接 接入（Direct Access ）的发展从历史上来看可以分为两个阶段： 第一个阶段为“传统直接接入”，是指结算会